Замедление роста Газпрома и НОВАТЭКа обусловлено снижением стоимости газа и повышенной уязвимостью их бизнес-моделей к санкционному давлению. На наш взгляд, текущие оценки акций нефтегазовых предприятий уже учитывают этот фактор.
Главное
• С середины лета 2023 года российские газовые компании демонстрируют невысокую активность. Газпром не показал изменений с июля, тогда как НОВАТЭК увеличился в стоимости на 8%. При этом индекс Московской биржи вырос на 20%, а общий нефтегазовый сектор – на 30%, тогда как нефтяные компании показали рост в 43%.
• Незначительное изменение в деятельности газовых предприятий обусловлено несколькими причинами. Их бизнес-структуры в большей степени затронуты санкционными ограничениями по сравнению с нефтяными компаниями, в то время как экспортные цены на газ значительно снизились, а на нефть — нет. К тому же, девальвация рубля оказала незначительную поддержку доходам газовых предприятий.
• По нашему мнению, стоимость российских нефтегазовых активов в целом соответствует их реальной стоимости. Благоприятный взгляд у нас только в отношении акций Транснефти, особенно в связи с недавним разделением акций. Относительно Газпрома, НОВАТЭКа, ЛУКОЙЛа, Роснефти, Татнефти и Башнефти занимаем нейтральную позицию.
• Успех «Газпрома» и «Новатэка» возможен при улучшении условий экспорта и логистики.
В деталях
По сравнению с нефтедобывающими предприятиями и общим рыночным показателем, «Газпром» и «Новатэк» демонстрируют более низкие темпы развития. В последнее время акции российских газовых компаний демонстрируют более скромные результаты по сравнению с акциями нефтяных компаний и общим состоянием российского рынка. С 1 июля стоимость акций Газпрома уменьшилась на 1%, тогда как акции НОВАТЭКа выросли на 8%. Такие показатели существенно ниже прироста индекса МосБиржи, который с учетом дивидендов увеличился на 20%, а также индекса нефтегазовых компаний и самих нефтяников, показавших рост в 30% и 43% соответственно.
В октябре акции Газпрома снизились в цене на 1%, а бумаги НОВАТЭКа – на 15%, в то время как индексы Московской биржи и нефтегазового сектора увеличились на 7% каждый.
Компании, работающие в сфере газовой промышленности, в большей степени ощущают влияние санкций и снижение стоимости газа. Действующие бизнес-модели газовых предприятий оказались под угрозой из-за введенных санкций. «Газпром» столкнулся с потерей 75% объемов экспорта, ранее направлявшихся в Европу и Турцию до 2021 года, и хотя увеличение поставок в Китай частично нивелировало эти потери, ситуация остается сложной.
НОВАТЭК, реализующий масштабные проекты по наращиванию производства СПГ, испытывает трудности с закупкой необходимого оборудования для заводов по сжижению газа и судов для транспортировки СПГ, приспособленных к работе в условиях арктических льдов. Эта проблема возникла одновременно с падением стоимости акций компании, зафиксированным осенью 2023 года.
В Европе произошла значительная переоценка стоимости газа, которая привела к снижению цен с $1050 за тысячу кубических метров в IV квартале 2022 года до нынешних $320 за тысячу кубических метров. В 2022 году цены достигли рекордных значений и на время компенсировали сокращение объемов экспорта Газпрома. Тем не менее, наблюдаемая коррекция в ценовой политике привела к существенному уменьшению доходов от экспорта в Европу. Мы прогнозируем, что даже при увеличении поставок в Китай общий объем экспорта за рубеж в 2024 году составит лишь $20 млрд по сравнению со среднегодовым показателем в $50 млрд в период с 2006 по 2022 год.
Нефтяной сектор: стабильная бизнес-модель, повышение стоимости нефти, снижение курса рубля. Прежде всего, трудности, возникшие для нефтяного сектора из-за санкций, в основном касаются логистики, поскольку зависимость России от импортных технологий добычи нефти оказалась не такой значительной, как представлялось ранее. Нефть марки Urals действительно временно значительно подешевела по сравнению с Brent, однако логистические вопросы, связанные с транспортировкой нефти, решаются проще, чем в случае с газом. За счет инвестиций, затраченных времени и усилий, удалось заметно уменьшить скидку на нефть Urals.
Во-вторых, действия ОПЕК+ оказали незначительное влияние на доходы. Российские нефтяные компании продолжают формировать показатель EBITDA, сопоставимый с или превышающий средние значения, предшествовавшие кризису, что частично обусловлено ослаблением рубля во второй половине 2023 года.
Перспективы российского нефтегаза в начале 2024 г. С середины 2023 года стоимость акций российских газовых и нефтяных компаний в основном зависит от текущих колебаний цен на нефть, газ и курс рубля. На наш взгляд, нынешние цены на акции выглядят вполне обоснованными. Мы придерживаемся положительной оценки привилегированных акций Транснефти, но считаем бумаги Газпромнефти, обыкновенные и привилегированные акции Сургутнефтегаза заниженными, в то время как остальные акции выглядят справедливо оцененными.
Для дальнейшего увеличения стоимости акций Газпрома, скорее всего, потребуется существенный рост цен на газ или положительная динамика в восстановлении прибыльных объемов экспорта. Такой сценарий может реализоваться при заключении договора по проекту «Сила Сибири – 2» или при принятии Турцией конкретных шагов по созданию заявленного газового хаба.
Акции НОВАТЭКа могут вырасти, если будет достигнут значительный прогресс в вопросе организации поставок танкеров для транспортировки СПГ как в ближайшем, так и в отдалённом будущем.
БКС Мир инвестиций