Рекомендации по рублевым облигациям от БКС: портфель на полгода (29 августа 2025)

На долговом рынке наблюдалась тенденция к снижению, связанная с ожиданиями по поводу утверждения бюджета на 2025–2026 годы, а также благодаря позитивным данным по ВВП за июль

В предпоследнюю неделю августа инфляция составила 0,02% по сравнению с предыдущей неделей, что можно считать нейтральным показателем. Это связано с ростом цен на бензин, вызванным сбоями в производстве и поставках, а также, по нашей оценке, с увеличением стоимости некоторых услуг, обусловленным повышением расходов на жилищно-коммунальное хозяйство.

По данным Минэкономики, рост ВВП в июле составил 0,4% в годовом выражении, что является наименьшим показателем с 2022 года. При этом, пересматривая оценку ВВП задним числом, изменения оказались незначительными, что может оказать положительное влияние на ключевую ставку и облигации. Этот фактор соотносится с самыми слабыми с 2022 года данными индекса деловой активности (PMI) за июль. 3 сентября будет опубликован композитный PMI за август: ожидается значение около 50 или ниже (пороговое значение 50 указывает на разделение между ростом (выше 50) и снижением деловой активности). Увеличение бюджетных расходов в июне и июле, вероятно, с некоторым запаздыванием, может оказать влияние на его улучшение.

По словам Антона Силуанова, информация о бюджете на 2025–2026 годы будет опубликована в середине сентября. Он прогнозирует, что рост ВВП в 2025 году составит не менее 1,5% (хотя мы рассчитываем на показатель ниже 1%), и подтвердил приверженность принципам сбалансированного бюджета на 2026 год. Этот шаг является благоприятным, поскольку он сдерживает дефицит, не связанный с нефтегазовыми поступлениями, оказывает влияние на инфляцию и предоставляет возможность Центробанку продолжать снижение ключевой ставки.

Мы сохраняем умеренно оптимистичную оценку рынка на долгосрочном горизонте, поскольку прогнозируем постепенное снижение доходности долгосрочных (с периодом обращения более 10 лет) облигаций федерального займа (ОФЗ) к 2026–2027 годам с текущих 14,0% до диапазона 9–11%. Более детально освещаем макроэкономическую обстановку в нашей стратегии.

В первом полугодии 2025 года зафиксированы неудовлетворительные показатели деятельности ВУШ, однако в июле и августе отмечается увеличение числа поездок по сравнению с предыдущим годом

В первой половине 2025 года у вуза зафиксирован убыток в размере 2 миллиарда рублей (+0,3 миллиарда рублей по сравнению с первой половиной 2024 года), показатель EBITDA составил 1 миллиард рублей (-64% в годовом выражении). Однако особое внимание следует уделить третьему кварталу 2025 года, поскольку на него приходится 60% EBITDA и более 70% прибыли. В июле и августе наблюдался значительный рост количества поездок в годовом исчислении. Июльские и августовские данные включают показатели по Латинской Америке, доля которой в выручке увеличилась до 17% (в поездках – до 10%) в первой половине 2025 года, что связано с менее выраженной сезонностью в этом регионе. Долговая нагрузка возросла с низкой (1,7х) до средней (3х) по метрике Чистый долг/EBITDA. Ожидается, что по итогам третьего квартала текущего года этот показатель будет ниже 2,5х.

Актуальный состав портфеля

Государственная лизинговая компания «ГТЛК», являющаяся компанией с 100% государственным участием, содействует реализации государственной политики в сфере транспорта РФ и, вероятно, будет передана ВЭБу. Надежный кредитный рейтинг обусловлен исключительно высоким уровнем участия государства в качестве акционера, а также хорошим качеством активов и достаточным уровнем капитала. Значительные доли в 16% и 13% лизингового портфеля принадлежат крупному железнодорожному оператору и крупнейшему авиаперевозчику (Аэрофлот), в их кредитоспособности мы не сомневаемся. Уровень достаточности капитала остается высоким (долговая нагрузка невелика): даже с учетом возможного недостаточного резервирования он выше, чем у Сбера.

Облигации ГТЛК предлагают доходность, превышающую доходность собственных облигаций с аналогичным сроком на 1%, однако уступают аналогичным по рейтингу, например, облигациям Позитива с YTM 16,5%. На наш взгляд, справедливая доходность должна быть на 0,5% ниже, чем у Позитива, то есть около 16%, а надбавка к доходности ОФЗ должна составлять около 2,5% при текущих 4,3%. Возможный доход может достичь примерно 24% в год.

Полипласт занимает лидирующие позиции на российском рынке производства присадок, модифицирующих характеристики различных материалов и веществ, в частности, влияющих на твердость бетона. В зависимости от сегмента, доля рынка компании составляет от 50% до 90%. Показатель Чистый Долг/EBITDA находится на уровне около 2,5х, что является умеренным значением. Облигации Полипласт П02-БО-05 демонстрируют доходность на 2–4% более привлекательную, чем у сопоставимых по уровню бизнес-рисков и долговой нагрузки эмитентов Делимобиль (Каршеринг), О’КЕЙ и Уральская сталь.

Предполагается, что доходность будет на 2–4% ниже, чем у конкурентов. В то же время, потенциальный доход за полгода и год (включая купонный доход и переоценку) при снижении доходности ОФЗ на 2–4% превышает 16% и 28% — это выглядит весьма привлекательно.

АБЗ-1 осуществляет производство асфальта и задействован в строительстве дорог на Северо-Западе России, а также выступает подрядчиком и владеет 10% акций в рамках государственно-частного партнерства (ГЧП) по строительству трамвайной линии в Санкт-Петербурге. Компания занимает 24% доли рынка по выпуску асфальтобетонных смесей. Чистый долг имеет отрицательное значение, а при исключении средств ГЧП проекта, которые могут быть ограничены в использовании, показатель Чистый Долг/EBITDA составит приблизительно 2х – это низкий уровень.

АБЗ-1 002Р-03 с YTM 19,7% на 2,5 года и дюрацией приблизительно 1,7 лет обеспечивает доходность на 2,5-4,5% выше, чем аналогичные продукты ВИС и Автобан. Мы прогнозируем снижение доходности на 1,5% по сравнению с конкурентами. Потенциальный доход за полгода и год (купон плюс изменение стоимости облигации) с учетом прогнозируемого снижения ключевой ставки превышает 14% и 25% — это выглядит весьма привлекательно.

У России наблюдается отрицательный чистый долг и демонстрируется рост экономики. По прогнозам, доходность по облигациям снизится на 1% в течение полугода и на 2–2,5% – в течение года, поскольку передовые индикаторы (повышение налогов, сокращение бюджетного дефицита, замедление выдачи кредитов, геополитическая обстановка и курс рубля) свидетельствуют об уменьшении напряженности на рынке облигаций с фиксированной ставкой.

Аэрофьюэлз – аэропортовая топливно-заправочная компания, занимающая небольшую долю рынка в России (7%), однако демонстрирующая среднюю стабильность бизнеса. В 2020 году компания показала положительную EBITDA и операционную прибыль (EBIT), в отличие от Аэрофлота, а также характеризуется низкой долговой нагрузкой: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 1,5х, что позволяет погасить весь долг за полтора года при благоприятных условиях. Компания полностью принадлежит семье бывшего руководителя отдела горюче-смазочных материалов Аэрофлота.

Аэрофьюэлз 002Р-05 демонстрирует доходность, превышающую на 1% доходность двухлетних облигаций компаний с аналогичным уровнем риска, таких как ЛСР и Эталон. По нашим прогнозам, доходность за шесть месяцев и год составит 16% и 25% соответственно, с учетом возможной переоценки облигации, полученных купонов и их реинвестирования.

ВУШ – это сервис микромобильности, предоставляющий краткосрочную аренду электросамокатов и электровелосипедов, в основном на территории РФ. Компания занимает лидирующую долю на рынке (50%), демонстрирует высокую рентабельность (EBITDA маржа составляет 43%) и характеризуется низким уровнем долговой нагрузки: показатель Чистый Долг/EBITDA равен 1,6x, что позволяет, при благоприятных условиях, рассчитаться со всеми долгами за 1,6 года.

Облигация имеет доходность на 1–2% превышающую доходность собственной кривой, и на 3% выше, чем у более надежного аналога – Селектел. Исходя из этого, мы оцениваем справедливым уровень доходности в 20% как относительно себя, так и относительно Селектела%.

Прогнозируемый доходность по облигации ВУШ 001Р-04 на горизонте одного месяца, шести месяцев и года составляет приблизительно 4%, 16% и 29% соответственно. Данные показатели включают купонный доход, изменение стоимости облигации и реинвестирование полученных купонных выплат).

Готовое решение

Инвесторам, не имеющим возможности проводить самостоятельный анализ и подбирать отдельные инструменты, сформировать диверсифицированный портфель долговых ценных бумаг способна стратегия ДУ «Долгосрочные облигации».

Почему выбирают БКС?

• Кешбэк за торговлю
Переведите ценные бумаги на сумму от 2 миллиона рублей из другого брокерского счета в БКС и получите компенсацию комиссии за брокерское обслуживание – до 1 миллиона рублей в год.

• Комиссия 0%
Приобретение облигаций и биржевые комиссии на тарифном плане «Инвестор» отсутствуют. Обслуживание по данному тарифу также предоставляется без взимания платы.

• Аналитика и инвестидеи для эффективных инвестиций¹
В этом году наш список избранных облигаций показал доходность в +23%, превзойдя результаты индекса корпоративных облигаций.

• 30 лет опыта на инвестиционном рынке
БКС управляет капиталом более чем миллиона инвесторов, что позволяет им демонстрировать устойчиво высокие показатели на фондовом рынке.

• 30 акций в подарок
Чтобы получить 30 акций в подарок и кешбэк до 300 тысяч рублей, откройте счет, внесите на него средства и приобретите активы.²