Строительные компании оказались в сложной обстановке: государственные программы поддержки сокращены, процентные ставки по кредитам достигли максимальных значений.

Главное

Эскроу-счета и система существенно уменьшили риски для застройщиков, так как возможность мошенничества с привлечением покупателей маловероятна.

Не требуется погашать проектный эскроу-долг, в отличие от корпоративного (облигации и т.п.).

• Девелоперы могут погашатьФинансовое бремя предприятия покрывается выручкой и возвратными средствами, предназначенными для начального финансирования проекта по завершении его реализации.

Продажи текущего периода дают возможность окупить инвестиции в период с 2024 по 2025 год.

В четвертом квартале 2024 и 2025 годов продажи жилья по программе семейной ипотеки получат полное государственное финансирование.

Часть проданных квартир, которая будет сдана в 2024 году, значительная, и у ведущих строительных компаний она превышает среднюю для рынка.

Выпуски компаний «Сэтл Групп» и «Джи-групп» предлагают минимальные риски при доходности до погашения (YTM) до 34%.

• Надежно выглядят: ЛСР, Легенда и ДАРС с YTM 35%, 33% и 42%.

• Средние риски: Эталон и Брусника с YTM 37% и 46%.

Самолет и Страна имеют показатели YTM на уровне 49% и 40%, что ниже среднего.

В деталях

Эскроу-система существенно уменьшает риски для застройщиков.

Главная опасность долевого строительства была в неустойчивости финансирования: любое негативное известие могло вызвать полное прекращение поступлений от покупателей и банковских кредитов. Сейчас же за каждый проект отвечает банк, которому невыгодно иметь незаконченный объект. Неликвидный актив останется на балансе, а средства покупателей с эскроу-счетов придется возвращать.

Банк стремится к полному финансированию, несмотря на возможные дополнительные расходы и сложности. Готовое жилье приобретает ликвидность и реализуется со скидкой близкой к рыночной стоимости практически всегда.

В 2024 году планируется сдача жилья, которое уже практически полностью продано — это поможет выплатить задолженность строительным компаниям.

Строительные компании отличаются от обычных: им важно разделять долги на проектные (на счёте эскроу) и корпоративные. Корпоративный долг погашается не только за счёт прибыли, но и возвратом инвестиций в запущенный проект. окончании/вводе.

Возврат инвестиций и прибыль возможны, если все квартиры проекта будут проданы до или после завершения строительства. График ниже показывает уровень реализации таких квартир с вводом в эксплуатацию в 2024–2025 гг. у крупных застройщиков.

Продажа жилья со строчкой ввода 2024 года к концу третьего квартала 2024 года, учтя корректировки для Самолета и Страны Девелопмента, составила 75% и 81% соответственно. Это не критично: у Самолета осталось продать около 280 тысяч квадратных метров недвижимости, подлежащей вводу в текущем году. Это немногим больше, чем 234 тысячи квадратных метров продаж в третьем квартале 2024 года, а с учетом сезонного высокого спроса в четвертом квартале реализация пройдет еще проще.

Крупнейшие банки постоянно приостанавливали выдачу семейной ипотеки из-за исчерпания лимитов – далее более подробно рассмотрим эту ситуацию.

Семейная ипотека получила увеличение лимитов до декабря 2024-го и 2025 года по решению правительства.

По данным СМИ, на декабрь 2024 года свободный лимит составляет 390 миллиардов рублей. Ежемесячные выплаты во втором полугодии 2024 года не превышали 200 миллиардов рублей из-за ограничений, особенно в ноябре (см. график ниже). Таким образом, ожидается, что выплата в декабре 2024 года составит минимум 250 миллиардов рублей.

Объем семейной ипотеки в III квартале входит в топ-5 по объему, а рекорды II квартала текущего года и III–IV кварталов прошлого – скорее исключения. Тем не менее в IV квартале 2024 г. ожидается результат близкий к рекорду из-за увеличения лимитов в декабре.

Минфин повысил на 2,4 триллиона рублей лимит выдачи по программам субсидий в 2025 году, доведя его до 8,65 триллионов. По оценкам экспертов, из этой суммы до 4 триллионов рублей будет направлено на уплату процентов по кредитам, полученным по льготным программам.

На финансирование программ государственных субсидий будет выделено около 4,65 триллионов рублей, что вдвое превышает объем на период 2023-2024 годов.

Рассматриваем возможность иных мер помощи отрасли. Напомним, недавно вице-премьер РФ Марат Хуснуллин сообщил (согласно СМИ), что власти не допустили бы банкротства девелоперов.

Seattle Group, J-Group и DARS-Development с показателем доходности 34%, 34% и 42% демонстрируют наилучшие результаты.

Чтобы выделить группы риска, составим график с двумя осями: спросом на жилье для ввода в эксплуатацию в 2024 году и уровнем задолженности.

По нашему мнению, фирмы вдоль пунктирной границы обладают средним риском, в то время как выше расположено предприятие с низким или весьма низким уровнем риска.

К эмитентам с очень низким риском относятся Сэтл Групп, Джи-Групп и ДАРС-Девелопмент. Последний переносим в следующую группу риска из-за исторического отсутствия отчетности по МСФО за первое полугодие.

К компаниям с низким уровнем риска относятся ПИК, ЛСР, ДАРС и Легенда, а со средним — Эталон и Бруснику. В группе эмитентов с риском выше среднего — Самолет и Страна Девелопмент.

В таблице доходностей показана корреляция уровня риска с доходностью облигаций.

Сэтл Групп и Джи-групп считаются лучшими девелоперами рынка с оптимальным соотношением риск/доходность. Региональный девелопер Ульяновска, ДАРС-Девелопмент, предлагает высокую доходность в 42%, что может быть связано с отсутствием отчетности по МСФО за первое полугодие.

ЛСР, Легенда и Эталон получили относительно Сэтл Групп и Джи-групп оценку по праву. Доходность облигаций Страна Девелопмент ниже Самолета, но риски сопоставимы. Доходность Брусники в 47% значительно превышает справедливый уровень и должна быть ближе к Эталону из-за высокого уровня распроданности жилья при повышенной долговой нагрузке.

Рынок негативно оценивает облигации девелоперов с очень низким и низким риском. Предполагается, что большинство проблем будет разрешено через полгода.

БКС Мир инвестиций