Изображение: img.freepik.com

В стратегии на IV квартал 2025 г. представлен взгляд на российский рынок, отдельные отрасли и бумаги. Целевая цена акции представителя российского технологического сектора Стоимость акций ВКонтакте на текущий момент составляет 420 рублей, а оценка экспертов — «нейтральная». В этой статье мы расскажем о перспективах развития компании в ближайшем будущем.

Мы сохраняем нейтральную рекомендацию по акциям VK после пересмотра целевой цены в большую сторону, на 11%, до 420 рублей за акцию. Указанная нами целевая цена основана на ожиданиях доходности, превышающей 8%.

Предполагаемое нами снижение инвестиций должно способствовать уменьшению долговой нагрузки «ВК». Однако, по нашим расчетам, на конец 2025 года она все еще будет оставаться значительной, а чистая прибыль — отрицательной. Возможное размещение акций дочерней компании на бирже в будущем может позитивно повлиять на котировки. Но прогнозируемость роста выручки и прибыльности компании остается относительно низкой. С учетом этого, на наш взгляд, текущая оценка акций является адекватной.

Взгляд на компанию

Ожидаем сокращения долговой нагрузки и увеличения прибыльности бизнеса, однако по результатам 2026 года прогнозируется чистый убыток. ВКонтакте — один из ведущих интернет-холдингов в России. В последние годы компания извлекает выгоду из тенденции к цифровизации и уменьшения конкуренции на рынке рекламы и ИТ-услуг в РФ.

Ожидается, что начиная с 2025 года ВКонтакте сосредоточится на повышении эффективности и монетизации привлеченной аудитории, согласно заявленным планам компании. Для улучшения финансовых показателей ВКонтакте планирует сократить объем инвестиций, которые в 2023–2024 годах привели к существенному снижению рентабельности. Первые результаты уже проявились в первой половине года, когда рентабельность по EBITDA увеличилась до 14% после убытков, зафиксированных в 2024 году.

Несмотря на то, что рост доходов был умеренным, мы рассчитываем на его улучшение в 2026 году. Это связано с более интенсивным началом рекламной монетизации в ВК Видео в текущем году и увеличением активности рекламодателей.

Мы считаем, что при условии соблюдения заявленной стратегии и отсутствия значительных изменений в конкурентной среде, компания сможет повысить рентабельность в 2025–2026 годах, даже если рост выручки будет умеренным.

По предварительным оценкам, долговое бремя сохранится на высоком уровне и в 2025 году, даже с учетом поступления денежных средств от дополнительной эмиссии акций. В связи с этим, мы полагаем, что финансовые показатели компании останутся восприимчивыми к влиянию высоких процентных ставок в течение следующего года.

Напомним, ВК не платит дивиденды.

Драйверы роста

Сокращение долговой нагрузки благодаря дополнительной продаже акций и повышение прибыльности, начиная с 2025 года. Средства, привлеченные в ходе дополнительной эмиссии, позволили компании «ВК» сократить чистый долг в 2,4 раза с начала текущего года. Однако долговое бремя остается значительным: на конец июня чистый долг в 3,4 раза превышает наш прогноз EBITDA на 2025 год. Мы ожидаем, что к концу 2026 года показатель чистый долг/EBITDA может снизиться до уровня примерно 2,4х. Улучшению этого показателя, по нашему мнению, будет способствовать повышение рентабельности по EBITDA благодаря оптимизации агентских расходов, затрат на персонал и маркетинга. Прогнозируется, что рентабельность в 2025 году вырастет до 14% (EBITDA составит 22,7 млрд руб.), а в 2026 году – до 17%. Это лучше, чем отрицательное значение, зафиксированное в 2024 году, но все еще меньше показателей в диапазоне 20–33%, наблюдаемых в 2019–2022 годах.

Как привлечь трафик и увеличить возможности монетизации на VK Видео. Два года прошло с момента появления приложения VK Видео. По данным на июль 2025 года, его скачали 76 млн раз, что на 15% больше, чем в предыдущем квартале. Среднедневная аудитория ВКонтакте в России увеличилась в годовом исчислении на 6%, достигнув 60 млн пользователей. Мы полагаем, что снижение темпов развития YouTube в течение последнего года и вложения ВКонтакте в привлечение пользователей стали факторами, повлиявшими на рост аудитории.

По нашим оценкам, несмотря на это, рост рекламных доходов ВКонтакте в первой половине года был ниже, чем у его основных конкурентов. Тем не менее, учитывая, что ВКонтакте начала поэтапное увеличение рекламной монетизации VK Видео в 2025 году, можно ожидать улучшения динамики рекламных поступлений.

Разработка национального мессенджера, использующего платформу ВКонтакте, будет осуществлена при условии увеличения денежных поступлений в компанию. В июне Государственная Дума одобрила закон, предусматривающий интеграцию возможностей российских цифровых сервисов, включая государственные, финансовые и коммерческие, в рамках одного приложения. Правительство выбрало компанию «ВКонтакте» и ее мессенджер Max в качестве исполнителя этого проекта. Осенью «ВКонтакте» намеревается представить его публично и раскрыть детали реализации.

На данный момент не определено, какие инструменты монетизации будут доступны в Max от VK. Однако, учитывая опыт зарубежных сервисов, можно предположить наличие различных вариантов, способных положительно повлиять на стоимость компании. Однако, финальный результат будет зависеть от конкретных условий проекта, включая возможные ограничения на монетизацию, и от способности VK эффективно использовать предоставленные возможности.

IPO для VK Tech — сегмента технологий, ориентированного на бизнес. По информации, предоставленной VK, VK Tech обладает технической готовностью к первичному размещению акций. Решение о проведении IPO будет принято в дальнейшем, исходя из рыночной ситуации и после получения необходимых корпоративных согласований. Предполагается, что размещение — при условии его реализации — будет осуществлено посредством выпуска новых акций (используется схема cash in, согласно которой привлеченные средства направятся в VK Tech, а не в VK). В 2024 году доля VK Tech в общей выручке VK составила 9%. Размещение могло бы продемонстрировать потенциал данного сегмента, однако, по нашим оценкам, вряд ли существенно уменьшило бы долговую нагрузку VK.

Ключевые риски

Макроэкономика и регулирование остаются в числе потенциальных источников риска, в частности для основного для ВК сегмента — рекламы. Мы уже заложили в выручку прогнозы ослабления динамики ВВП в 2025 г., но на данный момент ждем замедления роста выручки, а не ее снижения.

В случае, если рентабельность или рост доходов в период с 2025 по 2026 год не оправдает прогнозов. В ближайшие годы компания ВКонтакте представила свою стратегию и продемонстрировала значительное повышение рентабельности в первой половине года, что позволяет с оптимизмом оценивать перспективы ее дальнейшего роста. Однако, если сокращение расходов повлечет за собой потерю пользователей или заметное снижение темпов увеличения доходов, то, по нашему мнению, стратегия может потребовать более активных действий, а показатели рентабельности могут не оправдать ожиданий.

Сохраняющиеся значительные долги и чистый убыток повышают восприимчивость компании к воздействию высоких процентных ставок. По оценкам экспертов, даже при уменьшении задолженности за счет дополнительной эмиссии, долговая нагрузка компании ВК в 2025 году останется существенной, хотя и может уменьшиться к концу 2026 года. Тем не менее, ее величина все равно может быть довольно высокой, если сопоставить, к примеру, с показателем в 0,3х у Яндекса на конец 2024 года. Также ожидается, что в 2025–2026 годах компания продемонстрирует чистый убыток. Однако, если компании удастся получить средства, ранее списанные при продаже игрового бизнеса в 2022 году, это может снизить показатель Чистый долг/EBITDA на конец 2026 года примерно на 1х.

Основные изменения

Прогнозируемая рентабельность увеличивается на фоне положительных результатов первого полугодия.

Анализ результатов за первое полугодие, по нашему мнению, свидетельствует о том, что повышение рентабельности ВК может произойти быстрее, чем предполагалось изначально. В пересмотренных прогнозах мы также приняли во внимание, что рост выручки в первом полугодии оставался умеренным из-за макроэкономических факторов, однако, в сочетании с более оптимистичными ожиданиями по рентабельности, это привело к повышению наших прогнозов по EBITDA ВК на 33% по 2025 год и на 19% на 2026 год. Следует отметить, что прогноз на 2026 год мы пересмотрели в меньшей степени, чем на 2025 год, поскольку ожидаем, что улучшение маржи в 2026 году будет более плавным после сокращения расходов в 2025 году.

Ожидаемая выручка компании на 2025–2026 годы оказалась ниже общепринятых оценок. Вероятно, это связано с тем, что деконсолидация Skillbox, запланированная на 2024 год, пока не отражена во всех прогнозах. При этом наш прогноз EBITDA на 2025 год превышает консенсус на 23%, а на 2026 год – на 10%. Мы считаем, что некоторые эксперты еще не включили в свои расчеты положительные результаты, показанные компанией в первом полугодии 2025 года.

Наш целевой показатель P/E для ВК на 12 месяцев отрицателен из-за роста инвестиций в сервисы компании. Напомним, исторически он был положительным. Наш целевой показатель EV/EBITDA на 12 месяцев в 6х меньше исторического среднего в 8х, который включает и периоды аномально низкой EBITDA на фоне резкого роста инвестиций.

Оценка: «Нейтральная». Прогноз целевой цены на ближайшие 12 месяцев — 420 рублей.

В связи с пересмотренным прогнозом прибыли до вычета процентов, налогов и амортизации (EBITDA) и незначительным уменьшением безрисковой ставки, мы увеличили целевую цену акций VK на 11%. Тем не менее, текущие рыночные цены в значительной степени отражают эти позитивные изменения, поскольку наша целевая цена предполагает доходность, превышающую среднюю на 8%.

По оценке экспертов, стоимость акций социальной сети «ВКонтакте» отражает текущий рыночный коэффициент EV/EBITDA согласно нашим прогнозам EBITDA на 2025 год, мультипликатор составляет 9,8х, а на 2026 год — 6,5х, что свидетельствует об отрицательном P/E на 2025–2026 гг. Это выше оценки другой растущей компании Ozon. Кроме того, в случае ВК прогнозируемость ниже, на наш взгляд, а риски, связанные с долговой нагрузкой, выше. Поэтому мы считаем такую оценку ВК справедливой.