Изображение: img.freepik.com

Отношение к рынку валютных облигаций всё ещё нейтральное. В среднесрочном портфеле заменили РУСАЛ на Акрон.

Акрон — крупный мировой производитель удобрений для сельского хозяйства, не попавший под санкции. Доля компании в мировом производстве/добыче составляет 1,5–2% — величина небольшая, однако прибыльность (маржинальность) выше средней по рынку из-за обесценения рубля, близости производства к морю и вертикальной интеграции в порты.

Операционные риски оцениваются как средние в связи с наличием у компании трёх основных производств. Долговая нагрузка очень низкая: показатель Чистый долг/EBITDA за прошедшие 12 месяцев равен 0,4х, а ликвидность высокая — денежные средства составляют 78 млрд рублей, что позволяет погасить 75% долга.

Финансовое положение и уровень долга Акрона благоприятнее, чем у Южуралзолота, размещавшего облигации в юанях, показатели сравнимы с Металлоинвестом. По этой причине справедливая доходность Акрона должна быть на уровне 6,0–6,3%. Предполагаемый доход выпуска БО-001Р-04 составляет 5,7% за полгода.

Эмитенты и выпуски

Газпром
ЗО29-1-Д, ЗО28-1-Е, БЗО26-1-Е

«Газпром» (гарант облигаций) занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой России и контролирует экспорт по трубам. В 2022 году выручка от газа, нефти и остального составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Издержки добычи газа и нефти одни из самых низких в мире.

Задолженность весьма невысока: чистый долг/EBITDA равен 1,0х, и прогнозируется сохранение на уровне 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования сдержан благодаря наличным средствам в размере $17 млрд (достаточно для погашения всех задолженностей в течение года и более), а также господдержке. Акционеры: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, свободное обращение — 49,8%.

Предложение выпуска ЗО29-1-Д предусматривает спред по ставке для замены ЛУКОЙЛ-27 при равных уровнях кредитного риска на величину 1,4%.

БЗО26-1-Е имеет доходность на 6,0% выше, чем эквивалентная по вкладу долларовая, что противоречит паритету процентных ставок для долларов США и евро.

ЗО28-1-Е предлагает спред к выпуску ЛУКОЙЛ-27 при рисках 1,4%. При равных процентных ставках для доллара и евро ожидается снижение доходности на 2,5%, потенциальный доход составит 12,6% за полгода.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям компании и считают справедливой стоимостью 230 рублей.

Московский кредитный банк (МКБ)
Серия ЗО-2025-02

Финансовое учреждение занимает шестое место среди лидеров России по величине активов и признано системообразующим. У банка высокое качество активов, основную долю которых составляют корпоративные кредиты (91% выданных ссуд).

Прибыль банка соответствует среднему показателю отрасли с высокой динамикой эффективности (расходы/доходы – 32%). Капитал достаточный – 13,8%, риски ликвидности снижены. Крупнейший бенефициар – предприниматель Роман Авдеев, контролирующий акционер и конечный бенефициар Концерна «Россиум» (62%), владеет 55,4% акций МКБ. Сергей Судариков, совладелец концерна (31%), имеет 16,7%-ную долю в Регион Трасте, у которого 5,4% акций МКБ. Остальные акции распределены между прочими акционерами – 15,6%, ЕБРР владеет 3,3%, а 20,3% находятся в свободном обращении.

У банка достаточно резервов для покрытия расходов по недавнему выпуску облигаций ЗО-2025-02, которые приносят доход в размере 8,8% в долларах до погашения в январе 2025 года.

Акрон
Серия БО-001Р-04

Значительный производитель удобрений для сельского хозяйства, не попавший под санкции, занимает 1,5–2% мирового рынка. Несмотря на небольшой объем производства, компания демонстрирует прибыльность выше среднего за счет курса рубля, близости к морю и интегрированных портов.

У компании три основных производства, поэтому операционные риски средние. Чистый долг/EBITDA за последние 12 месяцев составил 0,4х, а ликвидность высокая: 78 млрд руб., что достаточно для погашения 75% долга. Вячеслав Кантор владеет более 95% акций, менее 5% — в свободном обращении.

Финансовое состояние Акрона и его долговая нагрузка выше, чем у Южуралзолота, размещавшего облигации в юанях, но сопоставимы с Металлоинвестом. Считаем, что справедливая доходность Акрона должна быть на уровне 6,0–6,3%. Потенциальный доход выпуска БО-001Р-04 — 5,7% за полгода.