Изображение: img.freepik.com

Зафиксировано высокое дохода по валютным облигациям при укреплении рубля. Изменения в составе портфеля не производим.

Главное

Сильный курс рубля повышает интерес к облигациям в иностранной валюте.

Хорошее время зафиксировать высокие доходности в валютных облигациях: факторы подтолкнул укрепление рубля, но в перспективе возможно ослабление их влияния. К примеру, продажа выручки компаниями для уплаты налогов завершится на следующей неделе.

В сохранившемся составе валютного портфеля выделены высокодоходные выпуски второго эшелона с YTM 11,1% у Полипласта и YTM 8,6% у ПИКа. Потенциальный доход по облигациям может превысить 10–11% за год.

Доходность 6,3% в долларах на четыре года привлекательна в долгосрочном выпуске НОВАТЭКа, или можно получить около 6,8% годового дохода.

Облигации Металлоинвеста и Акрона с доходностью по ставке к погашению 6,5% и 6,8% соответственно дадут примерно семь процентов годовых.

Эмитенты и выпуски

ПИК — один из ведущих российских девелоперов, лидирующий по объёмам ввода жилья (1,7 млн кв. м введено в 2024 году), уступает по строительству только Самолету. Портфель проектов разноплановый, что уменьшает зависимость денежного потока от успешной реализации отдельного проекта: на начало апреля текущее строительство превысило 4,2 млн кв. м жилья (55% строительства находится в Москве).

На март 2025 года жилье, запланированное к вводу в 2025 году, продано на 77%, что выше среднего рыночного показателя в 53%. Рентабельность по EBITDA составляет 22%, что соответствует среднему уровню рынка. Долговая нагрузка низкая: показатель Чистый долг/EBITDA равен 0,2х. Основным акционером является Сергей Гордеев с долей 15%.

Доходность выпуска в долларах США составляет 8,6%, спред к России-2026 равен 5,1%. Риски ПИКа, по нашему мнению, сильно переоценены из-за негативного отношения к девелоперам; ожидаем сужение спреда на 2–3%, потенциальный доход за год может превысить 10,2% в долларах США или 5,1% за полгода.

«Полипласт» — российский производитель добавок для изменения свойств материалов и веществ, например, регулирующих твердость бетона. Бизнес работает в стабильном секторе химии, доля на российском рынке ключевых сегментов превышает 50%. Операционные риски средние: два основных завода обеспечивают около 60% выручки, два других завода по оценкам — примерно 30%.

Требования к уплате долга выражены показателем Чистый долг/EBITDA в размере 3,1х. В оптимальных условиях компания может полностью погасить долг за период 3,1 года. Доля акций распределена следующим образом: Ильсур Шамсутдинов владеет 80%, Александр Ковалев — 20%.

Доходность выпуска в долларах США составляет 11,1%. При снижении ключевой ставки доходность сохранится ниже 11%, так как 80% долга компании представлены обязательствами в рублях с переменной ставкой. Потенциальный доход за год может составить 11,8% в долларах США или 5,9% за полгода.

НОВАТЭК — ведущая российская нефтегазовая компания с акцентом на газе и СПГ, обеспечивающие большую часть прибыли и выручки. На мировом рынке газа (трубопроводный + СПГ + внутренний) доля компании незначительна, но наибольшая (5%) приходится на экспорт СПГ. Низкая себестоимость добычи нефти и газа обеспечивает высокую рентабельность. Операционные риски минимальны благодаря диверсификации месторождений.

Общая задолженность компании крайне мала: текущий чистый долг/EBITDA без учета проектов СПГ равен 0,5x. Это означает, что компания сможет выплатить всю задолженность за полгода при наилучших обстоятельствах.
Среди акционеров – Леонид Михельсон (25%), Геннадий Тимченко (24%), Газпром (10%), Total (19%), а также прочие и в свободном обращении (22%).

Выпуск 001Р-02 демонстрирует доходность, сопоставимую с облигациями России-2029-З. Возможно получение дохода до 3,4% за шесть месяцев, или до 6,8% за год.

Газпром, выступающий поручителем по облигациям, добывает газ и нефть, контролирует российскую газотранспортную систему и монополизирует экспорт через трубы. За последние 12 месяцев до первого полугодия 2024 года выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7%, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка средняя: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6х. Ожидается, что он останется на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере 8 млрд долларов и государственной поддержке.

При действующей системе ДКП в России и учитывая геополитические факторы, выполнение колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026, 2031 и 2036 годах представляется маловероятным. Более вероятно исполнение оферты в январе 2041 года с доходностью к оферте на уровне 11,6%.

Ввиду понижения ставки ФРС и постепенного восстановления рынка после замены Минфина бессрочный выпуск БЗО26-1-Д может снизить доходность на 1,5–2%, приближаясь к уровню Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,3%.

Выпуск ЗО28-1-Е предоставляет спред к выпуску России-2028-З объемом 0,6%, годовой потенциал дохода — более 11,5%. При учете паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпуска в евро должна быть на 1,5–2% меньше.

ГТЛК — финансовый институт, поддерживающий транспортную отрасль России через лизинг. Основой его кредитоспособности является поддержка со стороны 100%-ного акционера — государства, проявляющаяся в практически ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает государственную поддержку. Качество активов удовлетворительное, семь лидирующих лизингополучателей составляют около 44% портфеля.

Высокие показатели доли — 16% и 13% — принадлежат одному из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейшему авиаперевозчику. Уровень достаточности капитала, учитывая возможность недорезервирования в отчетных данных, высок.

Предложение о дивиденде по России-2028-З составляет 1,6%. Ожидаемый доход превышает 3,4% за полгода или 7,5% за год — это весьма привлекательно.

Акрон — крупный российский производитель удобрений с прибылью выше, чем у конкурентов. На мировом рынке Акрону принадлежит небольшая доля по производству и добыче – всего 1,5–2%. Операционные риски средние, так как компания имеет три основных производства.

Малое значение задолженности: скорректированный показатель Чистый долг/EBITDA равен 1,8х. В оптимальных условиях возможно погасить долг за два года. Вячеслав Кантор владеет акциями на 95%, остальное находится в свободном обращении.

Бордовый облигационный выпуск БО-001P-08 со ставкой доходности в 6,4% может обеспечить доход более 3,7% за шесть месяцев и 7,5% за год.

Выпуск БО-001Р-07 прогнозирует доходность 6,8%. Предполагается, что к уровню ГТЛК доходность снизится. Потенциальный доход в юанях может составить 3,4% за полгода и 6,8% за год.

Металлоинвест — лидер мирового рынка разведанных запасов железной руды. Доля компании на рынке производства равна 1,6%. ЭBITDA в 2023 году составила 48% и соответствует среднему показателю отрасли. 84% дохода приходится на добычу железной руды. По оценкам за 2021 год, Металлоинвест находился во втором квартиле глобальной кривой совокупных денежных затрат ($48/т), что по нашим данным сохраняется и в настоящее время.

К концу I полугодия 2024 года Чистый долг/EBITDA за 12 месяцев составил 1,8х, что позволяет компании погасить все имеющиеся долги менее чем за два года. Совокупный объем погашений до 2026 года полностью обеспечен текущей ликвидностью. Алишер Усманов владеет 49%, семья Андрея Скоча — 30%.

Выпуск облигаций 001Р-12 обещаетreturn выше разумного показателя. Предполагается снижение на 0,5-1%, при этом потенциал дохода в юанях составит более 3,5% за полгода и 7% за год.