Изображение: img.freepik.com

Ожидаем благоприятного развития рынка валютных облигаций. В инвестиционном портфеле заменяем Акрон на ГТЛК.

Главное

Центральный банк оставил ключевую ставку на уровне 21%, но скорректировал прогноз средней ставки в 2025 году с 17–20% до 19–22%.

Прогноз по ставке в 2025 году изменился с 17–20% до 19–22%, что делает пресс-релиз умеренно негативным. Центробанк отмечает, что ключевая ставка оказывает желаемый эффект: кредитование замедляется, предприятия снижают инвестиционную активность.

Эффективность адаптации экономики к изменившейся ситуации пока невысока, что особенно заметно на фоне значительных бюджетных расходов в декабре и январе. Остаемся оптимистами относительно темпов инфляции с учётом укрепления рубля, так как 80% факторов инфляции прямо или косвенно зависят от его курса.

Ожидается снижение ставки ФРС не ранее осени.

В январе инфляция в США увеличилась сильнее прогнозов рынка: базовый уровень инфляции составил 0,4% по сравнению с предыдущим месяцем и 3,3% за год против ожидаемых 0,3% и 3,1% соответственно. Рынки считают снижение ставки ФРС возможным не раньше сентября 2025 года.

Разница доходности российских суверенных облигаций, выданных в долларах, и американских казначейских облигаций (UST) превышает нормальный уровень в 150-200 пункта в два-три раза.

Позитивный взгляд на российский рынок валютных облигаций. В портфеле выпуск Акрон БО-001P-04 заменим ГТЛК БО 002P-05 в юанях, торгующийся около справедливого уровня с потенциалом дохода более 5% за полгода.

Эмитенты и выпуски

R

РЖД – это естественная монополия на территории железнодорожной инфраструктуры и локомотивов, где стопроцентный акционер – государство. Компания обладает железнодорожными поездами и локомотивами, контролируя около 99 процентов рынка услуг локомотивной тяги. Годовая модернизация железных дорог России предоставляет возможность рефинансирования в государственных банках при необходимости.

ЗО28-2-ФР Выпуск России-2028-З обещает доходность 0,8%. Предполагается получение дохода до 12% годовых в швейцарских франках — это выглядит перспективно.

R

R

R

R

Газпром, выступающий поручителем/оферентом по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой России и монополизирует экспорт по трубе. За последние 12 месяцев до I полугодия 2024 года выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7% соответственно, а EBITDA — 55%, 38% и 7%.

Себестоимость добычи газа и нефти среди наинизших в мире. Уровень долговой нагрузки средний: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6х. Предполагается, что он останется на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности и рефинансирования низкий благодаря имеющимся денежным средствам в объёме $8 млрд и государственной поддержке.

Выпуски замещающих облигаций ЗО31-1-Д и ЗО30-1-Д Предлагаются спред для России-2030-З на уровне 1,3% и 2,0%, а потенциальный доход по выпускам — до 18% годовых.

При жесткой денежно-кредитной политике в России и геополитическом воздействии реализация колл-опциона по бессрочным облигациям Газпрома маловероятна. БЗО26-1-Д Ожидается выполнение оферты в 2026, 2031 и 2036 годах, а наиболее вероятно — в январе 2041 года. Доходность к оферте составляет 12,8%.

Учитывая понижение ставки ФРС и постепенное восстановление рынка после замены Минфином бессрочного выпуска. БЗО26-1-Д Может привести к сокращению доходности на 1,5–2%, приближаясь к показателям Газпромбанка ЗО37-1-Д с доходностью по ставке купона в 8,8%.

ЗО28-1-Е Предлагается спред к выпуску России-2028-З объёмом 1,9%, потенциальный годовой доход — 19%. С учётом паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпуска в евро составит на 1,5–2% меньше.

R

R

ГТЛК предоставляет финансовую поддержку транспортной отрасли России через лизинг. Кредитоспособность компании обеспечивается государством, являющимся единственным акционером, которое проявляется в почти ежегодном увеличении капитала и получении льготных кредитов.

Кейс Роснано демонстрирует государственную поддержку. Качество активов оценивается как удовлетворительное. Семь лизингополучателей, находящихся в топе рейтинга, составляют около 45% от всего портфеля. У одного из крупнейших железнодорожных операторов и крупнейшего воздушного перевозчика доли составляют по 17% и 14% соответственно. Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности высокая.

ГТЛК ЗО29-Д Предлагается спред к России-2029-З в размере 1,9%. При снижении ставки ФРС и стабилизации рынка после замещений Минфина ожидаем снижения бенчмарка на 1–1,5% и доходности ГТЛК на 0,5–1%. Потенциальный доход за год может составить до 11%.

Выпуск в юанях БО 002P-05 Цена находится на уровне близком к справедливому, ожидаемый доход превышает 5% за полугодие.