Строители оказались в сложной ситуации: государственные программы поддержки сокращены, а процентные ставки по кредитам достигли пиков. Проанализируем возможные опасности в сложившихся условиях.
Главное
• Использование эскроу-счетов и подобной системы значительно уменьшило риски для застройщиков, практически исключив возможность столкновения с обманутыми покупателями жилья.
• Обязательства по проектному финансированию (эскроу) не требуют досрочного погашения, в отличие от корпоративных займов, таких как облигации и прочие инструменты.
• Девелоперы могут погашать Финансирование проекта происходит за счёт собственной прибыли и возврата инвесторов после завершения работ.
Продажи, осуществляемые в третьем квартале 2024 года, дают возможность полностью возместить затраты на инвестиции в период с 2024 по 2025 год.
В IV квартале 2024 и 2025 годов продажи жилья по программе семейной ипотеки обеспечены полной бюджетной поддержкой.
Процент реализуемого жилья, предназначенного к сдаче в эксплуатацию в 2024 году, у крупных строительных компаний выше среднего показателя рынка.
Выпуски Сэтл Групп и Джи-групп с доходностью до погашения (YTM) в размере 34% предлагают минимальные риски.
• Надежно выглядят: ЛСР, Легенда и ДАРС с YTM 35%, 33% и 42%.
• Средние риски: Эталон и Брусника с YTM 37% и 46%.
Фильм «Самолет» и картина «Страна» имеют процент отдачи по инвестициям в размере 49% и 40% соответственно, что ниже среднего показателя.
В деталях
Эскроу-система существенно уменьшает риски для застройщиков.
Ранее, главным препятствием в долевом строительстве была подверженность финансовой нестабильности: даже незначительные негативные новости могли остановить поступление денег от покупателей и банков. В настоящее время ответственность за каждый проект лежит на банке, для которого незавершенное строительство является нежелательным и труднореализуемым активом; при этом все денежные средства инвесторов (размещенные на эскроу-счетах) должны быть возвращены.
Банк заинтересован в полном финансировании, несмотря на возможные дополнительные затраты и сложности. Готовые дома становятся легко реализуемыми и продаются с небольшой скидкой к рыночной цене практически в любых условиях.
Жильё для сдачи в 2024 году почти полностью продано, что даёт возможность погашать кредиты застройщикам.
Строительные компании отличаются от обычных, им необходимо разделять долг на проектную смету (эскроу) и корпоративную. Корпоративный долг погашается не только за счёт прибыли, но и возврата вложений в запуск проекта после его завершения. окончании/вводе.
Прибыль и возврат инвестиций возможно получить, если всё жилье проекта будет продано до или после запуска. На графике показан уровень распроданности такого жилья с запуском в 2024–2025 гг. у крупных застройщиков.
С вводом в эксплуатацию в 2024 году реализация жилья по состоянию на конец III квартала 2024 года составила 75% у Самолета и 81% у Страны Девелопмента. Однако это не критично: Самолету осталось продать около 280 тыс. кв. м недвижимости, которая будет сдана в этом году. Это немногим больше, чем 234 тыс. кв. м продаж в III квартале 2024 года, а с учетом повышенного спроса в IV квартале эта задача станет еще проще.
Однако ключевым фактором является наличие программ льготной ипотеки для семей с детьми, которые регулярно приостанавливались основными кредиторами из-за исчерпания выделенных средств — давайте углубимся в этот вопрос.
Правительство повысило лимиты семейной ипотеки на декабрь 2024 года и 2025 год.
Согласно недавним сообщениям из СМИ, на декабрь текущего года имеется свободный ресурс в размере 390 миллиардов рублей. При этом ежемесячный объем выдаваемых займов во второй половине 2024 года держался ниже отметки в 200 миллиардов рублей вследствие установленных ограничений, особенно заметных в ноябре (см. прилагаемую иллюстрацию). Исходя из этого, мы прогнозируем консервативно, что в декабре текущего года будет выдано не менее 250 миллиардов рублей.
Объем семейной ипотеки в третьем квартале входит в топ-5 кварталов по объему. Результаты второго квартала текущего и третьего-четвертого кварталов прошлого года можно назвать выбросами. В четвертом квартале 2024 года ожидается результат, близкий к рекорду, из-за увеличения лимитов в декабре.
К тому же, Министерство финансов расширило лимиты финансирования по льготным программам на будущий год до показателя в 2,4 триллиона рублей, увеличив их с прежних 6,25 трлн руб. до 8,65 трлн руб. По предварительным расчетам, значительная часть этой суммы – около 4 триллионов рублей – будет направлена на погашение процентов по кредитным договорам, оформленным в рамках субсидируемых программ (что соответствует примерно 20% годовых с учетом повышения ключевой ставки до 23% к концу 2025 года и охватывает около 20 триллионов рублей выданных ипотечных средств).
Следовательно, для финансирования льготных программ останется приблизительно 4,65 трлн руб., что превышает совокупный объем выдач за весь период с 2023 по 2024 год в два раза.
Кроме того, нельзя исключать применение дополнительных мер поддержки строительной отрасли. Недавно заместитель председателя правительства Российской Федерации Марат Хуснуллин публично заявил (согласно сообщениям СМИ), что правительство не допустит финансовых трудностей и ликвидации компаний-застройщиков.
На фоне остальных участников рынка, наиболее привлекательными выглядят предложения от Сэтл Групп, Джи-Групп и ДАРС-Девелопмент с доходностью 34%, 34% и 42% соответственно.
Чтобы разделить объекты по группам риска, создадим график с двумя координатами: объёмом проданного жилья для ввода в 2024 году и долговои нагрузкой.
Предполагается, что организации, расположенные возле пунктирной линии на графике, демонстрируют умеренный уровень риска; те, кто находится выше этой линии – характеризуются пониженным или очень низким риском.
К эмитентам с очень низким риском относятся Сэтл Групп, Джи-Групп и ДАРС-Девелопмент. Последнего переносим в следующую группу риска из-за исторического отсутствия отчетности по МСФО за первое полугодие.
ПИК, ЛСР, ДАРС и Легенда относятся к компаниям с низким риском, а Эталон и Бруснику — к компании с средним. Самолет и Страна Девелопмент представляют собой группу эмитентов с риском выше среднего.
Ниже представлена шкала риска, сопоставленная доходностям облигаций на карте доходности.
Сэтл Групп и Джи-групп признаны лучшими девелоперами рынка по показателю соотношение риск/доходность. В то время как Ульяновский региональный девелопер ДАРС-Девелопмент, вероятно из-за отсутствия отчетности по МСФО за первое полугодие, предлагает доходность 42%.
ЛСР, Легенда и Эталон получили относительно Сэтл Групп и Джи-групп достаточно справедливую оценку. Доходность облигаций Страна Девелопмент значительно ниже, чем у Самолета, хотя риски, по нашему мнению, сопоставимы. Доходность Брусники на уровне 47% существенно превышает справедливый уровень и должна быть ближе к Эталону, так как при повышенной долговой нагрузке у первой достаточно высокий уровень распроданности жилья.
В целом наблюдается излишне осторожное отношение рынка к облигациям девелоперских компаний с минимальным (Сэтл Групп, Джи-групп) и умеренным уровнем риска (ЛСР, Легенда, ДАРС). Мы прогнозируем разрешение большинства возникающих вопросов относительно деятельности застройщиков в течение шести месяцев.