Изображение: img.freepik.com

Валютным облигациям присматриваемся с оптимизмом, учитывая стабильность рубля. Портфель пока оставляем прежним.

Главное

ФРС отодвигает снижение ставок, рынок ожидает два раза в 2025 году, начиная с сентября.

Статистика США выявила ускорение роста потребительских цен, исключая продукты питания и энергию, с 0,1% в марте до 0,2%, но ниже прогноза в 0,3%. Годовая базовая инфляция сохранилась на уровне 2,8%, в соответствии с ожиданиями. Производство промышленности за март осталось без изменений по сравнению с прошлым месяцем, вероятно, вследствие тарифных ограничений США, а обрабатывающая промышленность сократилась на 0,4% м/м (оба показателя оказались ниже прогнозов).

ФРС оценит воздействие тарифного регулирования на американскую экономику в ходе заседания 18 июня. Ожидаемое рынком снижение ставки перенеслось на сентябрь из-за отсутствия явных доводов для ее сокращения уже сейчас. Вместо трёх ожидаемых снижений до конца года прогнозируются два с шагом по 25 базисных пункта.

Прочный курс рубля сохраняет интерес к облигациям в иностранной валюте на нашем рынке. Портфель таких облигаций не изменен.

Эмитенты и выпуски

ПИК — один из ведущих российских девелоперов по объёму ввода жилья (1,7 млн кв. м введено в 2024 г.), уступая лишь Самолету. Портфель проектов отличается высокой диверсификацией, что снижает зависимость денежного потока от реализации конкретного проекта: к началу апреля текущее строительство превысило 4,2 млн кв. м жилья (55% из них расположено в Москве).

На март 2025 года жилье, планируемое к вводу в том же году, реализовано на 77%, что выше среднерыночной отметки в 53%. Рентабельность по EBITDA составляет 22%, что соответствует среднему показателю рынка. Долговая нагрузка низкая: показатель Чистый долг/EBITDA — 0,2х. Сергея Гордеева с долей 15% занимает позицию крупнейшего акционера.

Выпуск, рассчитанный в долларах США, обеспечивает доходность 8,2%, а также спред к России-2026 в размере 6,3%. Предполагаем, что риски ПИКа преувеличены из-за негативного отношения к сектору девелоперов, ожидаем сужение спреда на 2–3%. Потенциальный годовой доход может превысить 11% в долларах США или 5,7% за полгода.

Полипласт лидирует на российском рынке по производству добавок, изменяющих свойства материалов и веществ, например, регулирующих твердость бетона. Бизнес функционирует в относительно стабильном секторе химии, доля компании на российском рынке ключевых сегментов превышает 50%. Операционные риски средние: два основных завода обеспечивают около 60% всей выручки, другие два завода по оценкам, – около 30%. Долговая нагрузка повышенная: скорректированный Чистый долг/EBITDA 3,1х, в идеальных условиях компания может погасить долг за 3,1 года. Акционеры: Ильсур Шамсутдинов — 80%, Александр Ковалев — 20%.

Вручную перефразированный текст: Выпуск, рассчитанный в долларах США, обещает доходность на уровне 10,7%. При падении ключевой ставки предполагается, что доходность останется ниже отметки 11%, так как 80% задолженности компании составляют рублевые обязательства с переменной ставкой. Возможный годовой доход может превысить 12% в долларах США или 6% за полгода.

NOVATEK — крупнейшая российская компания нефтегазовой отрасли, получающая значительную часть прибыли и выручки от газа и СПГ. Доля на мировом рынке газа (трубопроводный + СПГ + внутренний) небольшая, наибольший показатель (5%) приходится на мировой экспорт СПГ. Низкая себестоимость добычи нефти и газа обеспечивает высокую рентабельность компании. Операционные риски малы, так как месторождения разнообразны.

Компания характеризуется очень низкой долговой нагрузкой: чистый долг/EBITDA без учета проектов СПГ равен 0,5x, что означает возможность погашения долга за полгода при благоприятных обстоятельствах. Среди акционеров выделяются Леонид Михельсон (25%), Геннадий Тимченко (24%), Газпром (10%), Total (19%), а также остальные и акции в свободном обращении (22%).

Выпуск 001Р-02 демонстрирует доходность, сопоставимую с доходностью облигаций Россия-2029-З. За полгода возможно получение 3,8%, а за год – 7,6%. Такие показатели привлекательны.

Газпром, являющийся поручителем по облигациям, добывает газ и нефть, владеет газотранспортной системой в России и контролирует экспорт по трубе. За 12 месяцев до I полугодия 2024 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7%, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Долговая нагрузка средняя: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6х. Ожидается, что он останется на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности/рефинансирования невысок благодаря денежным средствам в размере $8 млрд и господдержке.

При удержании жесткой ДКП в России и геополитических влияниях ожидается выполнение колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д не ранее января 2041 года. Доходность к оферте составляет 11,6%.

В связи с уменьшением ставки ФРС и постепенной стабилизацией рынка после замещения Министерством финансов бессрочный выпуск БЗО26-1-Д может снизить доходность на 1,5–2% до уровня Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,2%.

ЗО28-1-Е предлагает спред к выпуску России-2028-З в размере 0,5%, потенциальная годовая прибыль — 12%. При учете паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпуска в евро должна быть на 1,5–2% ниже.

ГТЛК — финансовый институт, который помогает транспортной отрасли России через лизинг. Основой его кредитоспособности является поддержка государства в лице 100%-ного акционера, которая проявляется в почти ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает господдержку. Качество активов хорошее, семь ведущих лизингодателей составляют около 45% от всего портфеля.

Высокие доли 17% и 14% принадлежат одному из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейшему воздушному перевозчику. Капитала достаточно с учетом возможного недорезервирования в отчетности, его уровень высокий. Выпуск предлагает спред к Россия-2028-З на 2,5%, ожидаемый доход составляет 5% за полгода или 10% за год — это привлекательно.

Акрон — крупный российский производитель удобрений, получающий большую прибыль благодаря большей рентабельности по сравнению с конкурентами. На мировом рынке доля компании в производстве и добыче невелика — лишь 1,5–2%. Операционные риски средние из-за наличия у предприятия трёх основных производственных площадок.

Компания обладает низкой долговой нагрузкой (Чистый долг/EBITDA равен 1,8). В оптимальных сценариях погашение долга может быть осуществлено за два года. Владелец акций Вячеслав Кантор держит 95% акций, оставшиеся 5% находятся в свободном обращении.

Новый выпуск облигаций БО-001P-08 в долларах США предлагает доходность 6,4%. За полгода инвестор может получить более 3,5%, а за год – 7% от инвестиции.

Выпуск БО-001Р-07 прогнозирует доходность на уровне 6,8%. Предполагается, что она приблизится к уровню ГТЛК. В валюте CNY потенциальный доход может составить более 3,5% за полгода и 7% за год.

Металлоинвест — самая большая в мире горнорудная компания по запасам железной руды. Процент доли на мировом рынке производства железной руды составляет 1,6%. EBITDA за 2023 год составила 48%, что соответствует среднему показателю отрасли, 84% приходится на выпуск железной руды. По оценкам за 2021 год Металлоинвест занимал второе место в глобальной кривой совокупных денежных затрат ($48/т), и, по нашим оценкам, ситуация сохранилась.

На конец первого полугодия 2024 года чистый долг компании по отношению к EBITDA за 12 месяцев составил 1,8х. Это означает возможность погасить все долги менее чем за два года. Совокупный объем погашений до 2026 года полностью покрывается текущей ликвидностью. Алишер Усманов владеет 49% акций, семья Андрея Скоча — 30%.

Выпуск в юанях 001Р-12 демонстрирует доходность выше справедливого уровня. Предполагается снижение на 0,5–1%, а потенциальный доход в CNY составит свыше 3,5% за полгода и 7% за год.