Экономика России находится в состоянии технической рецессии, существует угроза наступления реальной

Первичные сведения о росте ВВП во втором квартале 2025 года свидетельствуют о замедлении темпов до 1,1% в годовом выражении или о сокращении на 0,5% в квартальном, с учетом сезонной корректировки – это соответствует технической рецессии. Ранее, в июне, Центральный банк прогнозировал рост на 1,8% в годовом исчислении. Негативные данные по экономической активности (PMI) за июль, худшие за последние три года, указывают на возрастающую вероятность реальной рецессии в третьем и четвертом кварталах 2025 года. Такая ситуация может оказаться благоприятной для рынка облигаций и создать предпосылки для снижения процентных ставок, подобно тому, как это произошло во время пандемии 2020 года. Следует отметить, что президент обратился с призывом «ни в коем случае» не допускать возникновения реальной рецессии.

Снижение цен, зафиксированное в данных, свидетельствует о существенном замедлении темпов роста ВВП: недельная дефляция в августе осталась на прогнозируемом уровне примерно в -0,1% (-0,08% за последнюю неделю). Подобная тенденция, вероятно, сохранится до конца месяца и, возможно, в начале сентября.

Мы сохраняем умеренно позитивный прогноз для рынка в долгосрочной перспективе, поскольку прогнозируем, что к 2026–2027 годам доходность долгосрочных (10+ лет) ОФЗ постепенно снизится с текущих примерно 14,0% до 9–11%. Ниже мы более детально освещаем макроэкономическую ситуацию в нашей стратегии.

Выделяем длинные (10+ лет) ОФЗ с потенциальным доходом за год 34%

Высокие темпы снижения доходности длинных ОФЗ, вероятно, сохранятся, поскольку данные по ВВП и инфляции существенно ниже свежих прогнозов Центрального банка. В случае усиления рисков реальной рецессии, когда ВВП сокращается в течение двух кварталов подряд г/г, снижение может достичь 2% или даже 3%. В ближайшее время особое внимание будет уделено показателям PMI за август.

Прогнозируется снижение ключевой ставки до 12% в течение года. Ожидается ее дальнейшее снижение ниже 10% через два года. В этом случае доходность долгосрочных ОФЗ уменьшится до 11%, что позволит получить 34% прибыли в год благодаря переоценке облигации и купонных выплат; дополнительную информацию можно найти в нашем постоянно обновляемом отчет.

Актуальный состав портфеля

R

Государственная лизинговая компания «ГТЛК», являющаяся 100-процентной государственной компанией, содействует реализации и реализует государственную политику в сфере транспорта РФ, в дальнейшем ожидается ее передача ВЭБу. Кредитоспособность компании обусловлена, прежде всего, чрезвычайно высоким уровнем ее 100-процентного акционера – государства, а также адекватным качеством активов и достаточным капиталом. Значительные доли в 16% и 13% лизингового портфеля приходятся на одного из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейшего авиаперевозчика (Аэрофлот), в чьей кредитоспособности у нас нет серьезных сомнений. Достаточность капитала на высоком уровне (невысокая долговая нагрузка): даже с учетом возможного недостаточного резервирования, она лучше, чем у Сбера.

Доходность облигаций ГТЛК превышает доходность собственных облигаций с аналогичным сроком на 1%, однако уступает показателям облигаций со схожим рейтингом, таких как «Позитив» с YTM 16,5%. Мы полагаем, что справедливая доходность должна быть на 0,5% ниже, чем у «Позитива», то есть около 16%, а надбавка к доходности ОФЗ должна составлять примерно 2,5% при текущих 4,3%. Потенциальный годовой доход может достичь 24.

R

Полипласт занимает лидирующую позицию на российском рынке производства добавок, модификаторов и химических веществ, предназначенных для изменения свойств материалов. Компания предлагает решения, например, для регулирования твердости бетона, занимая долю рынка в диапазоне от 50% до 90% в различных сегментах. Показатель Чистый Долг/EBITDA составляет примерно 2,5х, что соответствует среднему значению. Полипласт П02-БО-05 демонстрирует доходность на 2–4% выше, чем у сопоставимых эмитентов, таких как Делимобиль (Каршеринг), О’КЕЙ и Уральская сталь, с учетом схожих бизнес-рисков и долговой нагрузки.

По нашим прогнозам, доходность будет на 2–4% ниже, чем у конкурентов, и составит 23% или меньше при сохранении текущих условий. При этом, совокупный доход за полгода и год (включая купонный доход и переоценку) с учетом падения доходности ОФЗ на 2–4% остается привлекательным, превышая 16% и 28% соответственно.

R

АБЗ-1 выпускает асфальт и задействован в строительстве дорог на Северо-Западе России. Компания также выступает подрядчиком и владеет 10% акций в рамках государственно-частного партнерства (ГЧП) по строительству трамвайной линии в Санкт-Петербурге. На рынке производство асфальтобетонных смесей занимает 24%. Чистый долг является отрицательным, а при исключении средств ГЧП проекта, ограниченных в использовании, показатель Чистый Долг/EBITDA составит приблизительно 2х – это свидетельствует о низком уровне долговой нагрузки.

АБЗ-1 002Р-03 с YTM 19,7% на 2,5 года и дюрацией приблизительно 1,7 лет демонстрирует доходность на 2,5-4,5% выше, чем аналогичные бумаги ВИС и Автобан. Прогнозируется снижение доходности на 1,5% по сравнению с конкурентами, до 19%, при текущих значениях. Потенциальный доход за полгода и год (купон и изменение стоимости облигации) с учетом прогноза по снижению ключевой ставки превышает 14% и 25% — это выглядит привлекательно.

S

S

S

S

S

У России наблюдается отрицательный чистый долг и демонстрируется рост экономики. По прогнозам, доходность по облигациям снизится на 1% в течение полугода и на 2–2,5% в течение года, поскольку опережающие индикаторы – увеличение налоговых поступлений, сокращение дефицита бюджета, замедление роста кредитования, геополитическая обстановка и курс рубля – свидетельствуют о снижении рисков на рынке облигаций с фиксированной купонной ставкой.

R

Аэрофьюэлз – аэропортовая топливно-заправочная компания, занимающая небольшую долю рынка в России (7%), однако демонстрирующая среднюю стабильность бизнеса. В 2020 году компания показала положительную EBITDA и операционную прибыль (EBIT), в отличие от Аэрофлота. Низкая долговая нагрузка, выражающаяся в коэффициенте Чистый долг/EBITDA, равном 1,5х, позволяет компании, при благоприятных условиях, рассчитаться со всеми долгами менее чем за полтора года. Компания полностью принадлежит семье бывшего топ-менеджера отдела горюче-смазочных материалов Аэрофлота.

Аэрофьюэлз 002Р-05 демонстрирует доходность, превосходящую на 1% доходность двухлетних облигаций компаний с аналогичным уровнем риска, таких как ЛСР и Эталон. Прогнозируется доход в размере 16% за полгода и 25% за год, с учетом возможной переоценки облигации, купонных выплат и реинвестирования этих выплат.

ВУШ — это сервис микромобильности, предоставляющий электросамокаты и электровелосипеды в краткосрочную аренду, в основном на территории РФ. Компания занимает 50% доли рынка, демонстрирует высокую прибыльность (EBITDA маржа составляет 43%) и характеризуется низким уровнем задолженности: показатель Чистый Долг/EBITDA равен 1,6x, что позволяет погасить весь долг за 1,6 года при благоприятных условиях.

Облигация демонстрирует доходность на 1–2% выше, чем соответствующая точка на кривой доходности, и на 3% выше, чем у более надежного аналога – Селектел. Исходя из этого, справедливым уровнем доходности, как относительно себя, так и по отношению к Селектелу, представляется 20%.

Прогнозируемый доходность по облигации ВУШ 001Р-04 на горизонте одного месяца, полугода и года составляет приблизительно 4%, 16% и 29% соответственно, включая купонный доход, изменение стоимости и реинвестирование купонных выплат).

Готовое решение

Инвесторам, не имеющим возможности проводить самостоятельный анализ и выбор отдельных долговых инструментов, может быть полезна стратегия формирования диверсифицированного портфеля ДУ «Долгосрочные облигации».