К рынку валютных облигаций относимся с оптимизмом, но в меру. Портфель не будем изменять.

Главное

Минфин США планирует снизить доходности

Новое руководство Министерства финансов США будет стремиться снизить доходности десятилетних казначейских облигаций (UST).

Разница в доходностях российских суверенных облигаций, сданных в долларах, и американских казначейских облигаций сохраняется на уровне в два-три раза превышающем норму, которая составляла 150–200 пунктов до 2022 года.

Эмитенты и выпуски

РЖД — естественный монополист в сфере устойчивой железнодорожной инфраструктуры и локомотивов. Государство является прямым владельцем 100% акций компании. . Компания располагает поездами и локомотивами, контролируя около 99 % рынка услуг локомотивной тяги. Годовая модернизация железных дорог позволяет получить кредиты в госбанках при необходимости.

Выпуск ЗО28-1-ФР Предлагается доходность по России-2028-З в объеме 1,5%. Ожидается доход до 14% годовых в швейцарских франках.

Газпром, выступающий поручителем по облигациям, занимается добычей газа и нефти, управляет российской газотранспортной сетью и контролирует экспорт через трубопроводные системы.

Выручка за 12 месяцев по состоянию на I полугодие 2024 г.: газ — 51%, нефть — 42%, прочее — 7%. EBITDA: газ — 55%, нефть — 38%, прочее — 7%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире. Коэффициент Чистый долг/EBITDA составляет 2,6х и будет держаться на уровне 1,5–2х. Риск ликвидности/рефинансирования низкий благодаря денежным средствам в размере $8 млрд и господдержке.

Выпуски замещающих облигаций ЗО31-1-Д и ЗО30-1-Д Предполагается, что доходность России-2030-З составит 1,3% и 2%, а потенциальный доход по выпускам может достичь 18% в год.

В случае постоянства жёсткой денежно-кредитной политики в стране и под влиянием геополитической обстановки выполнение опциона по бессрочным облигациям Газпрома кажется маловероятным. БЗО26-1-Д Предполагается выполнение оферты в 2026, 2031 и 2036 годах, а наиболее вероятным сценарием является исполнение в январе 2041 года. Доходность по оферте составляет 12,8%.

Учитывая снижение процентной ставки ФРС и постепенное восстановление рынка после замены Минфина на бессрочное выпускание. БЗО26-1-Д Возможно уменьшение дохода на 1,5–2%, приближаясь к уровню доходности Газпром капитала ЗО37-1-Д (8,8% к моменту погашения).

ЗО28-1-Е Предлагается доходность выпуска России-2028-З 1,9%, потенциальный годовой доход — 19%. С учетом паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпусков в евро будет на 1,5–2% ниже.

Государственная Транспортная Лизинговая Корпорация — финансовое учреждение, которое помогает транспортной отрасли России с помощью лизинга. Финансовая надежность компании основана на поддержке государства, являющегося стопроцентным акционером. Государство поддерживает ГТЛК ежегодными вложениями и предоставлением льготных кредитов.

Случай Роснано демонстрирует государственную поддержку. Уровень качества активов — удовлетворительный, крупнейшим заемщиком выступает Аэрофлот (18% от кредитного портфеля). Достаточность капитала при учете возможного недорезервирования в отчётности средняя.

ГТЛК ЗО29-Д Предлагается доходность по России-2029-З в размере 2,8%. При снижении ставки ФРС и стабилизации рынка после замещений Минфина ожидается снижение бенчмарка на 1–1,5% и доходности ГТЛК на 1–1,5%, потенциальный доход за год может составить до 15%.

Главный производитель удобрений для сельского хозяйства, не попавший под санкции, имеет мировую долю в производстве/добыче от 1,5% до 2%. Это небольшая доля, но прибыльность выше средней из-за девальвации рубля, близости производства к морю и вертикальной интеграции в порты.

Операционные риски оцениваются как средние из-за наличия трех основных производств компании. Долговая нагрузка очень низкая. Бизнес и финансовая устойчивость Акрона превосходят показатели Южуралзолота и сравнимы с Металлоинвестом, также размещавшим облигации в юанях. Считаем, что справедливый доход от Акрона должен составлять 8,5–8,8%. Потенциальный доход выпуска… БО-001Р-04 в юанях составляет более 5% за полгода.

БКС Мир инвестиций