Взгляд на долговой рынок в рублях перешёл на нейтральный из-за отказа Минфина выпускать флоатеры — облигации с переменным купоном. В среднесрочном портфеле заменили Бруснику на Россети Ленэнерго.

Главное

Отказ Минфина от флоатеров напугал рынок, но оптимисты не теряют надежды.

Зарегистрировано 2,8 триллиона рублей облигаций федерального займа с фиксированным купоном.

Ежедневная инфляция выросла до 0,17% с 0,09% на прошлой неделе.

Валюта страны обозначила незначительный рост к американскому доллару, торгуясь ниже отметки в 92 рубля за единицу.

Цена нефти Уральская превышает 70 долларов за баррель — это благоприятно, но не очень сильно.

В деталях

Из-за заявлений Министерства финансов о непринятии решения о выпуске флоатеров, оценка долгового рынка снижается до нейтральной. Министерство финансов в конце прошлой недели зарегистрировало новые долгосрочные ОФЗ на 2,8 триллиона рублей, что приблизительно равно оставшейся части плана по выпуску государственных бумаг до конца года. Ведомство также заявило о предпочтении более предсказуемых инструментов.

Минфин пытался отказаться от выпуска флоатеров в этом году, но рынок отреагировал запросом на высокие доходности аукционах, из-за чего выпуск пришлось отменить. Надежда на флоатеры сохраняется, так как ведомству нужно разместить около 2,8 трлн руб. в ОФЗ: иначе доходности длинных госбумаг вырастут с текущих 14,2% до 14,5–15%, а возможно и выше.

Продолжаем считать, что Минфину целесообразнее флоатеры по сравнению с облигациями с фиксированным доходом, поскольку лучше переплатить в течение 1-2 лет, чем зафиксировать высокую доходность на срок более 14 лет. В долгосрочной перспективе аналитики настроены умеренно позитивно к рынку, так как к 2025–2026 гг. ожидается постепенное снижение доходностей длинных ОФЗ до 9–11% с более чем 13%.

Строительные компании и облигации федерального займа стали привлекательны для инвесторов с точки зрения прибыли, равной показателям эмиссии «Брусники». В связи с этим планируется замена выпусков на более ликвидные акции «Россети Ленэнерго». По ожиданиям, доходность облигаций Брусники и ОФЗ, а также девелопмента стабилизировалась. Разница в доходности к ОФЗ снизилась до 260 базисных пунктов, к сектору — до 10 базисных пунктов. Выменяем бумаги на акции Россети Ленэнерго.

Компания — эмитент первого эшелона с рейтингом ruAAA. Функционирует как естественный монополист в сфере энергоснабжения (передача электроэнергии по проводам) в Санкт-Петербурге и Ленинградской области. Показатели EBITDA достигают 54%, а долговая нагрузка составляет всего 0,1х EBITDA. Тарифы регулируются. Среди акционеров: 67% у Россетей (акции которых на 75% принадлежат государству), 29% у РФ, 4% находятся в свободном обращении.

Россети обладают очень низким уровнем долга: около 0,9 EBITDA. Условная доходность до погашения (YTM) составляет 18,4% — при максимальной для первого эшелона 18,5%, ожидаем снижения. Потенциальный доход за полгода превышает 9% – это привлекательно.

Эмитенты и выпуски

R

ПКБ
ПКБ БО 001P-04

Первое клиентское бюро (ПКБ) — крупный цифровой коллектор на российском рынке с долей 20%. Кредитоспособность основывается на низких финансовых рисках и крепком бизнес-профиле. Долговая нагрузка очень низкая: Скорректированный чистый долг/Cash EBITDA — 0,7x, а достаточность капитала очень высокая: Скорректированный капитал/Кредиты — 60%. 50% условного портфеля кредитов погашается в течение года, что покроет все долги.

Базой портфеля ПКБ служат 0,8 миллиона платящих клиентов. 60% оплачивают через приставов, а оставшиеся 40% — по графику ПКБ для списания большей части долга и полной очистки кредитной истории. Владельцем акций вместо Baring Vostok стал Роман Ковалев, имеющий опыт в финансовой сфере.

После завершения расчетов после смены акционера ожидается повышение рейтинга до ruA- или ruA. Поставщиками ПКБ торгуется с доходностью на 1% выше облигаций аналогичного рейтинга. Ожидаемая доходность по выпуску 001Р-04 (переоценка тела + купон + реинвестирование) составляет 12% за полгода.

Норильский никель
Серия БО-001Р-07

«Норильский никель» осуществляет добычу и первичную переработку никеля, меди, металлов платиновой группы и побочных продуктов. Экспорт составляет около 90%. В глобальном рынке доля палладия достигает 40%, а высокосортного никеля — 17%. По себестоимости входит в десятку лучших мировых производителей. Долговая нагрузка низкая: Чистый Долг/EBITDA — 1,2.

Выпуск предлагает доход в размере 10% за полгода с переменным купоном (ключевая ставка плюс 1,3%). Облигация торгуется с доходностью 18,5%, которая близка к максимальной среди бумаг эмитентов первого эшелона. Ежемесячные купонны выплаты делают её более привлекательной для розничных инвесторов.

Аналитики БКС Мир инвестиций сохранили нейтральную оценку акций, установив целевую цену в 180 рублей.

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Деятельность компании основывается на слабом курсе рубля и поддержке 62%-ного акционера — АФК Система. Санкции негативно повлияли на компанию: часть продукции пришлось перенаправить из Европы в Китай, что привело к росту издержек.

В 2024 году ожидается снижение долговой нагрузки с уровня 17х до 5,5х при слабом курсе рубля (95 за доллар). Такой эффект уже был отмечен во II квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Чистый Долг/EBITDA АФК Система составляет около 3,8х, но треть долга можно погасить, продав долю в OZON.

Помощь Сегеже не повлияет на задолженность. Пропорциональная консолидированная EBITDA составит 150-160 млрд рублей, при этом 70% приходится на стабильный бизнес МТС.

Предполагается уменьшение прибыли до уровня 22%, что составляет 7% ниже показателей выпуска АФК Система. Возможный заработок: 23% за шесть месяцев, 36% — за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций оценивают акции компании как «Негативные» с прогнозной стоимостью 3,7 рубля.

Ульяновская область
Серия 34008

Безусловная поддержка государства является основой кредитоспособности. В январе 2024 года Антон Силуанов заявил о отсутствии дефолтов регионов. Средний показатель долговой нагрузки: коммерческий долг к доходам — 24%. Дефицит бюджета сокращается — 4% от доходов. Рейтинг был недавно повышен. Акциз на пиво приносит 1,5% доходной части бюджета и будет расти в 2025–2026 годах.

В нашей оценке справедливым уровнем доходности облигации серии 34008 является не более 15,5%, подобно ситуациям в Магаданской области, где при схожем сроке YTM составляет 14,4%, а рейтинг на одну ступень выше. Предполагаем получение дохода 13% за полгода по облигации серии 34008.

Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02

Ритейл Бел Финанс предназначена для кредитования белорусского продуктового ритейлера Евроторг, подобного российским X5 Group и Магниту. Доля компании на белорусском рынке составляет 20%, чистый долг по отношению к EBITDA равен 1,6х, рентабельность по EBITDA — 12%, не уступающая средне рыночной.

Предполагается снижение доходности выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение шести месяцев, что даст возможность получить прибыль в размере 9–10% за полгода.

R

МТС
Серия 002Р-05

МТС – крупный российский оператор сотовой связи с долей рынка в 31% и средней эффективностью: рентабельность по EBITDA составляет 39%. Компания характеризуется низкой долговой нагрузкой (Чистый Долг/EBITDA — 1,9x). АФК Система как основной акционер оказывает умеренно негативное влияние на МТС из-за долга холдинга.

Выпуск 002Р-05 Выпуск МТС 002P-05 с YTM 18,5% может принести до 10% прибыли за полгода при существенном снижении премии выпуска к эшелону и собственной кривой (0,3–0,5%).

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям компании и прогнозируют цену в 380 рублей.

S

S

Россия
Серия 26244
Серия 26243

У России положительное сальдо госдолга, экономика развивается.

Проценты госбумаг ОФЗ 26243 и 26244 составляют 13,5% и превышают кривую ОФЗ на 0,2%. Такой уровень связан с первичным размещением, которое завершится в течение двух месяцев. Доходность в размере 13,5% сопоставима с мартом 2022 года, когда возобновились торги государственными ценными бумагами после месячного перерыва. Считаем, что доходности длинных ОФЗ существенно снизились и на текущих уровнях бумаги представляются привлекательными для покупки. Комментарии Минфина по планам на второй квартал 2024 года могут стать дополнительным фактором роста спроса.

R

Россети Ленэнерго
Серия 001Р-01

«Россети Ленэнерго» – эмитент первого уровня рейтинга ruAAA. Предприятие является естественным монополистом в сфере энергоснабжения (передача электроэнергии по проводам) Санкт-Петербурга и Ленинградской области с высокой маржинальностью по EBITDA 54% и низкой долговой нагрузкой 0,1х EBITDA.

Права на тарифы утверждаются соответствующими органами. Владельцы акций: 67% принадлежит компании «Россети», 29% — Российской Федерации, 4% доступны для свободного обращения. «Россети» также имеют низкий уровень задолженности – около 0,9х EBITDA.

Выпуск 001Р-01 предполагает доходность в 18,4%, что близко к максимальному показателю первого эшелона (18,5%). Ожидается снижение этого показателя. За полгода можно заработать более 9%.

R

ГТЛК
Серия 002Р-03

ГТЛК предоставляет финансовую поддержку транспортному сектору России посредством лизинговых услуг. Основой его кредитоспособности служит поддержка со стороны 100%-ного акционера – государства, проявляющаяся в почти ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Пример с Роснано подтверждает государственную поддержку ГТЛК.

Качество активов оценивается как удовлетворительное; самый крупный заемщик – компания «Аэрофлот» (18% от кредитного портфеля). Достаточность капитала, принимая во внимание потенциальное недорезервирование в отчетности, средняя.

Выпуск 002Р-03 С предполагаемой доходностью по YTM 19,4% данный инструмент показывает наилучший результат среди облигаций второго ранга, прогнозируется доход в 10% за полугодие и 18,6% за год.

Еще портфели облигаций:

• Стратегия: долгосрочное инвестирование в рублевые облигации. 17 мая 2024 года.

• Тактический обзор: стратегия инвестирования в облигации местной валюты на среднесрочном горизонте. 17 мая 2024 года.