К рынку валютных облигаций относимся с умеренным оптимизмом. В портфеле произошли следующие изменения:

Газпром ЗО29-1-Д поставляет газ в Газпром ЗО30-1-Д.
Газпром БЗО26-1-Е передает газ на БЗ26-1-Д.
РЖД ЗО26-1-ФР отгружает груз на ЗО28-2-ФР.
Металлоинвест сотрудничает с Акрон.

Главное

Процветание экономики США делает снижение процентной ставки ФРС маловероятным.
Рекомендуется увеличить срок действия портфеля. Статистика Соединенных Штатов Америки сообщила о сокращении уровня безработицы до 4,1% в декабре. Ожидалось, что показатель останется на уровне ноября – 4,2%.

В США базовую инфляцию в декабре по сравнению с ноябрем снизили до 3,2% год к году (вместо 3,3%), а месяц к месяцу – до 0,2% (против 0,3%). Несмотря на замедление инфляции, рынок труда остаётся сильным. Согласно CME Fed Watch tool, вероятность снижения ставки ФРС на заседании 29 января составляет всего 3%.

Рынок считает маловероятным снижение ставки ФРС в течение всего 2025 года. В России доходности облигаций на валютном рынке стабилизируются, по рынку — умеренно положительный прогноз, увеличиваем портфель.

Эмитенты и выпуски

Российские железные дороги представляют собой естественную монополию в устойчивой сфере железнодорожной инфраструктуры и подвижного состава. Полная доля акций принадлежит непосредственно государству. . Компания обладает поездами и локомотивами, контролируя около 99% рынка локомотивных услуг.

Ежегодная реинвестиция капитала компании дает возможность получить кредиты в госбанках при необходимости. Предложение ЗО28-2-ФР обеспечивает доходность к России-2028-З на уровне 2%. Ожидаемый доход до 16% в франках за год — привлекательный вариант.

Газпром, выступающий поручителем/оферентом по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой России и монополизирует экспорт по трубам. За последние 12 месяцев, по данным I полугодия 2024 года, выручка от газа, нефти и прочего составила 51%, 42% и 7% соответственно, а EBITDA — 55%, 38% и 7%. Себестоимость добычи газа и нефти среди самых низких в мире.

Задолженность компании средняя: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 2,6. Ожидается, что он снизится до уровня 1,5–2. Риск ликвидности и рефинансирования низкий из-за наличия $8 млрд денежных средств и государственной поддержки.

ЗО31-1-Д и ЗО30-1-Д Предлагается доходность для России-2030-З на уровне 1% и 1,4% соответственно. Возможный доход по выпускам может достигать 17,5% в год.

При неизменности строгой денежно-кредитной политики в России и воздействии геополитических факторов, выполнение опциона по бессрочным облигациям Газпрома кажется маловероятным. БЗО26-1-Д Доходность по оферте до 2026 года, 2031 года, 2036 года и более вероятным исполнением оферты в январе 2041 года составляет 13,5%. С учетом снижения ставки ФРС и постепенной нормализации рынка после замещения Минфина бессрочным выпуском. БЗО26-1-Д Может принести снижение дохода на 1,5–2%, приближаясь по доходности к Газпром капиталу ЗО37-1-Д с предполагаемой доходностью к погашению (YTM) 9%.

ЗО28-1-Е Предлагаемая доходность выпуска России-2028-З при сопоставимых рисках составляет 2%, потенциальный доход за последний год – 20%. С учетом паритета процентных ставок для доллара и евро доходность выпусков в евро должна быть на 1,5–2% ниже.

Государственный транспортный лизинговый центр (ГТЛК) — финансовая организация, которая помогает российской транспортной отрасли через предоставление лизинговых услуг. Основа его надежности – поддержка со стороны 100%-ного акционера, государства, проявляющаяся в почти ежегодном пополнении уставных капиталов и получении льготных кредитов.

Случай Роснано демонстрирует государственную поддержку. Качество активов хорошее, крупнейший заемщик — Аэрофлот (18% от портфеля кредитов). Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.

ГТЛК ЗО29-Д Предлагается доходность по России-2029-З в размере 1,9%. При снижении ставки ФРС и стабилизации рынка после замещений Минфина ожидаем понижения бенчмарка на 1–1,5% и уменьшения доходности ГТЛК на 1–1,5%. Потенциальный доход за год может составить до 13%.

Акрон — крупный производитель удобрений, работающий на мировом рынке сельского хозяйства. В список санкций компания не попала. Доля Акрона в мировой добыче/производстве составляет 1,5–2%. Несмотря на небольшую долю, компания демонстрирует высокую прибыльность из-за ослабления рубля, близости производства к морю и вертикальной интеграции в порты.

Операционные риски средние из-за наличия трёх основных производств у Акрона. Компания обладает очень низкой долговой нагрузкой. Бизнес и долговая нагрузка Акрона превосходят показатели Южуралзолота, размещавшего облигации в юанях, и сопоставимы с Металлоинвестом. Считаем, что справедливая доходность Акрона должна составлять 8,5–8,8%. Потенциальный доход выпуска БО-001Р-04 в юанях превышает 5% за полгода.

БКС Мир инвестиций