В стратегии на II квартал 2025 г. Анализируется российский рынок, с фокусом на отдельные отрасли и ценные бумаги. Представляется прогнозная стоимость акции одного из представителей рынка. нефтегазового сектора В текущем году прогнозируется цена акции Газпром нефти на уровне 800 рублей, к концу года ожидается нейтральная динамика её стоимости. Публикация посвящена предположениям о перспективах компании во втором квартале 2025 года.

Целевую цену акций Газпром нефти снижаем до 800 рублей за бумагу, переходя к нейтральному взгляду из-за понижения прогноза цены российской нефти на период 2025–2026 годов. Санкционное давление на компанию может увеличить скидку на ее продукцию при продаже за рубежом. В новой стратегии для всех российских акций безрисковая ставка уменьшена с 16,25% до 15,5%. Избыточная доходность бумаги сейчас равна 9%, поэтому взгляд на акции понижаем с «Позитивного» до «Нейтрального».

Взгляд на компанию

Высокие результаты и по началу украинского конфликта. Согласно информации о финансовых показателях компании, операционная прибыль и EBITDA по итогам 2024 года превысили показатели 2019–2021 годов. В отличие от ситуации в российском нефтегазе в 2024 году, где добыча жидких углеводородов сократилась на 3%, а нефтепереработка — на 2% из-за квот ОПЕК+, Газпром нефть продемонстрировала рост как добычи углеводородов (+5%), так и переработки на НПЗ (+1%). Причина — компания перераспределила квоты по добыче от Газпрома и завершила ремонт НПЗ. В связи с этим в ближайшие годы ожидается умеренное снижение капитальных затрат. При этом в последней отчетности не учтены санкции, введенные в январе — их влияние, если оно будет, рынок увидит в результатах за первое полугодие 2025 года.

Рыночное положение формируется под влиянием дивидендных доходов. По нашим оценкам, Газпром нефть заплатит финальные дивиденды за 2024 год в размере 23 рублей на акцию с доходностью 4%. За весь 2024 год компания направит 75 рублей на акцию с доходностью 12%, что выглядит достаточно умеренно. Есть шанс на более крупные финальные дивиденды из-за корректировки на курсовые разницы и/или бумажных изменений в размере отложенных налоговых обязательств. Компания использует размер чистой прибыли, которую часто повышает, в качестве дивидендной базы. С 2023 года компания увеличила коэффициент дивидендных выплат до 75%, но с учетом величины свободного денежного потока. Дальнейшего роста этого показателя в ближайшие два года мы не прогнозируем.

Драйверы роста

Большая часть экспортных рынков, которые показывают потенциал увеличения производства. Среди российских нефтяников у Газпром нефти наибольший процент премиальных каналов экспорта — 70%. Это Приразломное месторождение, порт «Арктические ворота» и доступ к трубопроводу «Восточная Сибирь — Тихий Океан». За три года компания могла подготовиться, чтобы смягчить эффект санкций с 10 января 2025 года. Кроме того, Газпром нефть увеличила добычу углеводородов с 80 млн тонн нефтяного эквивалента в 2015 году до 127 млн тонн в 2024 году, благодаря технологической эффективности. По такой динамике мы полагаем, что после снятия ограничений ОПЕК+ компания может увеличить добычу и активизировать разработку новых месторождений.

Продажа нефтепродуктов в России обеспечивает стабильность в условиях колебаний мировых рынков. Главным источником дохода Газпром нефти выступают продажи нефтепродуктов внутри России. При этом объем реализации продукции премиального сегмента — розницы — превышает объем оптовой торговли. Оба крупных НПЗ компании, Московский и Омский, даже в 2022-2024 гг. модернизировали установки для увеличения производства светлых нефтепродуктов.

Перспективная дивидендная история. Газпром нефть готова предложить инвесторам двузначную доходность от дивидендов. В 2024–2025 годах ожидается снижение дивидендов из-за ухудшения геополитической и макроэкономической обстановки, а в 2024 году к этому добавился рост бумажных отложенных налоговых обязательств. Умеренная задолженность позволяет с 2027 года увеличивать коэффициент и размер дивидендных выплат, что будет соответствовать улучшению финансовых показателей в долгосрочной перспективе.

Ключевые риски

Падение цен на нефть и укрепление рубля. Цены на нефть снижаются после решения ОПЕК+ частично снять ограничения по добыче с апреля. Рост предложения должен уравновесить рост спроса, но последний сейчас не ясен: китайская экономика замедляется, а в США ведутся торговые войны с крупнейшими экономическими регионами. В ближайшие годы низкая рублевая цена энергоресурсов может ограничивать рост финансовых показателей Газпром нефти. Из-за ухудшения рынка и сильного санкционного давления мы ожидаем возврата долларовой EBITDA к значениям 2024 г. лишь в 2028 г.

Ограничение роста цен нефтепродукты в РФ. Правительство Российской Федерации внимательно следит за объемами и ценами на внутреннем рынке нефтепродуктов. С осени 2023 года власти регулируют правила экспорта бензина. Законом установлены верхние лимиты по оптовым ценам, которые ежегодно увеличиваются на 3%. При высокой инфляции не исключено введение более жестких ограничений на ценообразование как в оптовой, так и в розничной сферах нефтепродуктов.

Усиление санкционного давления. В январе Министерство финансов США ввело блокирующие санкции против «Газпромнефти». Руководство компании заявило о готовности к новым ограничениям, однако признало, что они повлияют на финансовые показатели в ближайшие годы. По предварительным оценкам, до половины выручки «Газпромнефти» может приходиться на продажу сырья за границу. Среди прочих негативных последствий – требование американских регулирующих органов к «Газпромнефти» покинуть состав акционеров сербского предприятия NIS. Вместе с тем, возможно, что Сербия выкупит актив по рыночной цене.

Основные изменения

Прогнозы по некоторым макроэкономическим показателям были пересмотрены. В том числе цены на нефть изменятся под влиянием ситуации в российской экономике и ухудшения рынка после решения ОПЕК+. Безрисковая ставка снизилась с 16,25% до 15,5%.

Изменения после предоставления отчета и новых ограничений. В феврале публикуются сокращенные финансовые отчеты и операционные показатели Газпром нефти за 2024 год. Расчеты скорректированы по фактическим данным. В прогнозы учтены блокирующие санкции США, что дополнительно понизило оценки на 2025–2026 годы.

Прогнозы по всем ключевым показателям для 2025–2026 годов ухудшились, за исключением выручки в 2025 году. По прогнозу выручки и чистой прибыли на оба года мы оказались более осторожны, чем консенсус, а по EBITDA в 2026 году – оптимистичнее. Кажется, не все аналитики учли слабость рынка нефти. Предполагаем, что это произойдет в ближайшее время.

Взгляд нейтрален. Целевой уровень цены через год — 800 рублей.

Опускаем стоимость цели и изменяем восприятие на «Нейтральное». Целевую цену акций Газпром нефти снижаем на 12% до 800 рублей за бумагу после обновления безрисковой ставки, прогноза макроэкономических показателей и цен на нефть. Взгляд ухудшаем до «Нейтрального» на основе прогноза избыточной доходности бумаги в 9%. Коэффициент P/E от ожидаемой прибыли 2025 года равен 7,2х — достаточно высокий уровень, на 58% выше 10-летней средней.

БКС Мир инвестиций