Мы корректируем нашу оценку Полюса, переходя от позитивной к нейтральной. При этом целевая цена на акцию по-прежнему составляет 14 тыс. руб. на горизонте 12 месяцев, несмотря на планируемый рост котировок на 10% после выхода публикации Стратегии на 2024 г. За рассматриваемый период стоимость золота увеличилась всего на 2%, а курс рубля также вырос на 2%. На фоне геополитической напряжённости цены на золото зафиксировались выше отметки в $2000.
Главное
• Мы подтверждаем наш прогноз по ценам на 2024 год, который составляет 2000 долларов за унцию. В основе этого прогноза лежит сильный потенциал Полюса, а текущая оценка представляется обоснованной. В 2024 году ожидаются дополнительные сведения о проекте «Сухой Лог.
• Ожидаем выплату дивидендов за 2023 год в размере 720 рублей на акцию, вероятность чего оценивается как средняя. Данная выплата соответствует дивидендной политике, которая предполагает распределение 30% EBITDA за второе полугодие 2023 года. Учитывая текущий уровень задолженности, компания может не выплатить дивиденды за первое полугодие 2023 года.
• Факторы, оказывающие влияние: рост геополитической напряжённости, продвижение проекта «Сухой Лог».
• Возможные риски: рост курса рубля, ужесточение денежно-кредитной политики Федеральной резервной системы.
• Среди компаний, занимающихся добычей золота, мы отдаем предпочтение ЮГК, которая ориентирована на увеличение добычи вдвое к 2027 году и двузначную доходность, начиная с 2025 года.
В деталях
Компания «Полюс» является одним из ведущих и прибыльных золотодобывающих предприятий. По результатам промежуточного отчета за первое полугодие 2023 года компания подтвердила свои прогнозы относительно объема добычи золота в 2023 г., который составит 2,8–2,9 млн унций. «Полюс» занимает лидирующую позицию среди золотодобывающих предприятий в России и входит в число пяти крупнейших золотодобытчиков мира по итогам 2022 года.
Компания подтвердила прогноз по денежным затратам TCC в диапазоне от 475 до 525 долларов за унцию. Этот показатель является одним из самых низких в мировом масштабе и значительно ниже текущей стоимости золота (2000 долларов за унцию). Благодаря низким затратам ожидается рентабельность по EBITDA, близкая к 70%, что соответствует историческим значениям в диапазоне 60–70%.
Выкуп акций на сумму 6 миллиардов долларов в августе 2023 года, как ожидается, увеличит показатель долговой нагрузки, выраженный как чистый долг к EBITDA, до 2х в период с 2023 по 2024 год. На конец первого полугодия 2023 года этот показатель составлял 0,6х. Кроме того, по нашим оценкам, данная мера может негативно повлиять на уровень корпоративного управления. Деятельность Полюса затруднена из-за санкций, что создает риски среднего и высокого уровня для его бизнес-модели.
«Сухой Лог» как долгосрочный катализатор. По информации пресс-службы правительства Иркутской области, опытно-промышленная разработка проекта «Сухой Лог» стартует в 2024 году. Этот крупнейший в России проект, характеризующийся высоким содержанием золота – 2,3 грамма на тонну руды, потенциально может увеличить добычу драгметалла на 2,3 млн унций, что составляет примерно 80% от запланированного объема производства в 2,8–2,9 млн унций на 2023 год.
Благодаря высокому содержанию золота, себестоимость добычи, скорее всего, будет относительно невысокой и приблизится к затратам на унцию, характерным для предприятия «Полюс» (в пределах $475–525 за унцию). Изначально начало эксплуатации месторождения «Сухой Лог» планировалось в 2026 году с достижением проектной мощности в 2027 году. Однако пересмотр технико-экономического обоснования, вызванный введением санкций, может привести к задержке начала производства на год или два.
Возобновление выплаты дивидендов, даже при наличии долговых обязательств. В заключение 2023 года Полюс осуществил выкуп собственных акций на сумму 6 миллиардов долларов США. По нашим расчетам, это должно привести к снижению коэффициента Чистый долг/EBITDA до значения 2х к концу 2023 года. В соответствии с дивидендной политикой, при уровне долговой нагрузки в 2,5х компания сможет возобновить выплату дивидендов раз в полгода.
По оценкам экспертов, золотодобывающая компания выплатит приблизительно 720 рублей на акцию за второе полугодие 2023 года и около 310 рублей на акцию за первое полугодие 2024 года, что обеспечивает совокупную доходность в 9% в течение года.
После увеличения стоимости акций, представлен сдержанный анализ. После того, как котировки выросли на 10% с середины декабря, наше мнение стало более сдержанным. Этот рост оказался выше рыночных показателей, что, вероятно, связано с обострением геополитической ситуации на Ближнем Востоке и ростом ожиданий инвесторов относительно цен на золото в 2024 году.
Мы также считаем, что новости о разработке «Сухого Лога» повысили интерес к акциям компании, так как этот проект является важным фактором, стимулирующим долгосрочный рост её стоимости.
БКС не разделяет общее мнение — по отношению к золоту преобладает более позитивный настрой на рынке
Мы сохраняем прежние финансовые прогнозы в отношении Полюса. Наши оценки на 2023 год соответствуют ожиданиям рынка, в то время как по итогам 2024–2025 годов ожидаем показатель EBITDA на уровне 3,7 и 4,3 млрд долларов США соответственно, что на 6% и 10% ниже общепринятого прогноза. Данное расхождение, в числе прочих факторов, может быть вызвано различиями в оценках цен на золото, поскольку наши прогнозы на 2024–2025 годы более умеренные — на 3–4% ниже%.
Объективная точка зрения после повышения стоимости акций
Мы оставляем целевую цену акций Полюс на отметке 14 000 рублей, но корректируем наш прогноз с позитивного до нейтрального в связи с ростом котировок на 10% после предыдущей публикации Стратегии на 2024 г.
Ожидаемый прирост стоимости акции в течение года превышает 25%, что делает ее привлекательной. Вместе с тем, принимая во внимание стоимость акционерного капитала, дополнительная доходность составляет 2%, что указывает на умеренно-позитивный прогноз.
БКС Мир инвестиций