Оцениваем долговый рынок в иностранной валюте как нейтральный. В портфелях заменяем бумаги ГТЛК акциями Газпрома.
Валютные облигации заслуживают объективного рассмотрения, учитывая умеренный уровень рисков. На фоне действующих мер по ограничению денежной массы курс рубля демонстрирует устойчивость. По прогнозам, к концу первого полугодия 2024 года произойдет снижение процентной ставки Федеральной резервной системы и будет завершен процесс рефинансирования еврооблигаций.
До 9 февраля «Газпром капитал» принимает заявки на обмен еврооблигаций с погашением в 2026 году на рублевые облигации серии ЗО26-1-Е. «МКБ» осуществляет замену краткосрочного выпуска евробондов облигациями серии ЗО-2024-01, заявки принимаются до 13 февраля. Дата размещения выпуска со средним сроком погашения в 2026 году была перенесена с 5 февраля на более поздний срок.
ПИК-Корпорация выпустила собственные рублевые облигации серии ЗО-2026, привязанные к евробондам с погашением в 2026 году. ХКФ Банк успешно завершил размещение бессрочных облигаций серии Т1-01, характеризующихся значительным уровнем переподписки — 78%.
В инвестиционном портфеле планируется замена облигаций ГТЛК ЗО28-Д на бумаги Газпром капитала ЗО37-1-Д, которые предлагают спред к облигациям ЛУКОЙЛ ЗО-31 в размере 160 базисных пунктов. Ожидаемая доходность составляет 13% за шесть месяцев.
Эмитенты и выпуски
Газпром
Серии ЗО34-1-Д, ЗО37-1-Д и БЗО26-1-Е
Компания «Газпром», выступающая в роли поручителя или оферента по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной инфраструктурой в России и имеет исключительное право на экспорт газа по трубопроводам. В 2022 году доходы от реализации газа, нефти и других продуктов составили 66%, 29% и 5% соответственно, показатель EBITDA – 62%, 33% и 5%.
Затраты на добычу газа и нефти входят в число самых низких в мировом масштабе. Уровень долговой нагрузки незначителен: показатель Чистый долг/EBITDA равен 1,0х. Прогнозируется, что он останется на низком уровне – 1,5–2,0х.
Низкий риск возникновения проблем с ликвидностью и рефинансированием обусловлен наличием денежных средств в размере 17 миллиардов долларов, которых хватает для покрытия всех долговых обязательств в течение года и более, а также благодаря государственной поддержке. Акционерами являются: Российская Федерация (непосредственно и через посредников) – 50,2%, акции в свободном обращении – 49,8%.
Выпуск ЗО34-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,5%.
Выпуск ЗО37-1-Д предлагает спред к замещающему ЛУКОЙЛ-31 при сопоставимых кредитных рисках в размере 1,6%.
БЗО26-1-Е торгуется с доходностью на 3,6% выше соответствующей долларовой, а должно быть наоборот, исходя из паритета процентных ставок для долларов и евро.
Аналитики инвестиционной компании БКС придерживаются нейтральной позиции по акциям компании, сохраняя целевую цену на уровне 210 рублей.
РУСАЛ
Серия БО-05
РУСАЛ – один из ведущих российских производителей алюминия, занимающий 5% мирового рынка (10% без учета Китая). Благодаря низкой стоимости электроэнергии, составляющей 30%, компания обладает одними из самых выгодных показателей себестоимости производства алюминия в мире. Кроме того, РУСАЛ владеет 28% акций компании «Норильский никель», текущая рыночная стоимость которых превышает 8 млрд долларов.
Уровень долговой нагрузки оценивается как умеренный, однако с учётом выплачиваемых дивидендов компании «Норникель» и ослабления рубля он представляется невысоким. Ожидается, что чистый долг сократится до нуля в течение двух лет при условии сохранения умеренных дивидендных выплат. Среди акционеров: EN+ (57%), SUAL Partners (25%), свободно обращенные акции составляют 18%.
Выпуск БО-05 — учитывая ожидаемый отрицательный чистый долг и значительную долю международного бизнеса, составляющую 20% от EBITDA, доходность облигаций потенциально может быть сопоставима с показателями бумаг Полюса и Роснефти.
Аналитики инвестиционной компании БКС придерживаются пессимистичного прогноза относительно акций компании, установив целевую цену на уровне 40 рублей.
ПИК
Серия 001Р-05
ПИК – компания-застройщик, специализирующаяся на строительстве недвижимости. Её доля на рынке Москвы и Московской области составляет 27% и 16% соответственно. По объемам вводимого жилья компания занимает лидирующую позицию среди застройщиков: в 2023 году было построено почти 2,0 млн кв. м, в то время как у ближайших конкурентов, Самолета и Setl, за тот же период – 1,3 и 0,6 млн кв. м соответственно.
Разнообразие проектов в портфеле позволяет уменьшить влияние успешной реализации каждого из них на поступление денежных средств. В среднесрочной перспективе предполагается ускорение продаж благодаря прогрессу в реализации проектов, начатых ранее. В 2023 году ожидается, что объемы продаж останутся на уровне 2022 года или превысят его, что обусловлено большим числом действующих проектов и отсутствием планов по запуску значительных проектов в 2023 году.
Показатель рентабельности по EBITDA находится на среднем уровне и составил 24% по результатам первого полугодия 2023 года. Риски, связанные со строительством, уменьшились в связи с реформами в жилищном строительстве и внедрением эскроу-счетов, что гарантирует завершение всех текущих проектов. Доли акционеров распределены следующим образом: Сергей Гордеев владеет 32,49%, ОА «Центральная трастовая компания» – 20%, а 47,51% акций находится в свободном обращении%.
Предлагаемый выпуск характеризуется доходностью в 8,2%, однако существует вероятность снижения прибыльности на 130 базисных пунктов до доходности до погашения (YTM) в 6,8%. Это на 200 базисных пунктов выше доходности облигаций ЛУКОЙЛа ЗО-26 с YTM 4,8%.
Аналитики инвестиционной компании БКС придерживаются позитивной оценки акций, устанавливая целевую цену на уровне 1200 рублей.
Еще портфели облигаций:
Тактический анализ: формирование портфеля облигаций в рублях на средний срок. 8 февраля 2024 года
Тактический взгляд на долгосрочный портфель облигаций в рублях. 8 февраля 2024 года
БКС Мир инвестиций