Оцениваем долговый рынок в рублях как умеренно позитивный. В среднесрочном портфеле заменяем «Газпром нефть» и «Каршеринг Россия» на МТС-002Р-05 и «Норникель БО-001Р-07.
Главное
• Инфляция снижается, однако Министерство финансов оказывает давление на рынок.
• Недельный уровень инфляции незначительно уменьшился и составил 0,1%, что является положительным фактором.
• Анализируем, как завершение избирательной кампании повлияет на инфляцию.
• Курс рубля остается вблизи отметки 90 к доллару, что можно оценить как незначительное укрепление.
• Цены на нефть марки Urals, превышающие 70 долларов за баррель, можно оценить как умеренно положительный фактор.
• В состав среднегодовых рублевых инвестиций включены акции МТС и Норникеля.
В деталях
Поступающие сведения об инфляции свидетельствуют о положительной динамике. По предварительным сведениям, мартовская инфляция составила примерно 0,3%, что соответствует уровню 2016–2019 годов, когда годовая инфляция колебалась в диапазоне 2,5–5,5%. Тем не менее, прогнозируется влияние отмены мер, фактически регулирующих цены, поэтому более точные данные станут доступны по результатам апреля и мая.
Министерство финансов продолжает оказывать влияние на финансовый рынок, способствуя росту доходности долгосрочных облигаций. Новый скачок доходности произошел после объявления о планах по проведению аукционов на сумму 1 триллиона рублей в первом квартале 2024 года. Если объем облигаций с плавающим купоном не превысит 0,5 триллиона рублей, это может оказать негативное воздействие.
Информация о планах размещения флоатеров пока не была опубликована — в прошлом году это произошло в конце апреля. В целом, мы придерживаемся умеренно позитивного прогноза относительно рынка, поскольку ожидаем, что к 2025 году доходность долгосрочных облигаций федерального займа постепенно снизится до 9–10% с текущего уровня выше 13%.
Облигации МТС и Норникеля предлагают доходность к погашению в диапазоне 18,5–18,6%, что является достаточно выгодным предложением. Вместо акций Газпром нефти и сервиса каршеринга Россия мы инвестируем в ценные бумаги надёжных компаний первого уровня – МТС и Норильский никель. Эти эмитенты характеризуются умеренным уровнем долга и устойчивыми позициями на своих рынках. Доходность облигаций МТС и Норникеля с плавающей процентной ставкой на 1,7–1,8% превышает доходность облигаций индекса ОФЗ первого эшелона и собственной кривой.
Ожидается уменьшение прогнозируемой доходности к погашению (YTM) до показателей, характерных для первой группы надежных облигаций или для нашей собственной кривой доходности. В результате мы ожидаем получить 9% доходности по облигациям МТС 002P-05 и Норникель БО-001Р-07 за шесть месяцев — это весьма выгодно. Более детальная информация представлена в наших инвестиционных идеях по МТС и Норильскому никелю.
Эмитенты и выпуски
Легенда
Серия БО 001P-04R
Легенда (АКРА: BBB(RU), Эксперт РА ruBBB-) – компания-застройщик, специализирующаяся на возведении жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге. Финансовые показатели бизнеса в первой половине 2023 года демонстрируют положительную динамику: рентабельность по EBITDA достигла 38%, что является одним из лучших результатов в отрасли, а показатель EBITDA и выручка увеличились на 30–40% в годовом сравнении. Рост чистого долга и долговой нагрузки за последние 12 месяцев обусловлен инвестициями в новые проекты строительства и негативным влиянием второй половины 2022 года для всей отрасли.
Прогнозируется достижение выдающихся результатов и сокращение долговой нагрузки до значения ниже 4,0х в 2023 году. В текущем году также отмечается значительный рост активности в сфере строительства. Среди акционеров и высшего руководства – бывшие руководители петербургской девелоперской компании Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).
Выпуск БО 001P-04R — ожидается снижение доходности после публикации финансовой отчетности за 2023 год или в случае уменьшения ключевой ставки. Прогнозируемая доходность от Легенда БО 001P-04 с доходностью до погашения (YTM) 20,1% составит 9% за шесть месяцев.
Норильский никель
Серия БО-001Р-07
Компания «Норильский никель» осуществляет добычу и первичную переработку никеля, меди, металлов платиновой группы (МПГ) и сопутствующих продуктов, при этом около 90% продукции экспортируется. На мировом рынке компания занимает значительную долю: 40% в сегменте палладия и 17% в сегменте высокосортного никеля. По показателю себестоимости «Норильский никель» входит в число десяти лучших мировых компаний. Финансовое бремя относительно невелико — долговая нагрузка составляет 1,2х по отношению к показателю Чистый Долг/EBITDA.
Облигация предполагает выплату купонного дохода, зависящего от ключевой ставки (купон = ключевая ставка + 1,3%). Прогнозируемая доходность за шесть месяцев составляет 10%. В настоящее время она предлагается с условной доходностью 18,5%, что является одним из самых высоких показателей среди ценных бумаг эмитентов первого эшелона. Также стоит отметить, что облигация предполагает ежемесячные купонные выплаты, что может быть более удобным для частных инвесторов.
Аналитики инвестиционной компании БКС сохраняют нейтральную оценку акций, установив целевую цену на уровне 18 тыс. рублей.
Сегежа
Серия 002P-05R
Компания Сегежа осуществляет лесозаготовку и переработку древесины. Данный пример демонстрирует ситуацию, характеризующуюся недостаточным капиталом и поддержкой со стороны акционера АФК Система. Санкционные ограничения негативно повлияли на деятельность предприятия, потребовав переориентации части продукции с европейского рынка на Китай, что привело к существенному росту затрат.
Ожидается, что долговая нагрузка уменьшится с высоких 17х до 5,5х в 2024 году. Это связано со слабым рублем, курс которого составляет 95 рублей за доллар. Положительный эффект уже наблюдается во втором квартале 2023 года, когда EBITDA выросла в три раза при среднем курсе 81 рубль за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет примерно 3,8х по показателю Чистый Долг/EBITDA, а еще 1х EBITDA приходится на стоимость 33-процентной доли в Ozon.
Поддержка Сегежи не окажет влияния на долговые обязательства компании. Соотношение консолидированной EBITDA находится в диапазоне 150–160 млрд руб., при этом 70% приходится на прибыльную часть бизнеса МТС%.
Предполагается, что доходность снизится до более выгодных 22%, что на 7% меньше, чем у бумаг АФК Система. Возможный доход составит 23% за полгода и 36% — за год.
Аналитики инвестиционной компании БКС придерживаются пессимистичной оценки акций, установив целевую цену на уровне 3,7 рубля.
Авто Финанс Банк
Серия 001Р-11
Авто Финанс Банк, ранее известный как РН Банк и ранее являвшийся банком альянса Renault–Nissan-Mitsubishi, является крупным специализированным банком группы АвтоВАЗ, предоставляющим автокредиты. У компании незначительные бизнес- и финансовые риски, поскольку автомобили выступают в качестве ликвидного обеспечения, стоимость которого возрастает в условиях кризиса. В 2022 году прибыль снизилась лишь на 33%.
У банка наблюдается значительный уровень достаточности капитала, составляющий 39%. Его единственным акционером, владеющим 100% акций, является государство, действующее через 100%-ную дочернюю компанию ФГУП «НАМИ». Эта компания, в свою очередь, владеет 100% акций АвтоВАЗа, который полностью принадлежит банку.
Ожидаемая доходность – 19,12%, прогнозируется получение 10% прибыли за шесть месяцев, что выглядит весьма привлекательно. Дополнительную информацию вы найдете в нашем отчете.
Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02
Ритейл Бел Финанс выступает в качестве специализированной компании, созданной для привлечения финансирования белорусского продуктового ритейлера Евроторг, который является аналогом российских X5 Group и Магнита. Доля рынка компании в Белоруссии составляет 20%, долговая нагрузка, измеренная как отношение Чистого Долг/EBITDA, относительно невысока – 1,6х, а рентабельность по EBITDA достигает 12%, что соответствует среднему показателю по рынку.
В течение шести месяцев прогнозируется уменьшение доходности выпуска 001Р-02 на 1–2%, благодаря чему можно будет получить 9–10% прибыли за этот же период.
МТС
Серия 002Р-05
МТС – один из ведущих мобильных операторов России, занимающий 31% рынка. Компания демонстрирует высокую эффективность (EBITDA маржа составляет 39%) и отличается невысоким уровнем задолженности: показатель Чистый Долг/EBITDA равен 1,9x. Влияние основного акционера, АФК Система, на деятельность МТС оценивается как умеренно негативное, что связано с долговой нагрузкой самой АФК Система.
Выпуск 002Р-05 предлагает лучшую условную доходность в размере 18,6% среди эмитентов первого эшелона. Средняя премия выпуска к первому эшелону и собственной кривой составляет 0,3–0,5%. Считаем, что такая премия может существенно снизиться, а потенциальный доход составит 10% за полгода по выпуску МТС 002P-05 с YTM 18,6%. Подробнее читайте в нашем отчете.
Аналитики инвестиционной компании БКС сохраняют оптимистичную оценку акций, устанавливая целевую цену на уровне 380 рублей.
Россия
Серия 26244
Серия 26243
В России наблюдается отрицательный чистый долг, а экономика демонстрирует рост.
Доходность YTM по облигациям федерального займа (ОФЗ) 26243 и 26244 составляет 13,5%, что на 0,2% превышает текущую кривую ОФЗ. Это связано с их недавним размещением, и, как ожидается, ситуация нормализуется в течение двух месяцев. Уровень доходности в 13,5% сопоставим с показателями марта 2022 года, когда после месячного перерыва возобновились торги государственными облигациями. Мы полагаем, что доходность долгосрочных ОФЗ снизилась чрезмерно, и на текущих уровнях эти бумаги представляют интерес для инвесторов. Дополнительным фактором, способным повлиять на ситуацию, могут стать комментарии Министерства финансов относительно планов на второй квартал 2024 года. Подробности вы найдете в нашем отчете.
Брусника
Серия 002Р-02
Новая версия Брусника 002Р-02 демонстрирует доходность в 17,8%, а также предполагает увеличение стоимости на 10% в течение шести месяцев и на 19% в течение года.
Брусника — региональный девелопер, продемонстрировавший впечатляющие результаты за 2023 год: объем продаж увеличился на 119%, показатель маржи по EBITDA составил 27%, а соотношение Чистого Долга к EBITDA снизилось с 5,1х до 3,8х. В будущем мы прогнозируем аналогичный рост показателей и дальнейшее уменьшение долговой нагрузки.
Облигации серии 002Р-02 с доходностью к погашению (YTM) 17,8% и сроком погашения полтора года представляются недооцененными с точки зрения доходности. Их доходность на 1–1,5% выше, чем у других инструментов в секторе, и на 2% выше по сравнению с собственной кривой доходности. Потенциальный доход за полгода составляет 10%, что является привлекательным показателем. Подробности можно найти в отчете.
ГТЛК
Серия 002Р-03
ГТЛК – это финансовое учреждение, которое оказывает поддержку транспортной отрасли России посредством лизинговых услуг. Кредитоспособность компании обеспечивается прямой поддержкой со стороны государства, являющегося ее полноправным владельцем. Эта поддержка проявляется в регулярной докапитализации и получении кредитов на выгодных условиях. Случай сотрудничества с Роснано является подтверждением государственной поддержки.
Состояние активов можно оценить как удовлетворительное, при этом крупнейшим заемщиком является авиакомпания «Аэрофлот», занимающая 18% от общего объема кредитного портфеля. Показатели достаточности капитала, с учётом потенциального риска недорезервирования, характеризуются как средние.
Выпуск 002Р-03 с условной YTM 19,5% имеет лучшую доходность среди облигаций второго эшелона, ожидаем доход 10% за полгода и 18,6% за год.
БКС Мир инвестиций