Стратегия портфеля облигаций в рублях на длительный срок
Предположение о рынке заимствований в рублях остается оптимистичным. В структуре инвестиций заменим Евраз на Европлан, акцентируем внимание на Газпроме.
Главное
Инфляция за неделю достигла 0,11%, снизившись с прошлой недели, где составляла 0,27%.
Ожидается увеличение основного процента до семнадцати процентов.
• YTM ОФЗ росли до новых максимумов на уровне 16,4%.
Курс рубля, находящийся ниже 90 за доллар, оценивается как умеренно благоприятный.
Цена на нефть Urals составляет порядка восьмидесяти долларов за баррель, что является положительным фактором.
Вместо «Евраз» покупаем «Европлан». Обращаем внимание на «Газпром».
В деталях
Доходы от облигаций федерального займа достигли рекордных значений накануне заседания Центробанка по процентной ставке. Замеряемая еженедельно инфляция снизилась, но сильнее всего повлияла на цены на продукты питания. Это может привести к более выраженной динамике относительно стабильных компонентов, однако точная информация будет доступна только после заседания. Считаем, что рост инфляции в прошлой неделе был частично вызван повышением тарифов.
Центральный банк может понизить прогноз темпов устойчивой инфляции, что даст возможность не повышать ставку до 18%, а лишь до 17%. Это позволит регулятору оценить влияние прекращения льготной ипотеки и параметры бюджета на 2025 год.
Увеличение прибыльности долгосрочных облигаций федерального займа может объясняться требованием США к дружественным нерезидентам о выходе из ОФЗ к концу августа, а также отрицательным настроением по поводу процентной ставки.
При ставке в диапазоне 17–18% прогнозируется снижение доходности долгосрочных ОФЗ, так как не реализовался наихудший сценарий. Прогноз на рынок в долгосрочной перспективе умеренно позитивный, с ожидаемым постепенным снижением доходности долгосрочных ОФЗ до 9–11% к 2025–2026 гг. с более чем 15%.
Меняем облигацию Евраза с переменным купоном на облигацию Европлана. Компания Евраз демонстрирует доходность 18,3–18,4%. Это меньше, чем у конкурентов, поэтому в портфеле заменяем ее на Европлан.
Европлан — крупная российская автолизинговая компания с устойчивым к кризисам бизнесом, эффективной деятельностью и небольшими финансовыми рисками. Сеть обладает стабильным бизнесом: цены на автомобили (залоги) в кризис возрастают из-за курса доллара США — убытки по лизингу невелики. Прибыль составляет 6% от активов — лучший показатель в лизинговой и банковской отраслях. Долговая нагрузка низкая: капитал занимает 20% от активов — очень высокий показатель, превосходящий показатель Сбера.
Облигации Европлана 001Р-07 предоставляют наивысшую условную доходность до погашения (при ставке 16%) среди надежных эмитентов второго эшелона для неквалифицированных инвесторов — 19,5%. Предполагается снижение условной доходности до 19,2%, сопоставимого с РЕСО-Лизинг. Купон вырастет через неделю после повышения ключевой ставки. Условная YTM — 19,5%, потенциальный доход — более 10% за полгода.
Газпром Капитал БО-003Р-02 демонстрирует самую высокую условную доходность — 18,8%, среди облигаций первого эшелона. Самые надёжные эмитенты — это те, кто имеет мощную поддержку государства, успешный нефтяной бизнес и ещё значительные запасы газа.
Нефтяной бизнес приносит примерно половину EBITDA и около 60% операционной прибыли, поэтому предстоит сохранение долга Газпрома на среднем уровне: по прогнозам, 2,1х в 2023 году по показателю Чистый долг/EBITDA. Ожидается доход по облигациям Газпром капитал БО-003Р-02 более 19% за год.
Эмитенты и выпуски
Сегежа
Серия 002P-05R
Лесозаготовительная и деревообрабатывающая компания Сегежа работает при поддержке 62%-го акционера АФК Система благодаря слабому курсу рубля. Санкции нанесли компании серьёзный удар: пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что существенно повысило расходы.
Предполагается снижение показателя долговой нагрузки с 17-кратного до 5,5-кратного к концу 2024 года вследствие слабого курса рубля по 95 за доллар — подобный эффект наблюдался во II квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Чистый Долг/EBITDA АФК Система составляет около 3,8, но треть долга можно погасить, реализовав долю в Ozon.
Помощь Сегеже не изменит долговой нагрузки. Пропорционально консолидированный EBITDA составит 150–160 млрд рублей, при этом 70% приходится на устойчивый бизнес МТС.
Предполагается сокращение прибыли до уровня в 22%, что на 7% больше выпущенных акций АФК Система. Возможное получение дохода: 23% за шесть месяцев, 38% — за год.
Аналитики БКС Мир инвестиций оценивают акции компании как негативные с прогнозной стоимостью 2,5 рубля.
Европлан
Серия 001Р-07
Европлан – российская автолизинговая компания с устойчивым бизнесом и малыми финансовыми рисками. В кризисы прибыль увеличивается из-за роста цен на автомобили (залоги) под влиянием курса доллара, что снижает убытки по лизингу. Доходность компании 6% от активов – лучший показатель в отраслях лизинга и банковского дела. Низкая долговая нагрузка: капитал составляет 20% от активов, что превосходит показатели Сбера.
У Саида Гуцериева контроль. Условный YTM 19,5% — предел для первого эшелона неквалов, ожидают снижение до уровня аналога РЕСО-Лизинг в 19,2%. Потенциальный доход за полгода 10% — привлекательно.
Россия
Серия 26243
Серия 26240
Серия 26221
В России чистый долг отрицательный, а экономика развивается.
Согласно ОФЗ 26243, 26240 и 262221 ожидается понижение доходности на 1,5% за полгода и 3% за год. Такой прогноз основывается на опережающих индикаторах: размещение Минфином ОФЗ с переменным купоном (флоатеров), увеличение налогов, более низкий дефицит бюджета в 2025 году по сравнению с 2024 годом, досрочное прекращение льготной ипотеки банками и укрепление рубля. Все это указывает на снижение напряженности на рынке облигаций с фиксированным купоном.
АФК Система
Серия БО 001Р-30
Кредитоспособность АФК Система подкрепляется контрольным пакетом акций МТС (50%, или 70% по консолидированной EBITDA). В портфеле также присутствуют доли в Ozon (30%), Элементе (43%) и Эталоне (49%). Подготовка к IPO ведется для Медси и других компаний.
Высокий уровень долговой нагрузки (3,8x по показателю Чистый долг/ EBITDA) не отражает стоимости долей в компании Ozon (1,5x EBITDA). Выпуск АФК Система кажется интересным.
Выпуск БО 001Р-30 При предположительном YTM 19,4%, что является максимальным в данном сегменте, ожидаемый годовой доход превышает 18%.
БКС Мир инвестиций придерживается нейтрального отношения к акциям компании с прогнозной стоимостью в 31 рубль.
ВТБ
Серия СУБ-Т2-1
ВТБ — второй по величине российский банк с высокими показателями качества активов, прибыльности и государственной поддержки (у государства более 60% акций), но ощутимо пострадавший от санкций. С проблемой капитала не предвидится. Об этом свидетельствует отчет агентства АКРА сентября.
Выпуск СУБ-Т2-1 Облигация с подчиненным статусом, не подлежащая аннулированию, списанию или приостановке выплаты процентов за пределами процедуры санации/временному управлению и/или понижению норматива уставного капитала менее чем на 2%.
Расчетная доходность к погашению через восемь лет — 16,5%, по колл-опциону — 36,4% (после колл-опциона купон равен сумме доходности пятилетних ОФЗ и 2,2%) с потенциалом снижения на три процента и восемь процентов соответственно (доход 31%+).
Планируем возвращение стоимости к началу выплат дивидендов и купонов по бессрочным облигациям. Возможный доход превышает 30% годовых по ВТБ.
Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям банка и установили цель в 0,035 руб.
Россельхозбанк (РСХБ)
Серия 01Т1
Россельхозбанк — государственный банк, полностью принадлежащий государству, позиционирует себя как институт развития и поддержки сельского хозяйства. Почти каждый год получает дополнение капитала в размере 30 миллиардов рублей. За последние пять лет объем докапитализации составил 150 миллиардов рублей, включая 17 миллиардов рублей в январе 2023 года.
Выпуск 01Т1 Облигации без определенного срока действия с возможностью приостановления выплаты процентов по решению эмитента и изъятием в случае снижения норматива капитала до менее чем 5,125%.
В связи с докапитализацией в 2023 году, прямым владением государством, публичным заявлением о продолжении выплат по бессрочным выпускам и низким санкционным рисками банк, скорее всего, не прекратит начислять купоны по облигациям и не потребует существенной докапитализации.
Через пять лет доходность до ближайшего колл-опциона составляет 26,1%, а рассчитанная по последующим — 15% (купон после первого колл-опциона устанавливается как доходность 10-летней ОФЗ плюс 2,6%). Справедливый спред равен 2,5%, так как ликвидность выше, чем у ВТБ. Предполагается восстановление цены облигации после нормализации ситуации с сильно субординированными бумагами ВТБ.
РЕСО-Лизинг
Серия БО-П-22
РЕСО-Лизинг является лидером в стабильном сегменте автолизинга, который демонстрирует контрцикличность во время кризиса. Это связано с тем, что обесценение рубля увеличивает стоимость залога иномарок и сокращает кредитные убытки.
Выпуск БО-П-22 Инвестиция предлагает доходность 20,6%, сопоставимую с Балтийским Лизингом, но при более благоприятном кредитном рейтинге по всем трем ключевым рискам: бизнес-риск, финансовый риск и акционерный риск. Ожидаемый доход составит от 9% за шесть месяцев. Подробности — в нашем… отчете.
Газпром
Серия Газпром капитал БО-003Р-02
Газпром, выступающий поручителем или оферентом по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой в России и имеет монополию на экспорт через трубы. В 2022 году выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5% соответственно, EBITDA — 62%, 33% и 5%. Себестоимость добычи газа и нефти одна из самых низких в мире.
Задолженность находится на очень низком уровне: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 1,0. Предполагается сохранение его на низком уровне — 1,5–2,0. Риск ликвидности и рефинансирования невысок благодаря денежным средствам в размере 17 млрд долларов, которые покрывают погашение всех долгов за год и далее, а также господдержке.
Российская Федерация владеет 50,2% компании (как напрямую, так и косвенно), остальное 49,8% находится в свободном обращении.
Условная YTM Газпром капитала БО-003Р-02 Ставка составляет 18,9%, что является максимальной в первом эшелоне, куда входят самые надежные компании. Купон переменный (ключевая ставка + 1,25% = 17,25%), выплата ежемесячная с переоценкой каждые 7 дней. Потенциальный доход за полгода — 10%, это привлекательно.
Аналитики БКС Мир инвестиций придерживаются нейтральной позиции по акциям компании и ставят целевую цену в 150 рублей.
Консервативным инвесторам, желающим воспользоваться готовым решением, подходит ПИФ «Основа». В его состав входят государственные облигации и облигации крупных российских компаний с высоким кредитным рейтингом.
Еще портфели облигаций:
• Обзор стратегии: инвестиции в среднесрочные облигации в российских рублях. 19 июля 2024 года.
Налоговый вычет предоставляется для покупок паев открытых негосударственных инвестиционных фондов, совершенных после 1 января 2014 года, согласно статье 219.1 Налогового кодекса Российской Федерации.
АО УК «БКС». Лицензия № 21-000-1-00071 от 25.06.2002 на управление инвестиционными, паевыми инвестиционными и негосударственными пенсионными фондами, выданная ФКЦБ РФ. Подробности о деятельности по управлению паевыми инвестиционными фондами АО УК «БКС», а также об агентах (полное и сокращенное наименование, местонахождение, лицензия) – на официальном сайте www.bcs.ru/am и в офисе АО УК «БКС» по адресу: Российская Федерация, 630099, г. Новосибирск, ул. Советская, 37, тел.: (383) 214-15-75. Информация также доступна на портале https://bcs.ru/am/. Открытый паевой инвестиционный фонд рыночных финансовых инструментов «БКС Основа» (регистрационный номер правил фонда: 0140- 58233625, дата регистрации 8.10.2003, ФКЦБ). Изменение стоимости пая на 28.06.2024 за 1 месяц, 3 месяца, 6 месяцев, 1 год, 3 года и 5 лет составило соответственно -0,29%, -0,80%, +1,23%, +0,59%, +13,54%, +33,52%.
