Аналитическое покрытие ПАО «Озон Фармацевтика», крупного производителя низкомолекулярных лекарственных препаратов с высокой рентабельностью, начинается. С учетом растущего портфеля и новых направлений позитивный взгляд на компанию с целевой ценой на 12 месяцев в 94 рубля за акцию.

Главное

Компания выпускает лекарства на своих заводах. Препараты для сердечно-сосудистой и нервной систем привлекли около половины выручки в 2023 году.

Озон Фармацевтика занимает первое место по количеству регистрационных удостоверений в России — свыше 500, а ещё 248 находятся в стадии разработки.

Чистая прибыль в 2023 году составила 4 миллиарда рублей, а по итогам первого полугодия 2024 года — 2,8 миллиарда рублей.

Ожидаемый чистый доход за 2024 год — увеличение на 30%, до 25,6 миллиардов рублей по сравнению с прошлым годом.

Выплата дивидендов из прибыли зависит от уровня задолженности. В период с 2021 по 2023 год средний показатель этого коэффициента составлял 33,2%.

Мы настроены оптимистично по отношению к компании, прогнозируемая стоимость акции — 94 рубля.

Возможные трудности: усиление конкуренции, отставание в выпуске лекарств, сложности технического плана.

В деталях

Озон Фармацевтика является главным российским производителем дженериков.

В портфеле Озон Фармацевтика более 500 регистрационных удостоверений, а ещё 248 препаратов находятся на разных этапах разработки. Все лекарственные средства компании – дженерики: 84% валовой выручки в 2023 году принесли небрендированные препараты (дженерики под международными непатентованными наименованиями), 16% — брендированные дженерики.

Лекарственные средства по рецепту составляют основную часть выручки — до 70%. Жизненно необходимые и важнейшие лекарственные препараты (ЖНВЛП) занимают 66% рынка. Регистрация одного дженерика может занять до трех лет, что создает дополнительный барьер для входа на рынок и защищает производителя от конкуренции.

Озон Фармацевтика предлагает лекарства разных ценовых групп, создавая широкую линейку продукции. Такая стратегия обеспечивает разнообразие и удовлетворяет большую часть нужд аптек.

Катализаторы для инвестиционного кейса

• Рост фармацевтического рынка: вероятность — высокая, влияние — высокое

Рынок растет из-за большего финансирования здравоохранения, увеличивающегося числа пожилых людей и большей государственной поддержки.

• Выход новых лекарств: вероятность — высокая, влияние — высокое

Новое производство лекарств и работа на рынке биотехнологий помогут компании увеличить доход и прибыль.

• Снижение конкуренции c иностранными фармкомпаниями: вероятность — средняя, влияние — среднее

Отъезд иностранных компаний создает пространство для роста российских предприятий.

• Усиление господдержки: вероятность — средняя, влияние — среднее

Вводятся дополнительные меры поддержки (механизм «второй лишний»), происходит принудительное регистрирование, субсидируются цены, реализуется программа «Фарма-2030».

• Дальнейший рост маржинальности: вероятность — высокая, влияние — высокое

Рост рентабельности прогнозируется за счёт введения новых высокодоходных направлений и достижения эффекта масштаба.

Риски для инвестиционного кейса

• Рост конкуренции со стороны других производителей лекарств. вероятность — низкая, влияние — высокое

Рынок фрагментирован, есть компании, работающие в тех же сегментах рынка, что и Озон Фармацевтика. В некоторых условиях рост конкуренции со стороны других участников не исключен, но вероятность этого мы считаем низкой, поскольку на данный момент конкуренция снижается.

• Изменения в регулировании, государственные закупки медикаментов, технические трудности. вероятность — низкая, влияние — высокое

Изменения в сфере закупок лекарств и регулирования отрасли могут существенно повлиять на экономику Озон Фармацевтика. Эффект от подобных изменений не был учтен, и их маловероятность считаем мы. Регулятивные изменения, например, сокращение государственных расходов, могут изменить сложившуюся картину.

• Рост расходов: вероятность — средняя, влияние — среднее

Разрешаем повышение расходов на проведение исследований и текущую деятельность (персонал, оборудование и т. д.).

Прибыльная компания с квартальными дивидендами

Инвесторы и акционеры заинтересованы в способности компании выплачивать дивиденды из чистой прибыли. В 2023 году чистая прибыль Озон Фармацевтика составила примерно 4 миллиарда рублей, а объём выплаченных дивидендов, согласно отчетности, — 1,6 миллиарда рублей.

Первое полугодие 2024 года показало сильный результат: чистая прибыль составила 2,9 млрд рублей. Это позволяет ожидать роста прибыли в 2024 году по сравнению с прошлым годом. Планируется увеличение прибыли на протяжении всего прогнозируемого периода (в 2024–2032 годах).

Мы ожидаем прибыль в размере 5,4 млрд рублей в 2024 году, которая может возрасти до 7 млрд рублей в 2025 году. Дальнейший рост будет зависеть от запуска новых препаратов, их продаж и сопутствующих операционных расходов.

Размещение части активов в особой экономической зоне «Тольятти» даст компании возможность оптимизировать ставку налога на прибыль благодаря льготной ставке 7% для Озон Фармацевтика, 2% для Озон Медики и Мабскейла.

В сложившейся ситуации роста рынка дженериков и ухода некоторых иностранных фармкомпаний позиции Озон Фармацевтика остаются достаточно устойчивыми. Компания осуществляет продажи лекарств в бюджетную сферу по ряду номенклатур, что обуславливает риски, связанные с увеличением доли государства в продажах.

Важна динамика выручки, себестоимости и операционных расходов (коммерческие, общие и административные). Планируется, что капитальные затраты составят около 3–4 млрд рублей в 2024 году, а с 2025 по 2032 год — вырастут до 4–5 млрд рублей в год.

Предполагается выплачивать дивиденды каждый квартал. Критерии расчета — коэффициент Чистый долг/EBITDA и свободный денежный поток.

При отсутствии задолженностей выплаты могут быть не меньше 50% от чистой прибыли и не больше 100% от свободного денежного потока.

При долговой нагрузке до одного размера выплаты размер составит от 35% до 100% свободного денежного потока.

При коэффициенте долговой нагрузки от одного до двух выплаты могут составлять не менее четверти от чистой прибыли.

• Наконец, при 2–3х — не менее 15%.

• При коэффициенте выше 3х дивиденды не выплачиваются.

Ожидается увеличение чистой выручки на 30 процентов год к году в 2024 году.

Наша оценка основывается на дисконтировании Оценка основана на прогнозе будущих денежных потоков компании и взвешенной средней стоимостью капитала 21,3%, а также стоимостью акционерного капитала 24,4% с ростом в постпрогнозном периоде на 8%.

Выручка возрастет за счёт развития всех ключевых направлений: непатентованных, брендированных, онкологических и биотеха. В 2024 году чистая выручка может увеличиться на 28–32% по сравнению с предыдущим годом. До 2032 года темпы роста составят 21–26% в среднем за год. Озон Фармацевтика планирует расширить ассортимент лекарств.

Предполагается, что выручка компании будет расти на 21% ежегодно (+30% в 2024 г.), что соответствует нижнему пределу диапазона (21–26%) среднегодового темпа роста к 2032 году по сравнению с 2023 годом, озвученному руководством. Руководство предполагает, что Озон Фармацевтика может показать рост выручки до 26% ежегодно.

Прогнозы имеют ограничения из-за предполагаемого высокого темпа роста в долгосрочной перспективе. Возможны риски из-за задержки выпуска лекарств, колебания рынка, регуляционных воздействий и других факторов.

Увеличение объема продаж тесно связано с ростом числа брендированных дженериков, онкологических лекарств, биотехнологических препаратов, международных непатентованных наименований (МНН) и развитием стратегии расширения доступа к препаратам в аптеках.

Компания ожидает более быстрый рост портфеля брендированных дженериков, а также онкологических препаратов и биотеха. Основные небрендированные дженерики увеличат объёмы на 12–17% в конце прогнозного периода после 2023 года.

Озон Фармацевтика собирается осваивать лекарства на основе 248 регистрационных удостоверений. Программа рассчитана до 2028 года, планов по новым регистрационным удостоверениям в более отдаленной перспективе, кроме биосимиляров, нет информации. По биосимилярам компания представила планы ввода новых регистрационных удостоверений до 2032 года.

Разрешается открытие новых направлений и сегментов рынка, увеличение значения международного бизнеса и повышение маржинальности за счет эффективности и сокращения расходов на разработку. Наша оценка сильно зависит от ряда факторов, таких как будущие доходы (запуск новых лекарственных средств, объемы и цены их продажи) и операционные расходы.

Динамика чистой прибыли и возможность выплаты дивидендов важны для многих инвесторов. Компания в период с 2021 по 2023 год платила около 33% чистой прибыли как дивиденды. Выплата дивидендов, возможно, квартальных, может стать дополнительным фактором привлекательности Озон Фармацевтики.

Без существенных изменений наблюдаем за изменением доходов, затрат на производство, EBITDA, капитальных расходов и прибыли компании. Первые шесть месяцев года демонстрируют увеличение прибыли, что предвещает положительные результаты за весь год.

Риски связаны как с замедлением, так и с ускорением роста доходов, что может существенно повлиять на финансовые результаты. Важен также фактор операционных расходов. В целом текущая экономическая ситуация в России достаточно нестабильна, что ограничивает качество прогнозов.

История и современность

В 2001–2002 годах Озон Фармацевтика возвела производственный комплекс в Жигулевске. В период с 2003 по 2004 год выпустили первые партии лекарств, количество которых достигло двадцати.

С 2005 по 2006 год портфель состоял из более чем 30 препаратов. Компания зарегистрировала четыре бренд-дженерика. Производство составило 60 миллионов упаковок ежегодно. С 2007 по 2009 выпускаясь уже 100 миллионов упаковок в год.

С 2012 по 2013 год число препаратов превысило 150. В 2017 году запустили производственный комплекс в Тольятти. В 2019-м Озон Фармацевтика начала работу биотех площадки «Мабскейл». С 2020 по 2023 год началось строительство завода «Озон Медика» в особой экономической зоне «Тольятти».

За три года инвестиции превысили 6,7 млрд рублей. В эту сумму включены исторические капитальные затраты Мабскейл и Озон Медика, которые были учтены только в текущем году. Большая часть расходов — на строительство двух производственных участков на территории Озон Фармацевтика в Тольятти.

В компании трудится 2540 человек, 1247 из них заняты на производстве. Более двухсот пятидесяти лекарственных средств проходят разработку, регистрацию и клинические испытания.

Два производственных участка, запущенные в марте и декабре 2023 года, могут увеличить выручку в 2024 году. Группа расширяет глубину проникновения в торговые точки и ассортимент в аптеках. Компания развивает существующий портфель препаратов, увеличивает регистрационные удостоверения и выходит на новые направления.

Сроки (до трех лет) и затраты на разработку и регистрацию одного дженерика (от 10 до 15 миллионов рублей) составляют преграду для входа на рынок. Разработка и регистрация биосимиляра могут занять до семи лет и обойтись примерно в 1,5 миллиарда рублей на один препарат.

Рынок дженериков и импортозамещение

Успех Озон Фармацевтика во многом обусловлен концентрацией на дженериках, развитие которых происходит быстрее, чем у оригинальных лекарств. Рост продаж российских дженериков в три раза превышает увеличение продаж иностранных дженериков. Более низкая стоимость по сравнению с оригинальными препаратами делает дженерики конкурентоспособными по цене и способствует росту рынка.

Показателем важности является количество регистрационных удостоверений, которыми располагает компания к концу 2023 года. К примеру, у компании «Фармстандарт» было 401 регистрационное удостоверение, у «Фармсинтеза» — 296. Планы «Озон Фармацевтика» предусматривают получение еще 248 в ближайшие несколько лет (2024–2028 гг.), и многие из них — в ближайшее время.

Регистрация дженериков занимает до трёх лет и обходится примерно в 10–15 миллионов рублей. Компания намерена получать регистрационные удостоверения и на биосимиляры с 2027 года. В таком случае сроки регистрации могут растянуться до семи лет, а стоимость регистрации для Озон Фармацевтики может составить в среднем 1,5 миллиарда рублей на препарат.

Принимая во внимание лекарства с датой получения регистрационного удостоверения в 2024 году, компания указывает, например, семь препаратов по онкологии: нилотиниб, сорафениб, лефлуномид, пазопаниб, азатиоприн, акситиниб и палбоциклиб.

Трастузумаб и адалимумаб получат регистрационные удостоверения в 2027 году. Также есть большая вероятность получить регистрационное удостоверение по биосимиляру ритуксимабу и начать продажи в 2027 году.

Компания отслеживает возможные пути развития ассортимента продукции, исследует спрос на рынке и патентную защиту потенциальных товаров. Затем Озон Фармацевтика оценивает доступность активных фармацевтических субстанций для изготовления лекарств.

Компания анализирует производственные мощности: в Жигулевске текущая загрузка составляет 51%, а в Тольятти у Озон Фармацевтика — 29%. Вместе с тем компания считает, что загрузка на уровне 80% уже высока из-за необходимости уборки, обслуживания оборудования и технических остановок. Загрузка напрямую связана с количеством серий, ассортиментом продукции и эффективностью технологических перерывов.

Компания при возможностях осуществляет моделирование расходов на разработку и производство, а также моделирование продаж, и лишь после этого принимает решение о старте регистрации нового товара.

По решению Совета Евразийского экономического сообщества от 03.11.2016 г. № 78 (ред. от 20.10.2023 г.) «О Правилах регистрации и экспертизы лекарственных средств для медицинского применения», основному своду правил регистрации ЛС на территории ЕАЭС, к регистрации допускаются только те препараты, клинические испытания которых полностью или частично проводились на территории страны-члена союза, в данном случае Российской Федерации.

Большинство иностранных компаний приостановили проведение клинических исследований в нашей стране. В результате, даже если иностранная компания в будущем пожелает выйти на рынок РФ, потребуется проведение КИ и регистрационных действий, что с учётом специфики работы, может занять не менее 3–5 лет.

Необходимо поддержать российский фармрынок. Мерами поддержки являются субсидии на научно-исследовательские и опытно-конструкторские работы (до 100 млн рублей), гранты на разработку стандартных образцов (до 300 млн рублей), ускоренная регистрация инновационных и особо важных препаратов, субсидии на реализацию проектов (до 50% затрат и НИОКР до 100 млн рублей).

В стране действуют национальные проекты, способствующие росту рынка. Например, рынок онкологии оценивается в 297 млрд рублей благодаря нацпроекту по борьбе с онкологическими заболеваниями.

Продажи зарубежных фармацевтических компаний по-прежнему превышают объемы российских аналогов, хотя доля местных производителей растет.

«Озон» возглавляет фармацевтический рынок.

Озон Фармацевтика в 2023 году продал 285 миллионов упаковок, заняв второе место после Фармстандарта (420 миллионов упаковок). По валовой выручке компания уступает Отисифарму (48 млрд рублей), Биннофарму (44 млрд рублей) и Фармстандарту (41 млрд рублей).

Иностранные компании занимают первое место среди поставщиков лекарств. Bayer Healthcare, Novartis, J&J, Roche, AstraZeneca и Sanofi имеют доли рынка около 3% каждый. На рынке дженериков лидирует Озон Фармацевтика, опережая Биннофарм, Биокад, Вертекс и другие компании.

Продукция производителей лекарств поступает в аптечные сети и посреднические компании. «Озон Фармацевтика» расширяет взаимодействие с крупными торговыми организациями по продаже лекарственных средств, охватив 65 тысяч аптек (примерно 80%).

Пятеро крупнейших дистрибьюторов (Протек, Пульс и другие) обеспечивают 42% валовой выручки Озон Фармацевтика. Через дистрибьюторов компания получает 73% валовой выручки. Прямые контракты с аптеками приносят 27% валовой выручки.

Прямое покрытие аптек сетью «Ригла», «Вита» и «Апрель» насчитывает около 35 тысяч пунктов, а через дистрибьюторов («36,6», «Неофарм» и др.) — примерно 30 тысяч.

Продуктовая линейка — дженерики

Ассортимент Озон Фармацевтика обширен и охватывает все медицинские области. Значительная часть, около 30% брутто выручки в 2023 году (11,3 млрд рублей), приходится на препараты для сердечно-сосудистой системы. Общая валовая выручка за 2023 год составила 38,2 млрд рублей, в то время как чистая выручка равна 19,7 млрд рублей.

К концу 2023 года было зарегистрировано 105 препаратов для сердечно-сосудистой системы. Второе место по объемам продаж занимают препараты для нервной системы (80 регистрационных удостоверений), которые приносят около 18% выручки. Препараты для пищеварения и обмена веществ составляют 15% выручки, а противомикробные — 10%.

Рост доли дженериков на рынке лекарственных препаратов обусловлен более низкой ценой. В 2023 году её доля составила 38% при общем объёме рынка в 2,2 трлн рублей. В 2030 году ожидается увеличение доли дженериков до 56%, а общая сумма рынка достигнет 4,9 трлн рублей.

В рецептах медики обязаны указывать действующее вещество, а не торговое название препарата. Это благоприятствует реализации дженериков. В магазинах потребители руководствуются рекламой и выбирают известные бренды. При этом около 30% розничных продаж ведущих фармкомпаний приходится на дженерики.

Ключевым фактором является государственная поддержка, которая обеспечивает долю рынка в 90% от госзакупок. Сокращение поставок зарубежных лекарств также играет важную роль. Ввод новых мощностей Озон Медики в 2027 году позволит существенно нарастить производственные и коммерческие возможности Озон Фармацевтика в этой сфере. Важным аспектом является увеличение количества новых регистрационных удостоверений, запланированное до 58 к 2027 году.

Мабскейл планирует запустить продажи биосимиляров, что даст Озону Фармацевтике доступ на рынок биотехнологий. Компания утверждает, что истечение сроков патентов открывает большой рынок, оцениваемый в 202 млрд руб. в 2023 году. Озон Фармацевтика намерена получить регистрационные удостоверения и увеличивать продажи на этом рынке.

Выручка — структура и перспективы

Основная часть продаж Озон Фармацевтика приходится на коммерческие каналы розничной торговли — 80% валовой выручки по 2023 году. Через бюджетные каналы (тендеры) реализуется 20%. В будущем компания намерена увеличить продажи через бюджетные каналы, стимулируя рост онкологического и биотехнологического направлений.

Лекарства, закупаемые государством, относятся к списку ЖНВЛП, цена которых регулируется на основе Постановлений Правительства РФ № 1771 от 31.10.2020 г., № 865 от 29.10.2010 г. и № 979 от 15.09.2015 г.

Определение стоимости включает много факторов и обосновывается: от издержек производства до фармакоэкономической выгоды при применении препаратов компании. Для лекарств, не входящих в перечень ЖНВЛП, цена устанавливается по затратной методологии (расходы на разработку и производство), а также соотношение цены и пользы.

Доход отражается в виде валовой и чистой суммы. Чистый доход рассчитывается без учета скидок для дистрибьюторов, комиссий и налога на добавленную стоимость (10%). Размер скидки определяется каналом сбыта и маркетинговой стратегией продвижения.

При запуске продажи в рознице скидки могут быть большими из-за дополнительных расходов на размещение в аптеках: внесение в каталоги, доставка продукции, обеспечение постоянного наличия товаров.

Преобладают продажи лекарств в структуре выручки. Услуги по производству препаратов на сырье заказчика занимают незначительную долю — менее 1%. В 2023 году чистая выручка увеличилась на 4% до 19,7 млрд рублей, валовая — на 9,5%.

Внутренний рынок приносит компании практически все доходы, экспорт — всего лишь 0,3%.

Компания планирует рост чистой выручки в 2024 году на 28-32% к предыдущему году, а в период с 2023 по 2032 год – в среднем на 21-26% ежегодно. В связи с запуском новых продуктов и направлений, БКС прогнозирует чистую выручку компании в 2024 году на уровне 25–26 млрд рублей.

Предполагаем, что рост выручки будет зависеть от запуска новых препаратов, хода закупочных процедур и других факторов.
Ввиду сильного старта года (I полугодие) прогнозы могут оказаться немного сдержанными.

Бюджетный сектор формируется из бюджетов ОМС, регионов и федерального центра. Государство проводит аукционы по правилам ФЗ-44 или ФЗ-223, в которых могут участвовать дистрибьюторы с лицензией. Перед подачей заявки на участие дистрибьютор должен иметь товар на складе или подтверждение его поставки от производителя в случае нехватки товара на складе.

По информации компании, большая часть дистрибьюторов отдаёт предпочтение первому варианту. После завершения аукциона и победы дистрибьютора в нём заключается контракт на поставку продукции, который подлежит выполнению.

При нарушении условий контракта поставщик исключается из реестра участников госзакупок. Важно, чтобы у дистрибьютора всегда был доступный для продажи товар для участия в тендерах. Согласно ФЗ–61 право собственности на реализованный товар переходит к дистрибьютору, и этот товар не подлежит возврату или обмену.

Операционные расходы и персонал

Основные издержки составляют затраты на сырье и материалы, которые в 2023 году составили 6,9 миллиарда рублей. Затем следуют выплаты труда — 1,7 миллиарда рублей. Доля расходов в выручке находится в пределах 50–55% за период с 2021 по 2023 год. Помимо амортизации, есть расходы на регистрационные удостоверения.

Баланс и денежные потоки

Кредитный заем Озон Фармацевтика на 30 июня 2024 года равняется 8 миллиардам рублей, включая обязательства по аренде. Чистый долг уменьшился благодаря денежным резервам в размере 2,7 млрд руб., накопленным к 30 июня. В основном состав долга составляют банковские кредиты и займы (84%) и облигации (16%). Часть задолженности (44%) оформлена под фиксированную ставку с учетом хеджирования.

Показатели задолженности в соотношении с текущей EBITDA соответствуют возможностям компании (Долг/EBITDA — менее 1х), что не угрожает её финансовой стабильности.

В 2023 году капитальные вложения (приобретение основных средств и нематериальных активов) составили 2,5 млрд рублей. Исторические инвестиционные расходы в размере 6,7 млрд рублей рассчитаны с учетом прошлых капитальных затрат на Мабскейл и Озон Медика, которые вошли в расчет только в 2024 году. В 2024 году капитальные вложения могут составить 3–4 млрд рублей.

Структура владения и корпоративное управление

Павел Алексенко, председатель совета директоров с долей в 40%, является крупнейшим акционером ПАО «Озон Фармацевтика». У Юрия и Владимира Корневых доли по 14% и 11% соответственно, а у Виталия Алейникова — 5%. Наталья Титова (директор по развитию), Павел Грядунов (директор по стратегии), Олег Минаков (гендиректор) и остальные члены совета директоров владеют еще 6%.

Так как ряд топ-менеджеров — акционеры, им выгодно максимизировать прибыль и стоимость акций компании.

Совет директоров насчитывает минимум девять человек, в том числе не менее трёх независимых. В группу входят различные организации, такие как ООО «Озон», ООО «Озон Фарм» и другие.

В 2024 году предприятие получило контроль над ООО «Озон Медика» (изготовление противоопухолевых средств и иммуномодуляторов) и ООО «Мабскейл» (разработку и выпуск биоаналогов).