Изображение: img.freepik.com

Позитивный настрой по долговому рынку в рублях сохраняется. В среднесрочном портфеле заменяем Роснано на ОФЗ 26243 и переходим из ГТЛК с фиксированным купоном на выпуск того же эмитента, но с переменным.

Главное

Антиципируем не измененную процентную ставку Центробанка и строгую риторику по поводу инфляции в феврале.

В феврале инфляция составила 0,7%, что немного превысило наши прогнозы.

За прошедшую неделю инфляция составила 0,06%, что равно показателям марта 2020 года.

Валюта России торгуется на уровне примерно девяноста рублей за единицу американского доллара, что свидетельствует о стабильном развитии.

Рост цен на нефть Урала свыше $70 за баррель оценивается как умеренно благоприятный.

Косвенно подошло к завершению обсуждение изменений в ОФЗ, ждём реакции Министерства финансов.

Инвестируем в долгосрочные облигации федерального займа для сглаживания колебаний стоимости портфеля.

В деталях

За февраль инфляция составила на 0,1% больше, чем предполагалось. Учитывая, что мартовская инфляция уже две недели ниже средних значений за 2016–2019 гг. на 3–5%, это создает позитивный фон для предстоящего заседания ЦБ. Тем не менее, возможна инфляционная активность после выборов. В связи с этим опасениями и крупными размещениями Минфина доходность долгосрочного ОФЗ 26243 на уровне 13,5% соответствует доходности длинных государственных облигаций в начале марта 2022 г.

Ближайшее совещание Минфина с аналитиками может повлиять на доходность, так как там могут быть озвучены ориентиры по ограничению ее на аукционах. Кроме того, на встрече могут анонсировать размещения флоатеров и облигаций с переменным купоном, что снизит давление на доходность облигаций с фиксированным купоном.

В долгосрочной перспективе эксперты настроены умеренно оптимистично по отношению к рынку, предвидя к 2025 году постепенное снижение доходности долгосрочных ОФЗ до 9-10% с нынешних более 12%.

Вкладываем средства из Роснано в ОФЗ с номером 26243, ожидая понижения ставки Центробанка во втором полугодии 2024 года. Ожидаем комментарии Минфина по плану на второй квартал 2024 года. «Роснано» заработала около 2% против рынка и более 2% в абсолютном выражении. Меняем бумаги перед погашением, чтобы не инвестировать в начале следующей недели.

Доходности длинных ОФЗ в диапазоне 13,3–13,5% сопоставимы с показателями марта 2022 года, когда после месячного перерыва возобновились торги государственными ценными бумагами. Современные уровни доходностей считаем заниженными, что делает бумаги привлекательными для приобретения. Ставка находится на высоком уровне, как и тогда, но ожидается ее снижение, правда, медленнее.

Комментарии Минфина о допустимости высокой доходности долгосрочных облигаций и план размещения облигаций с фиксированным купоном могут привести к снижению доходностей. В целом, ожидаем доход 12% по ОФЗ 26243 за полгода — это привлекательно.

Облигации с фиксированной процентной ставкой отреагировали слабо на недавнее повышение доходности на рынке. Меняем на выпуск этого же эмитента с плавающим купоном и предполагаемой эффективной доходностью 19,6%. В настоящее время он демонстрирует наивысшую доходность среди облигаций второго эшелона с плавающей ставкой, поэтому возможен рост цены.

Средний показатель ключевой ставки в 2024 году прогнозируется на уровне около 15%, что предполагает доходность ГТЛК на отметке 18,6%. Ожидается полугодовое возвращение свыше 10% — это привлекательно.

Эмитенты и выпуски

Легенда
Серия БО 001P-04R

Компания «Легенда», специализирующаяся на жилье премиум-класса в Санкт-Петербурге, по показателям за первое полугодие 2023 года демонстрирует улучшение: рентабельность EBITDA достигла 38%, что близко к показателям лидеров отрасли. EBITDA и выручка увеличились на 30–40% год к году. Увеличение чистой задолженности и долговой нагрузки LTM связано с инвестициями в новые проекты и снижением показателей во второй половине 2022 года.

Предполагается достижение рекордных показателей и снижение уровня долговой нагрузки до менее чем 4,0х в 2023 году. Строительство в этом году демонстрирует повышенную активность. Акционеры и руководство — бывшие руководители петербургской девелоперской компании Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).

Выпуск БО 001P-04R Ожидается снижение доходности после публикации финансовой отчетности за 2023 год или уменьшения базовой ставки. Предполагаемый доход от Легенды БО 001P-04 (YTM 20,8%) составляет 9% за полгода.

Газпром нефть
Серия 001Р-10R

Ведущая российская нефтяная компания с высокими кредитными рейтингами и поддержкой государства. Ключевым акционером выступает Газпром. Уровень задолженности крайне низкий: 0,5 раза Чистый Долг к EBITDA.

Выпуск облигаций с переменным купоном (ставка купона — ключевая ставка плюс 1,3%). Ожидаемая прибыль — 10% за полгода. Облигация продаётся на 0,5% дешевле аналогичной, а условная доходность 18,6% — наивысшая среди эмиссий первого уровня.

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Деятельность компании базируется на слабом курсе рубля и поддержке от акционера АФК Система, владеющего 62%. Санкции негативно сказались на деятельности предприятия: пришлось перенаправлять часть продукции из Европы в Китай, что существенно повысило расходы.

Планируется снижение долговой нагрузки с 17 до 5,5 крат к 2024 году при слабом курсе рубля – около 95 рублей за доллар. Эффект уже наблюдается во II квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 рубль за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет около 3,8 крат по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1 крат+ EBITDA – стоимость 33%-й доли в Ozon.

Вклад в Сегежу не изменит долгов. Совокупный EBITDA равняется 150–160 млрд рублей, и 70% приходятся на устойчивые операции МТС.

Предполагается снижение доходности до 22%, что составляет на 7% меньше, чем у выпусков АФК Система. Возможный доход: 23% за полугодие, 36% — за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций считают акции компании неперспективными и ставят им цельную цену в 3,6 рубля.

Авто Финанс Банк
Серия 001Р-11

Авто Финанс Банк (ранее РН Банк, бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi) — крупный специализированный банк группы АвтоВАЗ, выдающий автокредиты. Бизнес и финансовые риски компании невысоки: автомобили — ликвидные залоги, стоимость которых растет во время кризисов. В 2022 году прибыль снизилась на 33%.

Банк отличается очень высокой достаточностью капитала (39%). Государство через 100%-й ФГУП «НАМИ» является конечным 100%-м акционером банка. ФГУП «НАМИ» владеет 100% АвтоВАЗа, который в свою очередь на 100% принадлежит банку.

Предлагаемый доход равен 19,3%, предполагается получить 10% через шесть месяцев, это выгодно. Подробнее смотрите в нашем… отчете.

Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02

Retail Bel Finance — компания, созданная для привлечения заёмных средств белорусскому продуктовому ритейлеру Евроторгу, который аналогичен российским X5 Group и Магниту. Евроторг занимает 20% рынка Беларуси, у него низкая долговая нагрузка по показателю Чистый Долг/EBITDA — 1,6х, а рентабельность EBITDA составляет 12%, что не хуже среднего показателя по рынку.

Предполагается уменьшение прибыли с выпуска 001Р-02 на 1–2% за шесть месяцев, что даст возможность получить доход в размере 9–10% за это время.

Каршеринг Руссия (бренд Делимобиль)
Серия 001Р-02

Недавно Делимобиль провел IPO, что привело к снижению долговой нагрузки до среднего уровня 2,5х по показателю Чистый Долг/EBITDA. В 2023 году компания продемонстрировала сильный рост выручки на 37% и прибыли — свыше 100%, вышла из убытка. Делимобиль продолжает занимать около 50% рынка каршеринга в Московском регионе.

В случае снижения ключевой ставки во втором полугодии 2024 года облигации могут потерять до 1,5% доходности. При этом выпуск Каршеринг Руссия 001P-02 с YTM 16,6% может принести потенциальный доход в размере 10% за полгода.

Россия
Серия 26244
Серия 26243

В России чистый долг отрицательный, экономический рост наблюдается.

Купонный доходность государственных облигаций России (ОФЗ) 26243 и 26244 составляет 13,5% и на 0,2 процент выше кривой ОФЗ из-за первичного размещения, которое закончится в течение двух месяцев. Уровень доходности 13,5% соответствует показателям марта 2022 года, когда после месячного перерыва возобновились торги госбумагами.
Считаем, что доходность долгосрочных ОФЗ слишком сильно упала, и на таких уровнях бумаги привлекательны для покупки. Дополнительным фактором может стать заявление Министерства финансов о планах на второй квартал 2024 года.

Брусника
Серия 002Р-02

Брусника 002Р-02 выпускает доход в размере 17,8%, а прогнозируется рост на 10% за полгода и 19% за год.

Брусника, региональный девелопер, успешно завершила 2023 год: продажи увеличились на 119%, маржа по EBITDA составила 27%, а чистый долг/EBITDA сократился до 3,8 от 5,1. Предполагается сохранение подобной тенденции развития с дальнейшим снижением долговой нагрузки.

Облигации серии 002Р-02 с YTM 17,7% за полтора года кажутся недооцененными по доходности относительно сектора на 1–1,5%, а относительно собственной кривой – на 2%. За полгода потенциальный доход составляет 10%, что выглядит привлекательно.

ГТЛК
Серия 002Р-03

Государственный транспортный лизинговый центр предоставляет финансовую поддержку транспортной отрасли России через услуги лизинга. Его кредитоспособность основана на государственной поддержке, выражающейся в ежегодных докапитализационных мероприятиях и льготных кредитах. Пример поддержки — Роснано.

Удовлетворительное качество активов, Аэрофлот является крупнейшим заемщиком, занимая 18% портфеля кредитов. Достаточность капитала средняя при учете вероятного недорезервирования в отчётности.

Выпуск 002Р-03 При гипотетической YTM в 19,6% этот инструмент демонстрирует наивысшую доходность среди облигаций второго уровня. Предполагается получение 10% прибыли за шесть месяцев и 18,6% — за год.

Еще портфели облигаций:

• Тактическое видение: инвестиционный портфель из российских облигаций на длительный период. 22 марта 2024 года.
• Обзор стратегии: долгосрочная инвестиционная программа облигаций, выданных в иностранной валюте. 22 марта 2024 года.

БКС Мир инвестиций