Удерживаем оптимистичный прогноз по рынку валютных облигаций. В среднесрочной портфельной стратегии заменяем «Газпром капитал З031-1-Д» облигациями ГТЛК ЗО25-Д.

Отношение к валютным облигациям — сдержанно оптимистичное. Волатильность валютных курсов поддерживает благоприятные условия для приобретения валютных облигаций. Предполагается снижение курса рубля к концу 2024 года, что даст инвесторам возможность получить дополнительный доход после покупки. В текущей ситуации движение рубля можно использовать с помощью коротких облигаций, и в портфеле заменяем Газпром капитал ЗО31-1-Д на ГТЛК ЗО25-Д. Выпуск ГТЛК ЗО25-Д предлагает доходность к ЛУКОЙЛ-26 в размере 5,5%, фиксированная доходность до погашения облигации в апреле 2025 года составляет 10,8%.

Эмитенты и выпуски

Газпром
ЗО24-1-Е
ЗО28-1-Е
БЗО26-1-Е

Газпром, выступающий поручителем по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой России и контролирует экспорт через трубопроводные магистрали. В 2022 году выручка от газа, нефти и прочих видов деятельности составила 66%, 29% и 5% соответственно, а EBITDA — 62%, 33% и 5%. Себестоимость добычи газа и нефти относится к одной из самых низких в мире.

Задолженность невелика: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 1,0х, и прогнозируется его сохранение на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования незначителен благодаря наличию денежных средств в размере $17 млрд (достаточно для погашения всех долгов за год и более), а также господдержке. Владельцы акций: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.

Выпуск ЗО24-1-ЕПредлагаемая доходность выпуску ЛУКОЙЛ-26 при сопоставимых рисках на 8,6% выше, чем должна быть (-2%), исходя из разницы доходности трежерей США и гособлигаций Германии. YTM до погашения в ноябре 2024 года — 13,9% — привлекательна.

Выпуск ЗО28-1-ЕПредлагаемая доходность по выпуску ЛУКОЙЛ-27 при сопоставимых рисках составляет 1,8%. При учете паритета процентных ставок для долларов США и евро наблюдается потенциал снижения доходности на 2%, что дает потенциальный доход в 14% за полгода.

Выпуск БЗО26-1-ЕДоходность долларового выпуска БЗО26-1-Д составляет 5,5%. Учитывая паритет процентных ставок для долларов США и евро, доходность выпуска в евро должна быть на 1,5-2% ниже.

Аналитики БКС Мир инвестиций считают акции компании перспективными и ставят целивую цену в 150 рублей.

R

ГТЛК
Серия ЗО25-Д

Государственный транспортный лизинговый компанией — финансовое учреждение, поддерживающее транспортную отрасль России через лизинг. Basis кредитоспособности — поддержка 100%-ного акционера государства, проявляющаяся в почти ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает государственную поддержку. Качество активов удовлетворительное, крупнейший заемщик Аэрофлот (18% от портфеля кредитов). Достаточность капитала с учетом возможного недорезервирования в отчетности средняя.

Выпуск ГТЛК ЗО25-ДОферта с доходностью 10,8% до апреля 2025 года кажется заманчивой.

Московский кредитный банк (МКБ)
Серия ЗО-2026-01

Банк занимает место в первой шестерке крупнейших российских банков по объему активов и признан системообразующим. Качество активов банка высокое, доминируют корпоративные займы (91% от общей суммы кредитов).

Банк демонстрирует среднюю прибыль в отрасли, при этом показатели эффективности показывают высокую динамику (расходы к доходам составляют 32%). Капитал банка достаточен — 13,8%, а риски ликвидности снижены.

Предприниматель Роман Авдеев, контролирующий Концерн «Россиум» (62%), владеет 55,4% акций МКБ. Сергей Судариков, совладелец концерна (31%), имеет 16,7%-ную долю в Регион Трасте, у которого 5,4% акций МКБ. Остальные акции распределены между различными владельцами: 15,6% — у прочих акционеров, 3,3% — у ЕБРР, а 20,3% находятся в свободном обращении.

Выпуск МКБ ЗО-2026-01В евро предлагается доходность по ЛУКОЙЛ-26 в размере 4,3%, что при потенциале дохода свыше 10% за полгода является выгодным предложением.

БКС Мир инвестиций оптимистично оценивает акции банка и ставит цель в 8,5 рублей.

РЖД
Серия ЗО26-1-ФР

Российские железные дороги — естественная монополия на стабильном рынке железнодорожной инфраструктуры и локомотивов, где государство является единственным акционером на 100%. Компания владеет подвижными составами и локомотивами, занимая почти весь рынок услуг локомотивной тяги (99%).

Компания снизила операционные риски: за 2023 год 84 % грузооборота России (не считая трубопроводного транспорта) пришлось на железнодорожную инфраструктуру. Рентабельность компании по EBITDA высокая: 26 % против 20 % в 2021 году. Указанный показатель сохранится благодаря росту тарифов в 2024 году и оптимизации расходов.

Нагрузка по долговым обязательствам средняя: отношение Чистого долга к 12 месяцам EBITDA на 31 декабря 2023 года составляет 2,5х. Ежегодная докапитализация компании дает возможность перекредитоваться в государственных банках при необходимости.

Выпуск ЗО26-1-ФР предоставляет доходность по отношению к ЛУКОЙЛ-26 на уровне 3,9%. Ожидается доход до 9% за полугодие — это привлекательный показатель.

Акрон
Серия БО-001Р-04

Значимый мировой производитель удобрений для сельского хозяйства, не попавший под санкции. Доля компании на мировом рынке составляет 1,5–2% — небольшая величина, но прибыльность превышает средне рыночную благодаря обесценению рубля, близости производства к морю и вертикальной интеграции в портовые сооружения.

Операционные риски оцениваются как средние, благодаря наличию у компании трёх основных производств. Долговая нагрузка очень низкая: за последние 12 месяцев показатель Чистый долг/EBITDA составил 0,4х. Ликвидность высокая — денежные средства в сумме 78 млрд рублей позволяют погасить 75% долга. Более 95% акций принадлежит Вячеславу Кантору, менее 5% — находятся в свободном обращении.

Финансовое положение и уровень долга Акрона более устойчивы, чем у Южуралзолота, разместившего облигации в юанях, и сопоставимы с Металлоинвестом. Ожидаемая доходность Акрона должна составлять 6,0–6,3%. Предлагаемый доход выпуска БО-001Р-04 составляет 5% за полгода.

БКС Мир инвестиций