Изображение: img.freepik.com

Остаемся оптимистами по отношению к долговому рынку в рублях, в портфеле меняем ЛСР, показавший с начала марта прирост на 10%, или 2,2% относительно индекса, на ВУШ 001Р-04.

Главное

Инфляция за неделю увеличилась с минимального показателя 0,03% до 0,04%, что позитивно, так как годовая инфляция в июне будет меньше 4%.

Центральный банк оценил инфляцию мая в 4,5%, приняв во внимание сезонные колебания и пересчитав показатель мая (0,43%) на годовой уровень. Такой результат позитивный, поскольку сезонная корректировка совпала с данными регулятора.

В июле ключевым событием для рынка госдолга станет погашение ОФЗ на полтриллиона рублей 16 июля.

На Петербургском международном экономическом форуме Эльвира Набиуллина заявила, что инфляция замедляеться быстрее прогнозов, из-за чего увеличивается вероятность снижения ключевой ставки на заседании 25 июля.

В деталях

В июне инфляция осталась ниже четырёх процентов благодаря укреплению рубля.

В июне инфляция составила 0,08%, что в два раза меньше целевого показателя ЦБ – 4%. Норма для июня и других месяцев была рассчитана по динамике 2016–2019 гг., когда инфляция находилась около цели ЦБ (в среднем 3,8%), а сильных макроэкономических шоков не наблюдалось. Оценка регулятором сезонно скорректированной инфляции за май совпала с нашей – 4,5%, что близко к цели. Таким образом, вероятность снижения ставки на 1% на заседании 25 июля более 80%.

Техническая рецессия в РФ в II квартале 2025 года также возможна, ведь в I квартале 2025 года сезонно скорректированный ВВП снизился, а показатели деловой активности (PMI) пока не растут в части оценки текущего состояния, лишь по ожиданиям на будущее.

Мы продолжаем считать, что рынок показывал умеренно позитивный тренд на долгосрочную перспективу. К концу 2026 – началу 2027 года ожидается постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ с более чем 15% до 9–11%. Подробности о макроэкономической ситуации в нашей… стратегии.

Меняем короткий ЛСР с YTM 23% на длинный ВУШ с YTM 22% на 3 года

С начала марта ЛСР принес 10%, или 2,2% больше индекса. В связи с ожидаемым снижением ставки и крупным погашением ОФЗ в середине июля увеличиваем срок до погашения активов в портфеле — меняем ЛСР на 3-х летний ВУШ с YTM 22%.

ВУШ — платформа микромобильности, предоставляющая краткосрочную аренду электросамокатов и электровелосипедов. В России компания занимает 50% рынка, демонстрирует высокую прибыль (EBITDA маржа — 43%) и низкий уровень долга: отношение Чистого Долга к EBITDA составляет 1,6x, позволяя погасить весь долг за 1,6 года при благоприятных условиях.

ВУШ 001Р-04 торгуется на 1–2% выше по доходности, чем собственная кривая, и на 3% выше, чем у более кредитоспособного аналога Селектел. Поэтому мы считаем более справедливой относительно себя и Селектела доходность на уровне 20%. Ожидаем доход по ВУШ 001Р-04 за месяц, полгода и год около 4%, 16% и 29% соответственно (доход: купон + переоценка + реинвестирование купона). Процентная ставка по облигациям ВУШ достигает 22% на три года. Ожидается годовой доход 29%. ».

Эмитенты и выпуски

R

Газпромнефть — третья по величине российская нефтяная компания, дочерняя структура Газпрома (96% акций). У компании очень низкая задолженность (Чистый Долг/EBITDA — 0,8x), и она занимается добычей нефти. Сектор добычи имеет среднюю стабильность из-за налогового режима и ОПЕК+, а также поддержки государства, в том числе через Газпром.

Общий выпуск Газпромнефти 003Р-15Р со ставкой 16,2% на пять лет превосходит по доходности ОФЗ на аналогичный срок на 2%, лучших выпусков РЖД — на 0,5–1%, собственный показатель — на 1%, а дисконтных облигаций Сбербанка на 4–5 лет — на 1,5–2%. Посленалоговая доходность выше по сравнению с выпусками РЖД и ОФЗ на 3%, сопоставимым выпускам Сбербанка — на 1,5–2%. Предполагается получение дохода 12% и более 30% за полгода и год.

R

Джи-групп — крупнейший девелопер Татарстана с долей рынка более 10% и небольшой долговой нагрузкой (предварительные данные показывают Чистый Долг/EBITDA около 1). Эмитент успешно провёл 2024 год, а операционная прибыль (EBITDA) за второе полугодие 2024 года достигла рекордного уровня, несмотря на замедление в строительной отрасли. Рентабельность EBITDA (28%) немного выше среднего показателя по рынку.

Новый двухлетний выпуск Джи-групп имеет доходность к погашению (YTM) 22,6%, что на один процент выше по спреду к ОФЗ, чем у выпуска с более коротким сроком. Доходность текущей облигации превышает на более чем один процент YTM похожего по кредитоспособности двухлетнего выпуска ЛСР (24,7%). Предполагается доход 15% и более 27% за полгода и год.

Полипласт — российский лидер производства добавок, меняющих свойства материалов и веществ, например, регулирующих твердость бетона. Доля рынка в разных сегментах составляет 50–90%. Чистый долг/EBITDA приближается к 2,5х — среднему уровню. Инвестиции в Полипласт П02-БО-05 обеспечивают доходность на 2–4% выше, чем у Делимобиль (эмитент Каршеринг), О’КЕЙ и Уральской стали с подобными бизнес-рисками и уровнем задолженности.

При текущих уровнях ожидается снижение доходности на 2–4% по отношению к конкурентам до 26% или меньше. До недавнего выпуска нового тикера доходность была на 2–3% ниже, а сопоставимый выпуск Полипласта торговался на 4–5% выше. Потенциальный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом снижения доходностей ОФЗ на 2–4% превышает 17%/33% — это привлекательно.

Предприятие АБЗ-1 выполняет работы по производству асфальта и строительству дорог на Северо-Западе России. В качестве подрядчика и акционера (10%) принимают участие в проекте строительства трамвайного пути в Санкт-Петербурге, реализуемом по системе государственно-частного партнерства. Доля рынка по производству асфальтобетонных смесей составляет 24%.

Чистый долг отрицательный, без потенциально ограниченных средств ГЧП проекта Чистый Долг/EBITDA составит около 2х, что низкий уровень. АБЗ-1 002Р-03 с YTM 27,5% на 2,2 года и дюрацией около 1,8 лет дает доходность на 6–8% выше аналогичных выпусков ВИС и Автобан. Ожидается снижение доходности до 25%, что на 4% ниже текущих показателей конкурентов. Потенциальный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом прогноза по снижению ключевой ставки превышает 20%/35% — привлекательно.

В России отрицательный чистый долг и развивающаяся экономика. Согласно прогнозам, доходность ожидается сниженной на 1% за полгода и на 2–2,5% — за год. Такое развитие обусловлено опережающими индикаторами: повышением налогов, уменьшением дефицита бюджета, замедлением кредитования, геополитической обстановкой и курсом рубля. Все это указывает на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.

Новая технология — нефтесервисная компания, производящая и обслуживающая насосы для добычи нефти на поверхности земли. Нагрузка по долгам средняя: 2,1х по показателю Чистый долг/EBITDA. Выпуск предлагает высокую доходность к погашению (YTM) в среднем 2-м эшелоне (рейтинг А) — 25,3% на полтора года, что выше собственной кривой и доходностей других машиностроительных компаний (ГМС и Синара ТМ) на 1–1,5%. Потенциальный доход за полгода (купон + переоценка тела) превышает 14% — это привлекательно.

ВУШ – платформа микромобильности с краткосрочной арендой электросамокатов и электровелосипедов. В России у неё доля рынка 50%. Деятельность компании характеризуется высокой прибыльностью (43% EBITDA маржа) и низким уровнем долга: Чистый Долг/EBITDA равен 1,6x, что позволяет погасить весь долг за 1,6 года при благоприятных условиях.

Облигация торгуется на 1–2% выше по доходности собственной кривой и на 3% выше по доходности аналога Селектел. Считаем более справедливым для себя и Селектела уровень доходности в 20%. Ожидаем доход по облигации ВУШ 001Р-04 за месяц, полгода и год около 4%, 16% и 29% соответственно (доход: купон + переоценка + реинвестирование купона).

Готовое решение

Инвесторы, желающие найти готовые решения на рынке, могут заинтересоваться… ПИФ «Фонд Консервативный»В портфель входят флоттеры. Привлекательность облигаций с переменным купоном возрастает в обстановке экономической неопределенности: при росте ключевой ставки флоатер не потеряет в цене так сильно, а при ее снижении увеличится быстрее.