Относимся к рынку валютных облигаций с умеренным оптимизмом. Из портфеля исключаем Газпром ЗО31-1-Д и ГТЛК-ЗО29-Д, в него добавляем ЕВРАЗ 003Р-03 и ГТЛК-ЗО28-Д.

Главное

Федеральная резервная система оставила процентную ставку на отметке 4,25-4,5%. Включаем новый актив в портфель из валют.

Американский регулятор прогнозирует снижение ставки на 50 базисных пунктов к 2025 году, возможно двумя этапами по 25 базисных пунктов каждый. Снижение также может быть рассмотрено при ослаблении рынка труда или более быстром снижении инфляции.

Базовая инфляция прогнозируется на уровне 2,8%, а ставка составит 3,9% в 2025 году. На рынке валютных облигаций России потенциал снижения доходности сохраняется для длинных облигаций и некоторых корпоративных бумаг. Короткие и среднесрочные российские «суверенки» имеют уже значительный спред по отношению к трежерис (UST) – 1–1,5%, что ниже исторического уровня 1,5–2% до 2022 года. При нынешнем курсе рубля покупка валютных облигаций представляется привлекательной.

В портфеле меняем Газпром ЗО31-1-Д и ГТЛК-ЗО29-Д на ЕВРАЗ 003Р-03 и ГТЛК-ЗО28-Д, которые могут дать большую прибыль. За год доходность бумаг может превысить 10% в долларах США. Это привлекательно.

Эмитенты и выпуски

ЕвразХолдинг Финанс (ЕВРАЗ) 003Р-03

ЕВРАЗ занимает лидирующие позиции на рынке производства стали для строительства и железнодорожного транспорта России. 40% выручки компании поступает от строительной отрасли РФ, приблизительно 14% — от железнодорожной. Железнодорожная отрасль исторически характеризуется стабильностью. EBITDA маржа составляет 20%, что является высоким показателем, но уступает 29% у Северстали. В большей степени это объясняется вертикальной интеграцией в железную руду. Операционные риски компании средние: два основных завода с низкой аварийностью производят около 40% и 60% всей стальной продукции.

Низкая задолженность: чистый долг/EBITDA составляет 1,2. Достаточно денежных средств, нового выпуска и ликвидности для погашения всех обязательств к 2025 году. График выплат по долгам благоприятный: $0,9 млрд, $1,1 млрд и $0,2 млрд в 2025, 2026 и 2027 годах соответственно — менее 1 EBITDA ежегодно. Участники акционерного капитала: Роман Абрамович — 29%, Александр Абрамов — 19%, Александр Фролов — 10%, остальные — 42%. Подробнее в отчете « ». Облигации ЕВРАЗа — это инвестиция с минимальным риском и высокой прибылью. ».

Предложение предполагает разницу в ставках 3,6% по отношению к России-2027-З, ожидает уменьшение этой разницы с возможным полугодовым доходом 5,2%, а годовым — 10,4%.

R

«Южуралзолото» входит в пятерку ведущих золотодобытчиков России. Себестоимость золота составляет $1430 на унцию (AISC) — уровень средний по отношению к мировым золотодобытчикам. Рентабельность по EBITDA на конец I полугодия 2024 года достигла 44% — как у канадской компании Barrick Gold. Рост закупок золота Банком России и высокие цены на золото окажут положительное влияние на выручку в 2024–2025 годах. Операционные риски минимальны: добыча золота ведется преимущественно открытым способом. Низкая долговая нагрузка — по состоянию на конец I полугодия 2024 года.

Чистый долг/EBITDA за 12 месяцев равен двум, что означает возможность погасить все имеющиеся долги компанией за два года при идеальных условиях. Акционеры: Константин Струков — 68%, АО «ААА Управление капиталом» — 22%, 10% в свободном обращении.

Прогнозируется сокращение разницы цен на облигации России-2027-З до 3,4%, доходность может достичь 4,5% за шесть месяцев, или 9% годовых – это выгодное предложение.

R

Новатэк — одна из крупнейших российских нефтегазовых компаний, специализирующаяся на газе и СПГ, обеспечивающих большую часть прибыли и выручки. На мировом рынке газа (трубопроводный + СПГ + внутренний) компания занимает незначительный процент, наибольший (5%) — в мировом экспорте СПГ. Благодаря низкой себестоимости добычи нефти и газа Новатэк демонстрирует высокую рентабельность. Операционные риски компании низкие из-за диверсификации месторождений.

Задолженность компании невелика: чистый долг по отношению к EBITDA, не считая проектов СПГ, равен 0,5x. Это означает возможность погашения долга за полгода при благоприятных условиях. Доля акционеров распределена следующим образом: Леонид Михельсон — 25%, Геннадий Тимченко — 24%, Газпром — 10%, Total — 19%, остальные и в свободном обращении — 22%.

Предложение выпуска 001Р-02 — размещение средств в спред к России-2029-З с процентами: 1% раз в полгода, или 10% годовых. Такая доходность выглядит выгодной.

R

СИБУР Холдинг — ведущая нефтехимическая компания России. Производит пластмассы, шины и другие изделия. Доля продукции компании на рынке варьируется от 27% до 70%. Операционные риски невелики из-за работы на 26 предприятиях. Низкая себестоимость сырья обеспечивает высокую прибыльность.

Низкая долговая нагрузка: показатель Чистый долг/EBITDA составляет 1,5x, что означает возможность погашения долга СИБУР в идеальных условиях за полтора года. Среди акционеров: Леонид Михельсон владеет 31%, Геннадий Тимченко — 14%, китайские госфонды — 17%, СОГАЗ — 11%, акционеры ТАИФа — 15%, действующий и бывший топ-менеджмент — 12%.

Выпуск предоставляет спред к России-2028-З на уровне 1,8%. Предполагается сужение разницы доходности до 5% за шесть месяцев, или 10% за год – это привлекательно.

R

R

Газпром, являясь поручителем по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет российской газотранспортной системой и обладает монополией на экспорт по трубам. За последние 12 месяцев по состоянию на I полугодие 2024 года выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7%, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.

Задолженность средней величины: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6х. Предполагается, что он будет держаться на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря наличным средствам в размере $8 млрд и государственной поддержке. При сохранении жесткой ДКП в России и влиянии геополитики маловероятен исполнение колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026, 2031, 2036 годах и более вероятным выполнение оферты в январе 2041 года. Доходность к оферте составляет 11,6%.

Благодаря снижению ставки ФРС и постепенной нормализации рынка после замещения Минфина бессрочный выпуск БЗО26-1-Д может снизить доходность на 1,5-2%, приближаясь к уровню Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,4%. ЗО28-1-Е предлагает спред к выпуску России-2028-З в размере 1,2%, потенциальный доход за год — 13%. При паритете процентных ставок для USD и EUR доходность выпусков в евро должна быть ниже на 1,5–2%.

R

Государственный транспортный лизинговый компанией (ГТЛК) предоставляет финансовые услуги для транспортной отрасли России, используя механизм лизинга. Высокая кредитная способность компании обусловлена поддержкой со стороны 100%-ного акционера – государства. Эта поддержка проявляется в регулярных докапитализациях и получении льготных кредитов. Пример поддержки Роснано подтверждает эту позицию.

Актив портфеля оценивается как удовлетворительный, семь основных лизингополучателей контролируют примерно 45%. Среди них наибольшие доли – 17% и 14% – у крупнейшего железнодорожного оператора и крупнейшего воздушного перевозчика. Капитал достаточен, даже при учете вероятного недорезервирования в отчетности.

Предложение о выпуске предполагает доходность по России-2028-З на уровне 2,7%. Ожидается потенциальный доход в 5,2% за полугодие или 10,4% за год — это выглядит привлекательно.

Металлоинвест является крупнейшей глобальной горнорудной компанией по запасам железной руды. Её доля на мировом рынке производства железной руды составляет 1,6%. Производство железорудных концентратов образует 84% от общей EBITDA компании. В 2023 году EBITDA составила 48%, что соответствует среднему показателю отрасли.

По оценкам за 2021 год Металлоинвест занимал второе место в глобальной кривой совокупных денежных затрат ($48/т), и по нашим подсчётам, это положение сохранилось. Низкая долговая нагрузка — на конец I полугодия 2024 года показатель Чистый долг/EBITDA за 12 месяцев составил 1,8х, то есть компания может погасить все имеющиеся долги менее чем за два года.

Доступность денежных средств высока: общий объем погашений до 2026 года полностью покрывается текущими средствами. Акционеры: Алишер Усманов — 49%, семья Андрея Скоча — 30%. Новая эмиссия в юанях 001Р-12 предлагает доходность, превышающую справедливую, ожидаем снижение на 1,5–2% и потенциальный доход в CNY 7,5% за полгода и свыше 11% за год.

БКС Мир инвестиций