Тактический обзор: среднесрочный облигационный портфель в иностранной валюте.
Заменяем торги Полипластом в долларах и Металлинвестом на торговлю Норникелем в юанях. Выкупаем валютные облигации, пока рубль находится в силе.
Главное
Относимся к рынку валютных облигаций с умеренным оптимизмом.
Предполагается, что годовая инфляция в июне составит около 0,18% по неделям. Это вдвое меньше июньской нормы в размере 0,38%, соответствующей целям ЦБ в 4%. Вероятность снижения ставки на 1-2% на заседании 25 июля превышает 80%.
Положительные данные по индексу PMI за май снижают вероятность технической рецессии во втором квартале 2025 года, но она всё ещё превышает 50%, так как кредитование, являясь основным показателем, находится под давлением из-за ключевой ставки.
🤝Вышли новые интересные выпуски акций компаний – «Полипласт» и «Норникель».
В портфеле валютных облигаций меняем выпуск Полипласта П02-БО-03 на П02-БО-06 в долларах и Металлоинвест 001P-12 на Норникель 001Р-11 в юанях.
«Полипласт» возглавляет российский рынок добавок для модификации свойств материалов и веществ, занимая более 50% доли рынка в ключевых сегментах. У компании средний уровень долговой нагрузки: скорректированный чистый долг к EBITDA составляет 2,5 раза. Нам нравится размещение валютных облигаций, так как компания уменьшает процентную нагрузку и увеличивает долю выручки и долга в одной валюте.
Новый выпуск облигаций Полипласт в американских долларах обещает доходность на уровне 13,4%.
Предполагается снижение дохода до 11% и ниже при ослаблении денежно-кредитной политики ЦБ РФ. Из-за того что 80% долга — обязательства в рублях со ставкой, которая меняется, возможно получение дохода в размере 16,8% за год по курсу доллара США или 8,4% за полгода.
«Норникель» возглавляет производство цветных и драгоценных металлов с высокой прибыльностью. Стоимость производства компании одна из самых низких в мире (в топ-10%), маржинальность по EBITDA — 43%. Долг относительно невелик: чистый долг к EBITDA составляет 1,7x. Ликвидационная ситуация благоприятна: денежных средств и кредитных линий ($7,2 млрд) достаточно для погашения долга в ближайшие годы.
Новый выпуск облигаций Норильского никеля 001Р-11 обеспечивает доходы 7,2%.
Доходность составляет 7,2%, что превышает справедливый уровень для эмитентов первого эшелона — 6%. Предполагается снижение доходности до справедливого уровня с потенциальным доходом в юанях 4,5% за полгода и 7,5% за год.
Эмитенты и выпуски
«Корунд-Циан» возглавляет российский и СНГ рынок производства цианида натрия, незаменимого для золотодобытчиков. Работая в стабильном химическом сегменте, компания контролирует около двух третей рынка. На мировом рынке у «Корунд-Циана» самая низкая себестоимость (менее 300 долларов США за тонну). Высокой является и рентабельность по EBITDA — 63%. Средняя долговая нагрузка производителя характеризуется скорректированным Чистым долгом/EBITDA — 2,7х. График погашения долга позитивный.
Валютно-процентные риски велики, поскольку на конец 2024 года 100% заемных средств привлечено в рублях по плавающей ставке, а почти вся выручка эквивалентна доллару. Снижение ставки ЦБ положительно повлияет на обслуживание долга. Иосиф Хайцин и Яков Василевицкий владеют по 10%, ЗПИФы «Проектные инвестиции-III» и «Рэвард Капитал» — по 40%.
Доходность выпуска 001Р-01 составляет 12,9% на три года и является наивысшей среди выпусков с подобным уровнем долговой нагрузки и стабильностью бизнеса. Учитывая возможность снижения ключевой ставки доходность может опуститься ниже 11%. Причина кроется в том, что без учета нового займа 100% долга привлечено в рублях по переменной ставке. Максимальный потенциальный доход составляет 15,8% годовых или 7,9% за полгода в долларах США.
Доходность к погашению (YTM) — 12,9%.
ПИК — один из крупнейших российских девелоперов. По объему ввода жилья (1,7 миллиона квадратных метров введены в 2024 году) занимает первое место, но уступает по объемам строительства Самолету. Портфель проектов высоко диверсифицирован, что снижает зависимость денежного потока от успешной реализации отдельного проекта: на начало апреля текущее строительство превысило 4,2 миллиона квадратных метров жилья (55% текущего строительства расположено в Москве).
В марте 2025 года жилье, планируемое к вводу в 2025 году, продано на 77% — выше среднерыночных 53%. Рентабельность по EBITDA составляет 22% — уровень среднего по рынку. Долговая нагрузка низкая: показатель Чистый долг/EBITDA — 0,2х. У Сергея Гордеева 15%, а других акционеров, оказывающих существенное влияние на ПИК, нет.
В долларах выпуск с доходом 9,3% и спредом к России-2026 в размере 5,3%. Риски ПИКа по нашему мнению переоценены из-за негативного отношения к девелоперам, ожидаем сужение спреда на 2–3%, потенциальный доход за год может превысить 10% в долларах США или 5% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 9,3%.
Полипласт занимает лидирующую позицию на российском рынке по производству добавок, изменяющих свойства материалов и веществ, например, регулирующих твердость бетона. Бизнес функционирует в относительно стабильном секторе химической промышленности, доля на российском рынке ключевых сегментов превышает 50%.
Операционные риски оцениваются как средние: два основных завода генерируют около 60% всей выручки, другие два завода, по предположениям, обеспечивают примерно 30% выручки. Долговая нагрузка повышенная: скорректированный Чистый долг/EBITDA равен 3,2х, в благоприятных условиях долг можно погасить за 3,2 года. Ильсур Шамсутдинов владеет 80%, Александр Ковалев — 20% акций.
Новый выпуск акций по курсу в долларах США обеспечивает доходность 13,4%. При снижении ключевой ставки ожидается, что доходность опустится ниже 11%, так как 80% долга компании составляет обязательства в рублях с переменной ставкой. Недавние размещения валютных облигаций оцениваются позитивно, поскольку компания снижает процентную нагрузку и улучшает соответствие валюты выручки и долга. Потенциальный доход за год может составить 16,8% в долларах США или 8,4% за полгода.
Доходность к погашению (YTM) — 13,4%.
Газпром добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и имеет монополию на экспорт по трубе. Выручка за 2024 год распределилась: 54% от газа, 39% от нефти и 7% от прочего. EBITDA составило 54%, 40% и 6% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка низкая: коэффициент чистый долг/EBITDA — 1,6х. Ожидается сохранение долговой нагрузки на низком уровне (меньше 2х). Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере $10 млрд и господдержке.
При неизменности жесткой ДКП в России и воздействии геополитики выполнение колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026, 2031 и 2036 годах кажется маловероятным. Вероятнее исполнение оферты в январе 2041 года с доходностью к оферте 12,4%.
Учитывая снижение ставки ФРС и постепенное восстановление рынка после замещения Минфина, бессрочный выпуск БЗО26-1-Д может снизить доходность на 1,5–2%, приблизившись к уровню Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,5%.
Выпуск БО-003Р-14 предоставляет возможность зарабатывать доход более 10% годовых и более 5% за полгода к выпуску России-2029-З, размером 0,9%.
В рамках выпуска ЗО28-1-Е предлагается спред к России-2028-З на уровне 0,9%, потенциальный доход превышает 12% годовых или 6% за полгода. При учете паритета процентных ставок для доллара США и евро доходность выпусков в евро должна быть на 1,5–2% ниже.
Доходность к погашению (YTM) — от 7,2% до 12,4%.
Акрон — крупный российский производитель удобрений с высокой рентабельностью, превосходящей показатели конкурентов. На мировом рынке доля Акрона в производстве и добыче составляет всего 1,5–2%. Операционные риски у компании средние из-за наличия трёх основных производственных площадок.
Низкая долговая нагрузка: показатель чистый долг/EBITDA равен 1,4. В идеальных условиях компания погасит долг за полтора года. Акционеры: Вячеслав Кантор владеет 95%, остальные 5% доступны для свободного обращения.
БО-001P-08 с доходностью 7,1% способен принести потенциальный доход до 4% за полгода и 8% за год.
Бó-001Р-07 гарантирует доходность 7,5%. Предполагается, что к уровню ГТЛК доходность снизится. Потенциальный доход в юанях может составить 4,4% за полгода и 7,8% за год.
Доходность к погашению (YTM) — от 7,1% до 7,5%.
«Норникель» — лидер производства с высокой рентабельностью. Компания занимает значительную долю мировых рынков, где генерируется около 90% выручки: 41% на рынке палладия, 19% — высокосортного никеля, 11% — платины, 8% — родия, 2% — меди. Высокая доля на рынках позволяет влиять на цены при наличии ограничений. Себестоимость компании одна из самых низких в мире (в лучших 10%), в том числе благодаря обесценению рубля в 2014 году, поскольку компания несет 90% операционных расходов в рублях. Это также отражается в высокой рентабельности по EBITDA — 43%.
Чистый долг/EBITDA равен 1,7x. Компания погасит весь долг менее чем за два года при текущей прибыльности. Денежных средств и кредитных линий ($7,2 млрд) достаточно для погашения долга в ближайшие годы. В 2025 году сумма погашения составляет менее 1х EBITDA, а в период с 2026 по 2029 год — менее 0,5х EBITDA. Валюта долга и выручки совпадает. 34% акций принадлежит «Интерросу» Владимира Потанина, 27% — UC Rusal, 37% — другим акционерам и в свободном обращении.
Новый выпуск в юанях 001Р-11 приносит доходность на уровне 7,2%, что превышает справедливый уровень для эмитентов первого эшелона (6%). Предполагается снижение доходности до справедливого уровня с потенциальным доходом в юанях 4,5% за полгода и 7,5% за год.
Доходность к погашению (YTM) — 7,2%.
БКС Мир инвестиций
Информация не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Финансовые инструменты или сделки, упомянутые в тексте, могут не соответствовать вашему финансовому положению, целям инвестирования, допустимому риску и ожидаемой доходности. ООО «Компания БКС» не отвечает за возможные убытки от совершения сделок или инвестирования в указанные инструменты.
Материал создан и распространен ООО «Компания БКС» (ОГРН 1025402459334, место нахождения: Россия, г. Новосибирск, ул. Советская, д. 37). Компания имеет лицензии на брокерскую, дилерскую и депозитарную деятельность, выданные ФСФР России. Для получения информации о Компании, услугах, декларации о рисках, документации по финансовым инструментам и связанным с ними рискам, а также для отправки обращения (жалобы) рекомендуем посетить указанную ссылку. https://bcs.ru/regulatoryУслуги брокера не схожи с услугами банковских учреждений, открытие счетов и прием депозитов не входят в их компетенцию. Деньги, переданные по договору брокерского обслуживания, не подлежат страхованию согласно Федеральному закону от 23 декабря 2003 года № 177-ФЗ «О страховании вкладов в банках РФ».
Информация не является рекламой ценных бумаг. Обращаем внимание на наличие конфликта интересов: ООО «Компания БКС» и (или) ее связанные лица осуществляют широкий спектр операций и предоставляют множество услуг на финансовых рынках. В связи с этим, возможно возникновение следующих ситуаций:
* компания может иметь заинтересованность в том, чтобы вы приобрели определенные ценные бумаги;
* информация, предоставленная компанией, может быть неполной или искаженной;
* сотрудники компании могут совершать сделки на финансовых рынках, которые противоречат вашим интересам.
Любой доход от инвестиций в финансовые инструменты может изменяться, а цена или стоимость ценных бумаг и инвестиций может как расти, так и падать. Инвесторы могут потерять либо все, либо часть своих инвестиций.
ООО «Компания БКС» работает в России. Данный материал может быть использован инвесторами на территории России с учетом российского законодательства. Распространение, копирование, воспроизведение или изменение материала без предварительного письменного согласия ООО «Компания БКС» запрещены.
Устойчивый доход на коротком сроке
Фонд «БКС Денежный рынок»
