Отношение к долговому рынку в иностранной валюте остается нейтральным. Заменяем выпуск ЗО37-1-Д на ЗО34-1-Д.
Поддерживаем беспристрастное отношение к рынку валютных облигаций. Тихорецкий машиностроительный комбинат и Челябинецкая трубно-арматурная компания завершили процедуру выпуска замещающих облигаций по сериям ЗО-2027 и ЗО-2024; степень замены по каждой из бумаг оказалась значительной, достигнув 70% и 87% соответственно.
Газпром проводит второе дополнительное размещение бондов к еврооблигациям серии ЗО25-1-Е (ISIN RU000A105VL6). Заявки на покупку выпуска, привязанного к еврооблигациям с погашением в 2025 году (ISIN XS0906949523), принимаются до 5 февраля.
Без давления на рынок валютных облигаций и при стабильном курсе рубля около 90 за доллар удерживаем нейтральную позицию. Из портфеля исключаем Газпром капитал ЗО37-1-Д, включаем более короткий выпуск ЗО34-1-Д с спредом к ЛУКОЙЛ ЗО-31 в 150 базисных пунктов. Предполагаемый доход — 13% за полгода.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО34-1-Д и БЗО26-1-Е
Компания Газпром (выступающая поручителем и организатором выпуска облигаций) осуществляет добычу газа и нефти, владеет газотранспортной инфраструктурой в России и обладает исключительным правом на экспорт газа по трубопроводам. В 2022 году доходы компании от реализации газа, нефти и сопутствующих продуктов составили 66%, 29% и 5% соответственно, а показатель EBITDA – 62%, 33% и 5%.
Стоимость добычи газа и нефти компанией является одной из самых низких в мировом масштабе. Уровень долговой нагрузки остается незначительным: соотношение Чистый долг/EBITDA составляет 1,0х. Ожидается, что данный показатель сохранится на невысоком уровне – в диапазоне от 1,5 до 2,0х.
Низкий риск ликвидности/рефинансирования обеспечен денежными средствами в объеме $17 млрд, которые позволяют погасить все долги за год и более. С учетом господдержки риск еще ниже. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.
Выпуск ЗО34-1-ДКомпания предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ-31, составляющий 1,5%, при условии сопоставимых кредитных рисков.
БЗО26-1-ЕВ настоящее время акция торгуется с доходностью, превышающей аналогичный показатель для доллара на 3,6%, что противоречит ожиданиям, основанным на паритете процентных ставок для валют USD и EUR.
Аналитики инвестиционной компании БКС придерживаются нейтральной оценки акций, устанавливая целевую цену на уровне 210 рублей.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ — российский производитель алюминия, обладающий мировым рыночным сегментом 5%, составляющим 10% без Китая. Низкая стоимость электроэнергии (30%) позволила компании добиться одной из лучших в мире себестоимостей производства алюминия. В собственности у РУСАЛа находится доля 28% в Норильском никеле, рыночная стоимость которого превышает $8 млрд.
Задолженность компании средняя, но с учётом выплат дивидендов Норникеля и снижения курса рубля становится низкой. Предполагается уменьшение чистого долга до нуля за два года при разумных дивидендных выплатах. Владельцы акций: EN+ (57%), SUAL Partners (25%), в обращении — 18%.
Выпуск БО-05В связи с прогнозируемым отрицательным чистым долгом и наличием международного бизнеса, составляющего 20% от EBITDA, доходность облигаций может приблизиться к показателям бумаг Полюса и Роснефти.
Аналитики БКС Мир инвестиций настроены к акциям компании отрицательно и ставят цель в 40 рублей.
ПИК
Серия 001Р-05
ПИК выступает в роли девелопера, специализирующегося на строительстве недвижимости. Доля компании на рынке Москвы и Московской области составляет 27% и 16% соответственно. В сфере застройки жилья компания занимает лидирующую позицию по объемам ввода: в 2023 году объем введенного жилья составил около 2,0 млн квадратных метров, в то время как у ближайших конкурентов, Самолета и Setl, эти показатели равнялись 1,3 и 0,6 млн квадратных метров соответственно.
Благодаря широкой диверсификации портфеля проектов, зависимость денежного потока от успеха каждого отдельного проекта минимизирована. В среднесрочной перспективе предполагается увеличение скорости реализации продаж, обусловленное продвижением ранее начатых проектов. На 2023 год прогнозируется поддержание объемов продаж на уровне, аналогичном 2022 году, или их превышение, что связано с большим количеством уже действующих проектов и отсутствием планов по запуску значительного числа новых проектов в течение 2023 года.
Прибыль на EBITDA оценивается как средняя, по итогам первого полугодия 2023 года — 24%. Основной риск строительной деятельности снижен благодаря реформированию жилищного строительства и введению эскроу-счетов: все текущее строительство будет завершено. Среди акционеров Сергей Гордеев владеет 32,49%, ОА «Центральная трастовая компания» — 20%, а остаток акций находится в свободном обращении — 47,51%.
В настоящее время выпуск обладает возможностью снижения доходности на 160 базисных пунктов, до доходности к удержанию (YTM) в размере 6,5%, что на 160 базисных пунктов выше доходности облигаций ЛУКОЙЛа ЗО-26 с YTM 4,9%.
Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям компании и устанавливают целевую цену в 1200 рублей.
ГТЛК
Серия ЗО28-Д
Государственный транспортный лизинговый компаньон (ГТЛК) оказывает финансовую поддержку российскому транспорту через лизинг.
Основой его кредитоспособности является поддержка 100%-ного акционера — государства, проявляющаяся в почти ежегодном докапитализации и получении льготных кредитов. Пример с Роснано подтверждает государственную поддержку.
Качество активов приемлемое, наибольшая часть кредитов выдана Аэрофлоту (18%). Коэффициент достаточности капитала при учете вероятного недостатка резервов в отчётной информации находится на среднем уровне.
Облигации ГТЛК ЗО28-Д продаются с ставкой 7,2% из-за своей новизны на рынке замещающих облигаций. Предполагается уменьшение ставки на 1% или 6% через полгода.
Еще портфели облигаций:
Рекомендации по инвестированию: формирование портфеля облигаций в рублях со среднесрочным горизонтом. Дата формирования рекомендации: 31 января 2024 года.
Взгляд на стратегию инвестирования: облигации в рублях. 31 января 2024.
БКС Мир инвестиций