Взгляд на долговой рынок в рублях остаётся нейтральным. В портфеле происходит замена облигаций Ульяновской области на облигации ЕвразХолдинг Финанс.

Главное

Министерство финансов хранит молчание: о флоатерах не сообщается, выбрала тактику ожидания.

Планируем прекращение торгов ведомства в текущем семидневном периоде.

Мы предполагаем понижение ставки к концу третьего или четвертого квартала 2024 года.

Валюта показала слабый рост, торгуясь за меньше 91 рубль за доллар.

Стоимость нефти марки Urals превышает 70 долларов за баррель — это умеренно оптимистично.

В инвестиционный портфель включается ЕвразХолдинг Финанс взамен облигаций Ульяновской области.

В деталях

Планируется повторная попытка выпуска новых долговых облигаций с офертой (ОФЗ). Возможна отмена аукционов из-за того, что участники рынка ОФЗ требуют от Минфина доходности свыше 14,5% по самым длинным облигациям. Таких доходностей не было более десяти лет. Ведомство, однако, может быть не готово предоставлять такую премию ко вторичному рынку сейчас. Не исключено административное решение, но склоняются к отмене аукционов.

Повышение ставки из-за возможного превышения инфляционного таргета на 2%-6% вместо 4%, прогноза ЦБ в 4,8%, и прочих факторов, вроде ускорения роста экономики, рынка труда, заморозки и прочего, мы считаем преждевременным. Центробанк осознает необходимость ожидания отмены льготной ипотеки, на которую вместе с семейной, прямо или косвенно, через застройщиков, приходится более 50% всех банковских кредитов в России.

В долгосрочной перспективе наш прогноз относительно рынка умеренно позитивный. Предполагается, что к 2025-2026 гг. доходность долгосрочных облигаций федерального займа составит 9–11% при нынешнем уровне более 14%.

Обмениваем облигации Ульяновской области на бумаги ЕвразХолдинга Финанс. С наивысшим среди первого эшелона YTM до стабилизации ситуации с Министерством финансов. ЕВРАЗ НТМК (эмитент ЕвразХолдинг Финанс) — российский стальной дивизион группы Evraz plc. Занимает лидирующие позиции в производстве стали для строительства и железнодорожного транспорта в РФ (54% выручки), обладает высокой маржинальностью по EBITDA на уровне 27% благодаря вертикальной интеграции в железную руду, а также очень низкой долговой нагрузкой: чистый долг/EBITDA — 0,8x.

Предполагаемая годовая доходность по YTM может достигать 18,6% для первого уровня, но ожидается снижение. Возможное получение прибыли за полгода составляет 10%, что выглядит достаточно заманчиво.

Эмитенты и выпуски

ПКБ
ПКБ БО 001P-04

Первое клиентское бюро (ПКБ) — крупный цифровой коллектор на российском рынке с долей 20%. Кредитоспособность основана на низких финансовых рисках и прочном бизнес-профиле. Долговая нагрузка крайне низкая по показателю Скорректированный чистый долг/Cash EBITDA — 0,7x, а достаточность капитала очень высокая: Скорректированный капитал/Кредиты — 60%. 50% условного портфеля кредитов погашается в течение года, что покроет все долги.

В основе портфеля ПКБ лежит базой 0,8 млн платящих клиентов. 60% оплачивают через приставов, остальные 40% — по графику ПКБ для списания большей части долга и очищения кредитной истории. Владельцем акций стал Роман Ковалев, имеющий опыт в финансовой сфере.

Предполагается повышение рейтинга до ruA- или ruA после завершения расчетов в связи со сменой акционера. Промбанк торгуется с доходностью на 1% выше, чем облигации с аналогичным рейтингом. Ожидается доход по выпуску 001Р-04 (переоценка тела + купон + реинвестирование) в размере 12% за полгода.

Норильский никель
Серия БО-001Р-07

«Норильский никель» занимается извлечением и первоначальной переработкой никеля, меди, металлов платиновой группы и попутных продуктов с экспортным объёмом около 90%. Показатель доли на мировом рынке палладия составляет 40%, а высокосортного никеля — 17%. По себестоимости входит в десятку лидеров мира. Уровень задолженности невелик: чистый долг/EBITDA равен 1,2.

По прогнозу, за полгода доход от выпуска с переменным купоном составит 10% (ключевая ставка + 1,3%). Облигация торгуется с условной доходностью 18,5% — практически максимальной среди облигаций эмитентов первого эшелона. Ежемесячные купонны выплаты делают ее привлекательной для розничных инвесторов.

БКС Мир инвестиций придерживается нейтральной позиции по акциям компании и устанавливает целевую цену в 180 рублей.

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Деятельность компании поддерживается слабым курсом рубля и 62%-ым акционером АФК Система. Санкции негативно повлияли на Сегежу: часть продукции, ранее поставлявшейся в Европу, пришлось перенаправить в Китай, что существенно увеличило затраты.

Предполагается уменьшение задолженности с рекордных 17 раз на EBITDA до 5,5 раз в 2024 году из-за ослабления рубля до 95 за доллар. Эффект уже наблюдался во втором квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Чистый Долг/EBITDA АФК Система приблизительно равен 3,8 раз, но третью часть долга можно погасить, продав долю в Ozon.

Помощь Сегежу не скажется на уровне задолженности. Совокупный EBITDA в пропорции составляет 150–160 миллиардов рублей, при этом на устойчивые операции МТС приходится 70 %.

Предполагается сокращение отдачи до уровня 22 %, что составляет на 7 % меньше, чем у выпусков АФК Система. Возможная прибыль: 23 % за шесть месяцев, 36 % за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены негативно по отношению к акциям данной компании и ставят цельную цену в 3,7 рубля.

R

ЕвразХолдинг Финанс
Серия 001Р-03

Евраз НТМК – российский стальной дивизион Evraz plc. Имеет сильные позиции в производстве стали для строительной и железнодорожной отраслей в России (54% выручки). Высокая маржинальность EBITDA (27%) обусловлена вертикальной интеграцией в железную руду, а чистый долг/EBITDA составляет 0,8x. Доля экспорта – 38% от выручки, преимущественно в Азиатский регион.

Предполагаемая YTM 18,6% — предел для первого уровня, ожидают понижение. Возможный заработок за полугодие 10% — выгодно.

R

Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02

Retail Bel Finance — компания, созданная для привлечения долга белорусского продуктового ритейлера Евроторг, аналогичного российским группам X5 и Магнит. Евроторг владеет 20% рынка Беларуси, имеет низкую долговую нагрузку (Чистый Долг/EBITDA — 1,6х) и рентабельность EBITDA на уровне 12%, что не уступает среднему показателю по рынку.

Предполагается сокращение прибыли от выпуска 001Р-02 на 1–2% в период шести месяцев, благодаря чему получится получить доход в размере 9–10% за полгода.

R

МТС
Серия 002Р-05

МТС — крупнейший российский мобильный оператор сотовой связи с долей рынка в 31%, средняя эффективность оценивается по EBITDA: рентабельность составляет 39%. Низкая долговая нагрузка, показатель Чистый Долг/EBITDA равен 1,9x. Основной акционер, АФК Система, оказывает умеренно негативное влияние на МТС из-за долга холдинга.

Выпуск 002Р-05 Выпуск МТС 002P-05 с YTM 18,5% может принести доход до 10% за полгода, поскольку предполагается существенное снижение премии к эшелону и собственной кривой (0,3–0,5%), которая в настоящий момент является самой высокой среди эмитентов 1-го эшелона (18,5%).

БКС Мир инвестиций имеет положительный прогноз для акций этой компании с ценой в 380 рублей.

S

S

Россия
Серия 26244
Серия 26243

Россия демонстрирует положительное сальдо внешнего долга и динамичный экономический рост.

Купонные ставки облигаций OFZ 26243 и 26244 составляют 13,5%, что на 0,2% превышает кривую OFZ из-за их первичного размещения, которое завершится в течение двух месяцев. Уровень доходности 13,5% соответствует показателям марта 2022 года, когда после месячной паузы возобновились торги государственными ценными бумагами. Считаем, что доходность долговых OFZ слишком сильно снизилась, и на этих уровнях бумаги привлекательны для покупки. Комментарии Минфина по планам на второй квартал 2024 года могут стать дополнительным стимулом.

R

Россети Ленэнерго
Серия 001Р-01

Россети Ленэнерго – эмитент первого эшелона с рейтингом ruAAA. Является естественным монополистом в области энергоснабжения (передача электроэнергии по проводам) Санкт-Петербурга и Ленинградской области. Обладает высокой маржинальностью EBITDA 54% и очень низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA.

Права на тарифы регулируются. Владелец акций: 67% — «Россети», 29% — Российской Федерации, 4% — в свободном обращении. У «Россетей» также очень низкая долговая нагрузка — около 0,9х EBITDA.

Выпуск 001Р-01 Предполагаемая доходность равна 18,4%, что ниже максимального значения в 18,5% для первого уровня. Ожидается уменьшение показателя. Доход за шесть месяцев может составить не менее 9%.

R

ГТЛК
Серия 002Р-03

Государственный Транспортный Лизинговый Кредит – финансовая организация, которая помогает российской транспортной отрасли через услуги лизинга.

Активы демонстрируют удовлетворительное качество, наибольшую долю (18%) в портфеле займов занимает Аэрофлот. Показатель достаточности капитала, при учете возможных недостатков в отчётности, оценивается как средний.

Выпуск 002Р-03 С доходностью по ставке вознаграждения инвестора (YTM) 19,3%, это предложение обладает наивысшей доходностью среди облигаций второго эшелона. Предполагается получение дохода в размере 10% за полгода и 18,6% за год.

Еще портфели облигаций:

• Взгляд на тактику: среднесрочная стратегия инвестирования в облигации, привязанные к конкретной валюте, до 22 мая 2024 года.

• Взаимодействие с долгосрочным портфелем облигаций, привязанным к рублю. 22 мая 2024.