Наблюдаем за долгвоым рынком в рублях с умеренным оптимизмом. В среднесрочном портфеле облигаций заменим выпуск Сегежи 003P-02R на 002P-05R.
Главное
• Курс рубля стабилизировался вблизи отметки 90 к доллару — это можно расценивать как положительный фактор.
• Спрэд доходности между облигациями федерального займа с погашением через полтора и два с половиной года увеличился до двух процентов.
• Цены на государственные и корпоративные облигации продемонстрировали снижение в первые дни рабочей недели.
В декабре цены на нефть Урала составляли 64 доллара за баррель, сейчас выше 60 долларов за баррель, что можно считать умеренно положительным.
Вложения в рубли направляются на увеличение позиций в Сегеже на среднесрочной перспективе.
В деталях
Ожидаем публикации информации о выдаче кредитов в прошлом месяце и январском дефиците государственного бюджета. После ноябре падения на 25%, ожидаем снижения темпов роста кредитования в декабре — данные опубликуют ближе к концу января. Сокращение кредитования приведёт к уменьшению импорта и стабилизации рубля, что влияет на 80% корзины инфляции.
В праздничные выходные рынок рос, однако сейчас наблюдается незначительное снижение. Прогноз на долгосрочную перспективу умеренно оптимистичен: ожидается постепенное сокращение доходностей длинных ОФЗ до 8–9% к 2025 году с текущих чуть менее чем 12%.
Обновляем Сегежу с версии 003P-02R до 002P-05R, продлевая срок выплаты и повышая прибыль. . Следует отметить, что ключевым фактором надежности компании выступает гарантия со стороны АФК Система, которая в прошедшем году выделила восемь миллиардов рублей для реструктуризации задолженности. Соотношение долговых обязательств Системы к прибыли до уплаты налогов и процентов (по скорректированному показателю Чистый долг/EBITDA) остается ниже трехкратного значения, а оказание помощи Сегеже не оказывает влияния на этот показатель.
В случае восстановления строительного рынка Китая кредитоспособность Сегежи улучшится, начиная с 2024 года. Предполагается снижение доходности на 7% за полугодие, на 9% за год, а также доход свыше 23% и 36% за полгода и год соответственно.
Эмитенты и выпуски
Легенда
Серия БО 001P-04R
Девелопер жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге, компания Легенда (АКРА: BBB(RU), Эксперт РА ruBBB-), продемонстрировала улучшение показателей бизнеса в первом полугодии 2023 года. Рентабельность по EBITDA составила 38%, что является практически лучшим показателем в отрасли. EBITDA и выручка увеличились на 30–40% год к году. Чистый долг и долговая нагрузка LTM выросли из-за инвестиций в новое строительство и ухудшения ситуации во второй половине 2022 года для всей отрасли.
Аналитики прогнозируют достижение рекордных результатов деятельности компании и сокращение долговой нагрузки до уровня ниже 4,0х уже в текущем году. На рынке также наблюдается активизация строительной деятельности. Среди акционеров и руководства «Легенды» — бывшие руководители петербургской девелоперской организации Setl Group: В. Селиванов (владеет 67,5% акций), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).
Выпуск БО 001P-04R Предполагается снижение доходности после публикации отчётности за 2023 год или уменьшения ключевой ставки. Прогнозируемый доход от Легенда БО 001P-04 (YTM 18,7%) составит 9% за полгода.
МТС Банк
Серия 001Р-03
МТС Банк является центром финансовых технологий в экосистеме МТС, которая владеет 99,9% акций банка и оказывает ему помощь. Сам банк занимается розничным кредитованием без залога, демонстрирует хорошее качество активов (резервы превышают просрочку на 110%), высокую эффективность (расходы/доходы составляют 33%), высокую достаточность капитала в размере 14,9% и среднюю прибыльность — ROE 15%.
Облигация с плавающей процентной ставкой (процентная ставка формируется как RUONIA + 2,2%) демонстрирует доходность выше на 0,4%, по сравнению с сопоставимой акционерной финансово-инвестиционной компанией Система — владельцем акций МТС. Существует вероятность сведения этой разницы до нуля. Прогнозируем получение дохода в размере 9% за шесть месяцев.
Сегежа
Серия 002P-05R
Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке, деятельность компании поддерживается слабым курсом рубля и 62%-ым акционером АФК Система. Вследствие санкций пришлось перенаправить часть продукции с европейского рынка в Китай, что привело к росту расходов.
Ожидается уменьшение долговой нагрузки с чрезвычайно высокого уровня в 17 до 5,5 к единицам уже в 2024 году. Это обусловлено текущей ситуацией со слабым рублем (курс около 95 рублей за доллар), и эффект этого процесса наблюдается еще во втором квартале 2023 года: показатель EBITDA увеличился в три раза при среднем обменном курсе, составляющем 81 рубль за доллар. Долговая нагрузка у АФК Система составляет приблизительно 3,8х по метрике Чистый Долг/EBITDA; дополнительно к этому – около 1х EBITDA приходится на стоимость 33-процентной доли в Ozon.
Оказание поддержки Сегеже не отразится на долговой ситуации. Совокупный показатель EBITDA составляет от 150 до 160 миллиардов рублей, при этом 70% этого объема приходится на стабильный бизнес МТС.
Предполагается уменьшение прибыльности до более благоприятного уровня в пределах 22%, что на 7 процентных пунктов выше показателей выпущенных ценных бумаг АФК Система. Прогнозируемая доходность составляет 23% за шесть месяцев и 36% – за один год.
Аналитики БКС Мир инвестиций настроены негативно по отношению к акциям данной компании и ставят целивую цену в 3,6 рубля.
Джи-Групп
Серия 002Р-03
Компания «Джи-Групп» (кредитный рейтинг АКРА: А-(RU), Эксперт РА ruBBB+) – застройщик жилой недвижимости в Республике Татарстан, демонстрирующий значительный запас прочности по обязательствам (включая кредиторскую задолженность) благодаря наличию высоколиквидных и потенциально реализуемых активов с коэффициентом 1,8х. Низкий уровень долговой нагрузки, равный 1,7x относительно показателя Чистый Долг/EBITDA, а также рентабельность по EBITDA на уровне 25% – соответствуют или превосходят средние значения в отрасли.
Новый выпуск продаётся на 1% дороже своей кривой и на 1,5% дороже предложений конкурентов. Предполагается получение дохода от Джи-групп 002P-03 (YTM 15,2%) в размере 9% за полгода.
Аэрофьюэлз
Серия 001Р-07
Предприятие осуществляет заправку воздушных судов на территории Российской Федерации и в иностранных государствах. В России 50% операций приходится на Московскую область. Аэрофьюэлз отличается небольшой долговой нагрузкой — 1,7 раз по показателю Чистый Долг/EBITDA, а также улучшающейся прибыльностью и растущей двузначными темпами выручкой. Основатель компании — бывший высокопоставленный сотрудник Аэрофлота, руководитель отдела горюче-смазочных материалов.
Прогнозируется уменьшение доходности на 2%, а также получение прибыли в размере 13% за шесть месяцев.
РЖД
Серия 001P-28R
Железнодорожная инфраструктура и локомотивы остаются монополизированными. Влияние санкций на грузоперевозки минимально: перенаправление маршрутов на восток компенсировало их воздействие.
Компания демонстрирует высокую рентабельность по EBITDA: к 30 июня 2022 года она составила 22% против 20% годом ранее. Ожидается сохранение показателя из-за роста тарифов в 2023 году и оптимизации расходов. Долговая нагрузка находится на среднем уровне: чистый долг/12М EBITDA по состоянию на первое полугодие 2023 года составил 2,5.
Государство владеет всей долей в компании как полноправный собственник. Поддержка оказывается на высоком уровне, включая финансовую помощь для смягчения последствий регулирования тарифов на перевозку пассажиров и части грузов, а также финансирование программ по модернизации железнодорожной сети и регулярное увеличение капитала.
Предполагаемый доход от флоатера 001P-28R равен 17,4%. За полгода ожидается прибыль в размере 9%.
РЕСО-Лизинг
Серия БО-П-22
РЕСО-Лизинг занимает лидирующие позиции на рынке автолизинга, который характеризуется устойчивостью и демонстрирует обратную зависимость от экономических циклов. В условиях кризиса девальвация национальной валюты ведет к увеличению стоимости автомобилей иностранных марок, используемых в качестве залога, что снижает вероятность финансовых потерь.
В октябре наблюдалось значительное снижение показателей отрасли, связанное со сменой владельца Балтийского Лизинга. Предположительно, компания приобрела долю у специализированного банка по работе с проблемными активами Траст, используя заемные средства, что может повысить риски для акционеров Балтийского Лизинга.
Выпуск БО-П-22 — предлагается с доходностью 14,9%, что ниже показателя Балтийского Лизинга при более благоприятной кредитной оценке по всем трем основным направлениям: операционному, финансовому и связанному с акционерами. Прогнозируется получение прибыли в размере от 9% за шесть месяцев.
Россия
Серии 26224
26224Спред к выпуску 26242 увеличится до 0,25% с нынешних 0,04% после возобновления торгов в данной бумаге, поскольку реализовано лишь 49% от выпуска. Потенциальный доход по ОФЗ 26224 составляет около 8% за полгода.
Эталон
Серия БО-П03
В качестве ориентира выступает компания-застройщик, работающая в Санкт-Петербурге и Москве, с существенно меньшей зависимостью от ипотечного кредитования при реализации проектов – всего лишь 50%, против 80%+ у большинства компаний отрасли и лидеров рынка (ПИК, ЛСР и Setl), что обеспечивает ей большую устойчивость на фоне повышенных процентных ставок.
Низкий уровень задолженности: чистый долг к EBITDA равен 2,0x, а ликвидные и условно ликвидные активы в 1,4 раза больше обязательств. Также стоит учитывать поддержку от 49,9%-го акционера АФК Система.
Выпуск БО-П03 Цена акций торгуется на 1% выше цен, по которым продаются акции лучших игроков рынка при справедливом уровне 0,5%, так как компания более устойчива в период высоких ставок из-за меньшей доли ипотечных кредитов. Также ожидаем, что после начала снижения ставок в 2024 году сектор девелопмента переоценится, что позволит заработать от 9% за полгода.
ГТЛК
Серия 002Р-02
Государственный транспортный лизинговый компакй — финансовая организация, которая помогает российскому транспорту через лизинг. Ее надежность основана на поддержке государства в роли единственного акционера, проявляющейся в ежегодном увеличении капитала и получении льготных кредитов. Пример Роснано иллюстрирует эту государственную поддержку.
Активы банка имеют приемлемое качество, главный заёмщик — «Аэрофлот» — составляет 18% кредитного портфеля. Уровень капитала со средней достаточностью при учёте потенциальных недорезервирований в отчётности.
Выпуск 002Р-02 При YTM 15,6% доходность может уменьшиться на 2% за шесть месяцев, составляя тогда 12% за этот период.
Еще портфели облигаций:
Взгляд на стратегию инвестирования: формирование капитала из рублевых долговых ценных бумаг, актуально с одиннадцатого января двадцать четвертого года.
БКС Мир инвестиций