Изображение: img.freepik.com

Главное

В отношении рынка валютных облигаций наблюдаем умеренную позитивную динамику, предвидем поддержание ставки ФРС.

В феврале в США инфляция замедлилась до 0,2% по сравнению с предыдущим месяцем и 3,1% год к году. Это лучше прогнозов рынка. ФРС будет учитывать влияние тарифов новой администрации президента США, поэтому на заседании 18 марта ставка скорее всего останется на прежнем уровне. До конца 2025 года, начиная с июня, ожидается три снижения ставки на общую сумму 75 базисных пунктов.

В российской валютной сделке по облигациям потенциал снижения доходности сохраняется для среднесрочных и долгосрочных бумаг. Разница в доходностях российских суверенных облигаций по сравнению с американскими (UST) находится около нормального исторического уровня 150–200 процентных пунктов до 2022 года. При текущем курсе рубля считаем покупку валютных облигаций привлекательной.

Эмитенты и выпуски

R

Южноуральское горнорудное объединение (ЮГК) входит в пятерку лидеров по добыче золота в России. Себестоимость составляет 1430 долларов за унцию золота (AISC) — уровень, средний для мировых золотодобытчиков. Рентабельность по EBITDA на конец первого полугодия 2024 года составила 44% — такой же показатель, как у канадской Barrick Gold. Рост закупок золота со стороны Банка России и высокие цены на золото окажут поддержку выручке в 2024–2025 годах. Операционные риски малы: добыча золота ведется преимущественно открытым способом.

К концу I полугодия 2024 года чистый долг/EBITDA за 12 месяцев составил 2х, что позволяет компании в идеальных условиях погасить все долги за два года. Константин Струков владеет 68%, АО «ААА Управление капиталом» — 22%, а 10% акций находятся в свободном обращении. Предложение предполагает спред к России-2027-З на 4%, ожидается сужение спреда и доход до 5,5% за полгода, или 11% за год — это привлекательно.

R

НОВАТЭК — крупнейшая российская нефтегазовая компания с высокой долей газа и СПГ в прибыли и выручке. Доля на мировом рынке газа (трубопроводный + СПГ + внутренний) мала, наибольшая (5%) — в мировом экспорте СПГ. Компания характеризуется низкой себестоимостью добычи нефти и газа, что обеспечивает высокую рентабельность. Операционные риски низкие из-за диверсификации месторождений.

Задолженность компании незначительна: чистый долг к EBITDA без учета проектов СПГ равен 0,5x, что позволяет погасить долг за полгода при благоприятных обстоятельствах. Леонид Михельсон владеет 25%, Геннадий Тимченко — 24%, Газпром — 10%, Total — 19%, остальные акционеры и свободно обратимые акции — 22%.

Выпуск 001Р-02 предоставляет возможность инвестировать в спред Россия-2029-З со ставкой 1%, гарантируя доход от 5,5% за полгода и до 11% за год.

R

СИБУР Холдинг является крупнейшей российской нефтехимической компанией, занимающей монопольное положение в производстве пластиков, шин и других товаров. Продукция компании доминирует на рынках различных секторов, контролируя от 27% до 70%. Операционные риски невелики благодаря производству на 26 предприятиях. Низкая себестоимость сырья обеспечивает высокую прибыльность СИБУР Холдинга.

Низкий уровень закредитованности: чистый долг к EBITDA равен 1,5х, что означает возможность погашения задолженности Сибур в идеальных условиях за 1,5 года. Акционеры: Леонид Михельсон владеет 31%, Геннадий Тимченко — 14%, китайские государственные фонды — 17%, СОГАЗ — 11%, акционеры ТАИФа — 15%, действующий и бывший топ-менеджмент — 12%.

Проект предполагает кредитный раз Spread по России-2028-З на уровне 1,6%. Ожидается ужесточение разницы процентных ставок и доходность до 5,5% за полгода, или 11% за год — это выгодно.

R

R

R

Газпром (поручитель/оферент по облигациям) занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой в России и обладает монополией на экспорт по трубе. За последние 12 месяцев по состоянию на I полугодие 2024 г. выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7%, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.

Задолженность находится на среднем уровне: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6. Предполагается, что он останется в диапазоне 1,5–2. Угроза нехватки ликвидности или проблем с рефинансированием низкая из-за наличия 8 миллиардов долларов на счетах и государственной поддержки.

Облигации ЗО31-1-Д торгуются по доходности на уровне России-2030-З, с потенциалом дохода до 10% за год. В случае сохранения жесткой ДКП в России и влияния геополитики колл-опцион по бессрочным облигациям Газпрома БЗО26-1-Д в 2026 г., 2031 г., 2036 г. и более маловероятен, а оферта в январе 2041 г. доходность к оферте составляет 12%.

При снижении ставки ФРС и постепенной нормализации рынка после замещения Минфина выпуск БЗО26-1-Д может обеспечить снижение доходности на 1,5-2% приблизительно до уровня Газпром капитал ЗО37-1-Д с YTM 7,1%. Выпуск ЗО28-1-Е предлагает спред к выпуску России-2028-З в размере 1,6%, потенциальный доход за год — 17%.

При равенстве процентов по долларам и евро доход от облигаций в евро составит на 1,5–2% меньше.

R

Государственный транспортный лизинговый компаньон (ГТЛК) — финансовая организация, которая помогает российской транспортной отрасли через лизинг. Основой его надежности является поддержка со стороны государства в виде ежегодных докапитализаций и льготных кредитов. Пример Роснано свидетельствует о государственной поддержке ГТЛК.

Качество активов хорошее. Семь лизингополучателей составляют около 45% портфеля. Один из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейший воздушный перевозчик имеют доли 17% и 14%. Достаточность капитала, учитывая возможную неполноту резервов в отчётности, высока.

Предложение включает спред к России-2029-З на уровне 3,3%. Ожидается потенциальный доход 7,5% за шесть месяцев или 15% в год – это выглядит выгодно.

R

Металлоинвест — крупнейшая горнорудная компания мира по запасам железной руды. Её доля на мировом рынке производства железной руды составляет 1,6%. Железная руда обеспечивает 84% EBITDA компании, которая в 2023 году составила 48%, что соответствует среднему показателю по отрасли.

В 2021 году эмитент занимал второе место по мировым расходам на денежные средства ($48/т), и эта позиция, по нашим оценкам, сохранилась. На конец I полугодия 2024 года чистый долг/EBITDA за 12 месяцев составил 1,8х, что означает, компания сможет погасить все имеющиеся долги менее чем за два года. Ликвидность компании высока: совокупный объем погашений до 2026 года полностью покрывается текущей ликвидностью.

Алишер Усманов владеет 49%, семья Андрея Скоча — 30% акций. Новый выпуск облигаций 001Р-12 предлагает доходность выше рыночной, ожидаем снижение на 1,2–1,7%, и потенциальный доход в юанях свыше 7% за полгода и свыше 11% за год.