Удерживаем оптимизм по отношению к долговому рынку в рублях. В портфеле заменяем выпуск Европлан 001-09, показавший прибыль в 8% относительно индекса и достигший цели, на АБЗ-1 002Р-03.

Главное

За неделю инфляция выросла с 0,06% до 0,07% — без заметного влияния.

Учитывая актуальный курс рубля, прогнозируем понижение инфляции в мае-июне до уровня ниже целевого показателя Банка России.

ЦБ посчитал, что инфляция в апреле, скорректированная по сезону и выраженная как годовая, составила 6,2%. Это значение ниже, чем 7% в марте, но выше нашей оценки 4–5%, что можно считать умеренно негативным фактором.

В первом квартале 2025 года ВВП увеличился на 1,4% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года, а скорректированный показатель снизился примерно на 0,5–1% относительно четвертого квартала 2024 года. Пройдена половина технической рецессии — это повод для понижения ставки.

В деталях

Инфляция невысока, но различается по составляющим. Центробанк пребывает в затруднении.

Центральный банк России опубликовал обзор финансовых рынков, в котором указал на снижение темпов роста цен по устойчивым компонентам, но динамика разнородная для групп товаров и услуг. Например, импортная электроника и техника стоят дешевле из-за курса рубля, а услуги — дороже из-за разлива мазута в Анапе.
Это затрудняет оценку устойчивости тренда Центральным банком. Увеличение ожидаемой инфляции добавляет неопределенности, хотя по компонентам ситуация более логична: ожидаемая инфляция у людей со сбережениями падает, а у тех, кто не имеет их — растет.

Без накоплений люди сильнее зависят от доступных продуктов, как например картошка, цена которой с начала года еженедельно увеличивается и уже выросла на 56%. Ожидания от заседания ЦБ 6 июня минимальны — требуется четкий сигнал о снижении ставки.

Продолжаем считать рынок позитивным в долгосрочной перспективе. К 2026-2027 годам прогнозируем постепенное снижение доходности длинных ОФЗ с более чем 15% до 9–11%. Более подробно о макроэкономической ситуации рассказано в стратегии.

Меняем Европлан на АБЗ-1

С момента включения в наш портфель 31 января фонд Европлан принес доходность 16%, или 8% больше индекса, а разница в доходности к ОФЗ уменьшилась до 300 базисных пунктов (3%) — ниже целевой величины 400 базисных пунктов (4%). Заменили выпуск Европлан 001-09 на АБЗ-1 002Р-03 с доходностью до погашения (YTM) 29% на срок 2,2 года и дюрацией около 1,8 лет.

Производственная компания АБЗ-1 занимается изготовлением асфальта и участвует в дорожном строительстве на северо-западе России. Компания также выступает подрядчиком и акционером (10%) в проекте трамвайного пути в Санкт-Петербурге, реализуемом по схеме государственно-частного партнерства.

Производство асфальтобетонных смесей занимает 24% рынка. Чистый долг отрицательный, а исключая потенциально ограниченные средства ГЧП проекта, показатель Чистый Долг/EBITDA составит около 2х — низкий уровень. АБЗ-1 002Р-03 предлагает доходность на 6–8% выше, чем у аналогичных конкурентов ВИС и Автобан.

Предполагается снижение доходности на 4% по сравнению с конкурентами до 25% при нынешних показателях. Возможный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом понижения доходностей ОФЗ на 2–4% превышает 20%/35% — это привлекательно.

Эмитенты и выпуски

«Газпромнефть» — третья по величине российская нефтяная компания, дочерняя структура «Газпрома» (доля 96%). Компания обладает низким уровнем задолженности (Чистый Долг/EBITDA — 0,8x), работает в секторе добычи нефти, который характеризуется средней стабильностью из-за налогового режима и ОПЕК+, а также получает поддержку конечного бенефициара — государства, в том числе через «Газпром».

Выпуск Газпром нефть 003Р-15R с YTM 18% на пять лет демонстрирует доходность, превышающую доходность ОФЗ на сопоставимый срок на 2%, лучших выпусков РЖД на 0,5–1%, собственной кривой на 1%, а также дисконтных облигаций Сбербанка на 4–5 лет на 1,5–2%. Посленалоговая доходность превосходит доходность сопоставимых выпусков РЖД и ОФЗ на 3%, Сбербанка – на 1,5–2%. Предполагается получить доход в размере 12% и более 30% за полгода и год.

Джи-групп является крупнейшим девелопером Татарстана с долей рынка более 10% и небольшой долговой нагрузкой (показатель Чистый Долг/EBITDA оценивается приблизительно в 1). Эмитент продемонстрировал хорошие результаты за 2024 год, а операционная прибыль до неденежных статей (EBITDA) за II полугодие 2024 года достигла рекордного уровня, несмотря на замедление в отрасли. Рентабельность по EBITDA (28%) немного превосходит средний показатель рынка.

Новый выпуск облигаций Джи-групп с погашением через два года предлагает доходность к погашению (YTM) на уровне 24,7%, что на 1% выше спреда к ОФЗ по сравнению с более короткой бумагой. Доходность текущей облигации превышает доходность аналогичного по кредитоспособности двухлетнего выпуска ЛСР с YTM 24,7% на более чем 1%. Предполагается получить доход в размере не менее 15%, а за полгода и год – более 27%.

Сэтл Групп — главный девелопер Санкт-Петербурга (22% рынка) и входит в топ-5 России. Облигации Сэтл Групп пострадали от распродажи облигаций всех строительных компаний, хотя риски кажутся малыми. Прибыль бизнеса превосходит конкурентов (рентабельность по EBITDA 30–32% против 24–26%), долговая нагрузка минимальна среди девелоперов второго эшелона (показатель Чистый Долг/EBITDA — 0,4x, может погасить весь долг за полгода в идеальных условиях), а акционер способен погасить весь чистый долг компании из выплаченных дивидендов. Ожидается доход свыше 16% за полгода.

АБЗ-1 специализируется на производстве асфальта и строительстве дорог Северо-Западного региона России. Компания участвует как подрядчик и акционер в проекте строительства трамвайной линии Санкт-Петербурга, являясь обладателем 10% доли в ГЧП (государственно-частное партнерство). Доля рынка по производству асфальтобетонных смесей составляет 24%.

Чистый долг отрицательный, а без учета потенциально ограниченных в использовании средств ГЧП проекта, отношение Чистого Долга/EBITDA составит около двух – низкий уровень. АБЗ-1 002Р-03 с YTM 29% на 2,2 года и дюрацией около 1,8 лет дает доходность на 6–8% выше, чем у аналогичных инструментов ВИС и Автобан. Предполагается снижение доходности до 25%, что будет на 4% ниже текущих показателей по сравнению с конкурентами. Потенциальный доход за полгода/год (купон + переоценка тела) с учетом прогноза снижения ключевой ставки превышает 20%/35% – это привлекательно.

У России чистый долг отрицательный и экономика растет. Ожидается снижение доходности на 1% за полгода и 2–2,5% — за год, поскольку опережающие показатели (повышение налогов, меньший дефицит бюджета, замедление кредитования, геополитическая обстановка и курс рубля) указывают на уменьшение напряжённости на рынке облигаций с фиксированным купоном.

Новая технология – нефтесервисная компания, занимающаяся производством и обслуживанием насосов для наземного извлечения нефти. Уровень долговой нагрузки средний: 2,1х по показателю Чистый долг/EBITDA. Выпуск облигаций предлагает высокую доходность к погашению (YTM) – около 28,9% на полтора года, что выше собственной кривой и доходностей других машиностроительных компаний (ГМС и Синара ТМ). Потенциальный доход за полгода (купон + переоценка тела) превышает 14% – привлекательный показатель.

ЛСР входит в топ-5 российских девелоперов, занимает второе место по рынку Санкт-Петербурга (15%). У компании низкая долговая нагрузка: показатель Чистый Долг/EBITDA равен 0,9х (может погасить весь долг за год при идеальных условиях). Продажи ЛСР в IV квартале 2024 года увеличились по сравнению с предыдущим кварталом на 60% в рублях и на 50% в метрах. Самое сложное для девелоперов уже прошло.

Облигации ЛСР с трехмесячным сроком обращения предлагаются по ставке 25,3% годовых, что на 1–2% выше собственной кривой доходности и на 1% превышает показатели аналогичных выпусков других девелоперских компаний. Предполагается получение дохода за полгода и год с учетом переоценки тела более 15% и 30%.

Готовое решение

Стратегия поможет сформировать разнообразный набор долговых инструментов, не требуя от инвестора отдельного анализа каждой позиции. ДУ «Долгосрочные облигации».

БКС Мир инвестиций