Портфель не меняется. Купили валютные облигации, пока рубль простёждёт.

Главное

Относительно благоприятно оцениваем рынок валютных облигаций.

В июне инфляция осталась ниже 4% благодаря прочному рублю. За первую половину месяца она составила 0,08%, что в два раза меньше целевой нормы ЦБ в 4%. Инфляция мая с учетом сезонности оценивается в 4,5%, приближаясь к цели ЦБ. По нашим оценкам, вероятность снижения ставки на 1% на заседании 25 июля превышает 80%.

Мы и дальше настроены оптимистично относительно рынка облигаций на длинную дистанцию. О макроэкономической обстановке наша аналитика представлена далее. стратегии.

🗽🦅ФРС сохранила ставку, нейтрально

Федеральная резервная система приостановила повышение процентной ставки, сохранив её на прежнем уровне. Вероятно, регулятор будет анализировать влияние тарифов Трампа в течение текущего года. Статистика по инфляции демонстрирует положительную динамику: базовая инфляция в мае сократилась до 0,1% в годовом исчислении против 0,2% в апреле и прогнозируемых 0,3%. Годовой показатель составил 2,8%, что совпадает с предыдущими значениями, хотя рынок ожидал роста до 2,9%.

Эмитенты и выпуски

«Корунд-Циан» лидирует в России и СНГ по производству цианида натрия, необходимого для золотодобычи. Компания работает в стабильном сегменте химической промышленности, занимая около двух третей рынка. На мировом рынке у «Корунд-Циана» самая низкая себестоимость (менее 300 долларов за тонну). Производитель демонстрирует высокую рентабельность по EBITDA — 63%. У компании средняя долговая нагрузка: скорректированный чистый долг/EBITDA — 2,7. График погашения долга весьма благоприятный.

Валютно-процентные риски значительны, так как к концу 2024 года 100% долга привлечено в рублях по переменной ставке, а почти вся выручка получена в долларах. Снижение ставки ЦБ благоприятно повлияет на обслуживание долга. Иосиф Хайцин и Яков Василевицкий владеют по 10%, а ЗПИФы «Проектные инвестиции-III» и «Рэвард Капитал» – по 40%.

Выпуск 001Р-01 демонстрирует доходность 12,8% за три года — это наилучший показатель среди аналогов с аналогичной нагрузкой по долгам и устойчивостью бизнеса. Предполагается, что доходность может снизиться до уровня ниже 11%, особенно при понижении ключевой ставки. Это обусловлено тем, что без учета нового займа 100% долга привлечено в рублях с переменной ставкой. Возможный доход составит 15,4% за год или 7,7% за полгода в долларах США.

ПИК — один из ведущих российских застройщиков. В 2024 году компания ввела 1,7 миллиона квадратных метров жилья, что ставит его на первое место по этому показателю. Объем строительства уступает только Самолету. Портфель проектов обладает высокой диверсификацией, уменьшая зависимость денежного потока от успеха отдельных проектов: к началу апреля текущее строительство превысило 4,2 миллиона квадратных метров жилья (55% строительства находится в Москве).

В марте 2025 года жилье, планируемое к вводу в том же году, распродано на 77% — выше среднерыночных 53%. Рентабельность по EBITDA составляет 22%, что соответствует среднему показателю рынка. Долговая нагрузка низкая: показатель Чистый долг/EBITDA равен 0,2х. Сергей Гордеев владеет 15% акций, других лиц, оказывающих существенное влияние на ПИК, нет.

Выпуск в долларах США предоставляет доходность 9,9%, спред к Россия-2026 составляет 5%. Считаем, что риски ПИКа преувеличены из-за негативного отношения к сектору девелоперов, ожидаем сужение спреда на 2–3%, потенциальный доход за год может превысить 10% в долларах США или 5% за полгода.

Полипласт — российский лидер по производству добавок, изменяющих свойства материалов и веществ, таких как регулирующие твердость бетона. Бизнес функционирует в относительно стабильном секторе химии, доля на российском рынке ключевых сегментов превосходит 50%.

Операционные риски средние: два основных завода генерируют около 60% всей выручки, другие два завода по оценкам обеспечивают около 30% выручки. Повышенная долговая нагрузка: скорректированный Чистый долг/EBITDA 3,2х, в идеальных условиях компания погасит долг за 3,2 года. Ильсур Шамсутдинов — владелец 80%, Александр Ковалев — 20%.

Доходность выпуска в долларах США составляет 12,6%. При снижении ключевой ставки ожидается, что доходность останется ниже 11%, так как 80% задолженности компании – это рублевые обязательства с переменной ставкой.

Годовой потенциальный доход может составить 13% в долларах США, а полугодовой — 6,5%.

Газпром добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой России и монополизирует экспорт по трубе. За 2024 год выручка от газа составила 54%, от нефти — 39%, а прочего — 7%. EBITDA распределилась как 54%, 40% и 6% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка низкая: коэффициент чистый долг/EBITDA составляет 1,6х. Ожидается сохранение долговой нагрузки на низком уровне (менее 2х). Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере $10 млрд и господдержке.

При удержании жесткой ДКП в России и геополитических факторах выполнение колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026, 2031 и 2036 годах представляется маловероятным. Ожидается исполнение оферты в январе 2041 года с доходностью к моменту исполнения 12,2%.

Из-за понижения ставки ФРС и постепенной нормализации рынка после замены Минфина бессрочные выпуски БЗО26-1-Д могут снизить доходность на 1,5–2%, приближаясь к уровню Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,6%.

Выпуск БО-003Р-14 предоставляет возможность получить доход более 10% годовых или более 5% по итогам полугодия к выпуску России-2029-З, размер которого составляет 1,2%.

Выпуск ЗО28-1-Е предусматривает спред к выпуску России-2028-З на уровне 0,9%, предполагаемый доход — более 12% годовых или 6% за полгода. При учете паритета процентных ставок для доллара США и евро доходность выпуска в евро должна составить на 1,5–2% меньше.

Акрон — крупный российский производитель удобрений с высокой прибыльностью. Доля компании на мировом рынке производства и добычи составляет лишь 1,5-2%. Операционные риски у Акрона средние из-за трёх основных производственных объектов.

Низкая долговая нагрузка: скорректированный Чистый долг/EBITDA равен 1,4х, при благоприятных условиях может погаситься менее чем за полтора года. Владелец — Вячеслав Кантор (95%), в свободном обращении — 5%.

Новый выпуск облигаций в долларах США БО-001P-08 с доходностью 6,8% способен обеспечить потенциальный доход более 3,7% за полугодие и 7,4% за год.

Продукция БО-001Р-07 приносит доходность на уровне 6,9%. Ожидается, что ближе к уровню ГТЛК она снизится. В китайских юанях потенциальный доход может составить 3,5% за полгода и 7% за год.

Металлоинвест — крупнейшая в мире горнорудная компания по запасам железной руды. На мировом рынке производство железной руды занимает 1,6% компании. EBITDA составила 47% в 2024 году, что равно среднему показателю отрасли. 84% приходится на производство железной руды. По оценкам за 2021 год Металлоинвест занимал второе место по глобальной кривой совокупных денежных затрат ($48/т), и по нашим оценкам, положение осталось неизменным.

В 2024 году чистый долг, рассчитанный на EBITDA за 12 месяцев, составил 1,5х, что означает способность компании погасить все имеющиеся долги в течение полутора лет при идеальных обстоятельствах. Ликвидность высока: объем погашений до 2026 года полностью покрывается текущими средствами. Алишер Усманов владеет 49%, семья Андрея Скоча — 30% акций.

Новый выпуск облигаций 001Р-12 предоставляет доходность сверх рыночной цены. Предполагается снижение на 0,5–1%, а потенциальный доход в китайских юанях составит до 3,5% за полгода и 7% за год.

БКС Мир инвестиций