Высокие доходы на валютном облигационном рынке сохраняются при укреплении рубля.

Главное

Стабильный курс рубля делает ценными долговые инструменты, привязанные к нему.

Текущий момент благоприятен для закрепления высокой доходности в валютных облигациях.
Влияние факторов, приведших к укреплению рубля, может ослабевать с течением времени. К примеру, продажи выручки компаниями для уплаты налогов завершатся на следующей неделе.

В составе валютного портфеля есть высокодоходные выпуски второго эшелона с доходностью 11,1% у Полипласта и 8,6% у ПИКа. Возможный доход от облигаций может превысить 10–11% годовых.

Достижение доходности в размере 6,3% в долларах на четыре года привлекательно для долгосрочных инвесторов акций НОВАТЭКа или получение около 6,8% годового потенциального дохода.

Облигации «Металлоинвеста» и «Акрона» с доходностью до погашения 6,5% и 6,8% соответственно позволят получить примерно 7% годовых.

Эмитенты и выпуски

ПИК — один из главных российских девелоперов, лидирующий по вводу жилья (1,7 млн кв. м жилья построено в 2024 г.). По объему строительства уступает только Самолету. Портфель проектов очень разветвлённый, что снижает зависимость денежного потока от успешной реализации отдельного проекта: на начало апреля текущее строительство превысило 4,2 млн кв. м жилья (55% текущего строительства расположено в Москве).

Продано 77% жилья, планируемого к вводу в 2025 году, что выше среднего по рынку показателя в 53%. Рентабельность по EBITDA составляет 22%, уровень средний для рынка. Низкая долговая нагрузка: чистый долг/EBITDA — 0,2х. Сергей Гордеев является крупнейшим акционером с долей 15%.

Доходность выпуска в долларах США составляет 8,6%, спред к России-2026 — 5,1%. Предполагаем переоценку рисков ПИКа из-за негативного отношения к сектору девелоперов, ожидаем сужение спреда на 2–3%, годовой доход может превысить 10,2% в долларах США или 5,1% за полгода.

Полипласт занимает лидирующие позиции в России по производству добавок, изменяющих свойства материалов и веществ, например, регулирующих твердость бетона. Компания ведёт деятельность в относительно стабильном секторе химии, доля на российском рынке в ключевых сегментах превышает 50%. Операционные риски средние: два основных завода генерируют около 60% всей выручки, остальные два завода по оценкам обеспечивают около 30% выручки.

Высокая нагрузка по кредитам: скорректированный Чистый долг/EBITDA составляет 3,1х, что при благоприятных условиях позволяет погасить задолженность за 3,1 года. Акционеры: Ильсур Шамсутдинов — 80%, Александр Ковалев — 20%.

Выпуск в американских долларах предоставляет доходность 11,1%. При снижении ключевой ставки доходность сохранится ниже 11%, так как 80% долга компании — обязательства в рублях с переменной ставкой. Потенциальный годовой доход может составить 11,8% в американских долларах или 5,9% за полгода.

Новатек — российская компания по добыче нефти и газа с акцентом на газовых ресурсах и СПГ, обеспечивающих значительную долю прибыли и выручки. Её доля на мировом рынке газа (трубопроводный + СПГ + внутренний) невысока, но наибольшей (5%) является в экспорте СПГ. Низкая себестоимость добычи нефти и газа обеспечивает высокую рентабельность компании. Операционные риски низкие благодаря диверсификации месторождений.

Задолженность компании невелика: чистый долг к EBITDA без учета проектов по СПГ равен 0,5x. Это означает, что в идеальных условиях компания сможет погасить задолженность за полгода. Акционерами являются Леонид Михельсон (25%), Геннадий Тимченко (24%), Газпром (10%), Total (19%), а также остальные и свободно обратимые акции (22%).

Выпуск 001Р-02 предлагает доход, сравнимый с облигациями России-2029-З. Возможный доход составит до 3,4% за полугодие и до 6,8% за год.

Газпром, являясь поручителем по облигациям, добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой России и монополизирует экспорт по трубе. За 12 месяцев до I полугодия 2024 года выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7%, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка средняя: коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 2,6х. Предполагается, что он будет держаться на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности/ рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере $8 млрд и господдержке.

При сохранении действующих условий сделок с долгными бумагами в России и геополитическом влиянии, считаем маловероятным выполнение опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026, 2031 и 2036 годах. Более вероятным представляется исполнение оферты в январе 2041 года при доходности к оферте в размере 11,6%.

Учитывая снижение ставки ФРС и постепенную нормализацию рынка после замещения Минфина, бессрочный выпуск БЗО26-1-Д может опустить доходность на 1,5–2%, приблизившись к уровню Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,3%.

Выпуск ЗО28-1-Е предоставляет спред к выпуску России-2028-З объемом 0,6%, предполагаемый годовой доход превышает 11,5%. При учете паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпуска в евро должна быть на 1,5–2% ниже.

Государственный транспортный лизинговый банк — финансовая организация, которая поддерживает транспортную отрасль России с помощью лизинга. Основой кредитоспособности является поддержка государства в лице 100%-го акционера, проявляющаяся в почти ежегодном докапитализации и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает государственную поддержку. Качество активов удовлетворительное, семь лидирующих получателей лизинга составляют около 44% от портфеля.

Высокие доли, 16% и 13%, принадлежат одному из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейшему воздушному перевозчику. Капитальная достаточность, с учётом возможного недорезервирования в отчётности, высокая.

Проект предоставляет возможность получения дохода свыше 3,4% за полгода или 7,5% за год при вложении в Россию-2028-З со ставкой 1,6%.

Акрон — крупная российская компания по производству удобрений с высокой прибыльностью, превышающей показатели конкурентов. На мировом рынке Акрону принадлежит небольшая доля в производстве и добыче — лишь 1,5–2%. Операционные риски у компании средние из-за наличия трёх основных производств.

Компания имеет низкую долговую нагрузку — показатель чистый долг/EBITDA равен 1,8. В благоприятных условиях погашение долга возможно за два года. Владелец компании Вячеслав Кантор держит 95%, остальные 5% акций находятся в свободном обращении.

Выпуск БО-001P-08 в долларах США с доходностью 6,4% может обеспечить прибыль более чем 3,7% за полгода и 7,5% за год.

Выпуск БО-001Р-07 предоставляет доходность 6,8%. Ожидается, что доходность может снизиться до уровня ГТЛК. Предполагаемый доход в юанях составит 3,4% за полгода и 6,8% за год.

Металлоинвест — крупнейшая в мире горнорудная компания по запасам железной руды. Доля компании на мировом рынке производства железной руды составляет 1,6%. Чистая прибыль EBITDA составила 48% в 2023 году, что соответствует среднему показателю отрасли. 84% выручки приходится на производство железной руды. По оценкам за 2021 год Металлоинвест занимал второе место по глобальной кривой совокупных денежных затрат ($48/т), и, как полагаем, позиция компании осталась такой же.

По состоянию на конец первого полугодия 2024 года показатель Чистый долг/EBITDA за 12 месяцев составил 1,8х. Это означает, что компания может погасить все имеющиеся долги менее чем за два года. Совокупный объем погашений до 2026 года полностью обеспечен текущей ликвидностью. Алишер Усманов владеет 49%, семья Андрея Скоча — 30%.

Выпуск в юанях 001Р-12 предоставляет доходность выше справедливой. Ожидается снижение на 0,5–1%, а потенциальный доход в юанях превысит 3,5% за полгода и 7% за год.

БКС Мир инвестиций