Предположение о долгвом рынке в рублях остается умеренно оптимистичным. В среднесрочном портфеле облигаций заменяем «Россети Ленэнерго» на «Бруснику».

Главное

Инфляция составила 0,09% за прошедшую неделю, приблизившись к показателям марта.

Годовая инфляция за февраль, согласно недельному показателю, равна 0,6%.

Валютная пара рубль-доллар торгуется у отметки 90 рублей за доллар, что свидетельствует о умеренном росте курса рубля.

Рост цен на нефть Урала выше $70 за баррель воспринимается как умеренно позитивный фактор.

В ходе реализации корректировок ОФЗ может произойти новая стадия изменений после проведения выборов.

В долгосрочном портфеле в рублях заменяем «Россети Ленэнерго» на «Бруснику», выделяется «Сегежа».

В деталях

В феврале инфляция превысила целевой показатель, предполагается, что ЦБ продолжит жёсткую монетарную политику. Высокая инфляция наблюдалась в феврале, но динамика текущая позитивная: прогнозируемая инфляция в марте составляет 0,4%. Это на 33% выше средней цели за период с 2016 по 2019 год, которая составляла 4%. В феврале превышение достигало 50%.

Возможна ускоренная инфляция после выборов из-за частичного сдерживания административными мерами до голосования. Текущая доходность ОФЗ 26243 в 13% совпадает с доходностью долгосрочных государственных облигаций, например, 26238, в первую неделю торгов в марте 2022 года. Но пока она меньше доходности первого дня, которая была 13,8%.

В долгосрочной перспективе прогноз по рынку оптимистичен: к 2025 году предполагается постепенное снижение доходности долговых ОФЗ до 9-10% с текущих 12% и более.

Меняем Ленэнерго на Бруснику. С момента включения в портфель 31 января Ленэнерго принесла 2% прибыли, превысив индекс корпоративных облигаций на 1,1%. В связи с отсутствием значительного спроса на эту бумагу, ее заменяют на новую – Брусника 002Р-02 с доходностью 17,8%, потенциалом роста на 10% за полгода и 19% за год.

Брусника, региональный девелопер, представил отчет за 2023 год, отметивший рост продаж на 119%, EBITDA маржа составила 27%, а показатель Чистый Долг/EBITDA сократился до 3,8 от 5,1. Предполагается подобное увеличение показателей и в дальнейшем, а также снижение долговой нагрузки. Облигации серии 002Р-02 с доходностью до погашения (YTM) 17,8% на полгода по нашей оценке недооценены относительно сектора на 1–1,5%, а к собственной кривой — на 2%. отчете.

АФК Система планирует выплатить больше дивидендов от МТС, чтобы инвестировать в Сегежу. Свободный денежный поток МТС в 2022 году вырос на 22%. Продажа армянского бизнеса и размещение акций МТС Банка могут увеличить дивиденды более чем на 50% по сравнению с уровнем 2023 года. Это благоприятно для АФК Система и Сегежи, которые рассчитывают на дивиденды от акционера. Условная доходность составляет 31%, за полгода ожидаем свыше 20% — это привлекательно.

Эмитенты и выпуски

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа специализируется на заготовке древесины и деревообработке. Деятельность компании поддерживается слабым курсом рубля и поддержкой АФК Система, владеющей 62% акций. Введенные санкции негативно повлияли на Сегежу: пришлось перенаправлять часть продукции из Европы в Китай, что привело к росту расходов.

Предполагается снижение долговой нагрузки с 17 до 5,5 раз к 2024 году при слабом курсе рубля (95 за доллар). Эффект уже наблюдается во II квартале 2023 года: EBITDA выросла в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет около 3,8 раз по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1x+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.

Влияние помощи Сегежу не отразится на задолженности. Совокупный EBITDA в пропорции составит 150–160 млрд рублей, при этом устойчивый бизнес МТС составляет 70%.

Предполагается снижение доходности до уровня в 22 %, что составляет на 7 % меньше, чем у АФК Система. Возможный доход: 23 % за шесть месяцев и 36 % за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены негативно к акциям этой компании и ставят им целевую цену в 3,6 рубля.

Авто Финанс Банк
Серия 001Р-11

Авто Финанс Банк, ранее известный как РН Банк (бывший банк альянса Renault–Nissan-Mitsubishi), — крупный специализированный банк группы АвтоВАЗ, предоставляющий автокредиты. Бизнес и финансовые риски компании невелики: автомобили являются ликвидными залогами, которые дорожают в кризис. В 2022 году прибыль снизилась только на 33%.

Банк обладает очень высокой достаточностью капитала — 39%. Акционером банка является государство через ФГУП «НАМИ», которое владеет 100% АвтоВАЗа, полностью принадлежащего банку.

Ожидаемая доходность – 19,5%, за шесть месяцев прогнозируется 10%. Предложение выглядит привлекательно. Детали – в нашем сообщении. отчете.

Брусника
Серия 002Р-02

Брусника 002Р-02 предлагает доходность в 17,8% с возможностью прироста капитала на 10% за полгода и 19% за год.

Компания «Брусника» — региональный девелопер, успешно завершивший 2023 год: продажи увеличились на 119%, маржа по EBITDA составила 27%, а долг к EBITDA сократился до 3,8 от исходного значения 5,1. Предполагается увеличение показателей и в будущем, а также дальнейшее снижение долговой нагрузки.

Обслуживание облигаций серии 002Р-02 с YTM 17,8% по истечении полутора лет оценивается как недооцененное на доходность по отношению к сектору на 1–1,5%, а к собственной кривой — на 2%. Предполагаемый доход за полгода составляет 10%, что является привлекательным.

ВТБ
Серия облигаций СУБ-Т2-1 предназначена исключительно для профессиональных инвесторов.

ВТБ – второй по величине российский банк с высокими показателями качества активов, прибыльности и государственной поддержки (государству принадлежит более 61% акций), но испытавший значительные негативные последствия от санкций. По прогнозам агентства АКРА, опубликованным в сентябре, критической проблемы с капиталом не будет.

Выпуск СУБ-Т2-1 Облигация подчиненная без возможности отмены, списания или приостановки выплаты процентов за пределами процедуры санации, временной администрации и/или уменьшения норматива уставного капитала менее чем на 2%.

Расчетная доходность до погашения через 8 лет — 16,5%, по колл-опциону — 28,8% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 2,2%) с возможностью снижения на 3% и 8% соответственно. Доход ожидается от 31%. Предполагаем восстановление цены к дате начала выплаты дивидендов и купонов по бессрочным облигациям. Потенциальный доход по ВТБ — от 30% за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям банка и прогнозируют цену в 0,036 руб.

Сбер
Серия номеров 002СУБ-02R предназначена исключительно для инвесторов с высоким уровнем квалификации.

Сбербанк является крупнейшим российским банком с высоким качеством активов, доходностью и отсутствием необходимости в государственной поддержке. У государства более 50% акций.

Выпуск 002СУБ-02R Облигация подчиненная без возможности отзыва, списания и/или приостановки выплаты купонов за пределами санации/временной администрации и/или уменьшения нормативных показателей акционерного капитала ниже 2%.

Прогнозируемая доходность до погашения через 8 лет — 13,4%, по колл-опциону — 29,1% (после реализации колл-опциона купон составит сумму доходности 5-летних ОФЗ и 1,5%) с возможностью снижения на 1% и 5%. Предполагаем восстановление цены выпуска после стабилизации ситуации на рынке облигаций ВТБ.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены оптимистично по отношению к акциям банка, устанавливая цель в 370 рублей как для обыкновенных, так и для привилегированных бумаг.

Россельхозбанк (РСХБ)
Серия 01Т1 (только для квалифицированных инвесторов)

Государственный банк РСХБ, являющийся полностью собственностью государства и позиционирующий себя как институт развития сельского хозяйства, ежегодно докапитализируется на сумму около 30 миллиардов рублей. За пять лет объем докапитализации составил 150 миллиардов рублей, включая 17 миллиардов рублей в январе 2023 года.

Выпуск 01Т1 Бессрочная облигация, номинированная в рублях, с подчинением требованиям эмитента и возможностью приостановки выплаты купонов. При снижении норматива акционерного капитала ниже 5,125% облигация подлежит списанию.

Предполагаем, что после докапитализации в 2023 году госбанку с 100% государственной долей, объявившем о продолжении выплат по бессрочным облигациям и имеющим оценку низкого санкционного эффекта, не потребуется отменять купоны по этим ценным бумагам и существенной дополнительной докапитализации.

Доходность до ближайшего колл-опциона через пять лет — 18,9%, расчетная к последующим — 15% (купон после первого колл-опциона определяется как доходность 10-летней ОФЗ плюс 2,6%), справедливый спред — 2,5%, так как ликвидность лучше, чем у ВТБ. Предполагаем восстановление цены облигации после нормализации ситуации с сильно субординированными бумагами ВТБ.

Роснано
Серия 002Р-04

Роснано – институт, который финансирует высокотехнологичные отрасли России, делая ставки на проекты с высоким риском, включая портфельные и венчурные инвестиции. Высокий уровень задолженности характерен для Роснано. Поддержка государства является основой его кредитоспособности.

В 2022 и 2023 годах бюджет погасил облигации без госгарантий на сумму 10 млрд рублей и 15,5 млрд рублей соответственно, проценты выплачиваются по ним. Обещания о невозможности банкротства государственной компании с конца 2021 года министром финансов Антон Силуанов выполняет полностью. Акционером является Россия — 100% напрямую.

Серия 002Р-04 Считаем, что справедливая доходность облигаций Роснано должна быть на уровне 22–24%. Это на 3–5% выше максимальной YTM в 19% для ГТЛК, МБЭС, РСХБ и других госкомпаний. Облигации Роснано серии 002Р-04 с YTM 40,1% и потенциалом 3,5% за полтора месяца — привлекательны.

РЕСО-Лизинг
Серия БО-П-22

РЕСО-Лизинг — лидер в сфере автолизинга, которая демонстрирует устойчивость во время кризиса. Падение курса рубля увеличивает стоимость залогов иностранных автомобилей и снижает кредитные риски.

Выпуск БО-П-22 Компания торгуется с доходностью 15,8%, соответствуя уровню Балтийского Лизинга, при более благоприятном кредитном качестве по всем трем ключевым рискам: бизнеса, финансовому и акционерному. Ожидаемый доход составляет не менее 9% за полгода. отчете.

Газпром
Серия 001Б-02

Газпром, являющийся поручителем по облигациям, занимается добычей газа и нефти, управляет газотранспортной системой в России и монополизирует экспорт через трубопроводы. В 2022 году выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5% соответственно, EBITDA — 62%, 33% и 5%.

Извлекаемые запасы газа и нефти характеризуются одной из самых низких в мире себестоимостью добычи. Долговая нагрузка также очень невысокая: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 1,0х, и ожидается его поддержание на уровне 1,5–2,0х.

Благодаря наличным средствам в размере $17 млрд, превышающим все долги на год и более, а также государственной поддержке, риск ликвидности/рефинансирования остается низким. Учредители: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, общественности — 49,8%.

001Б-02 — такая же, как валютные, бессрочная субординированная облигация, торговля ведется со ставкой 17,3%. Предполагается уменьшение разницы между ставками к дате колл-опциона.

Аналитики БКС Мир инвестиций считают акции компании средними по привлекательности, устанавливая цель в 210 рублей.

ГТЛК
Серия 002Р-02

Государственная транспортная лизинговая компания (ГТЛК) — это финансовый институт, который помогает российскому транспортному сектору через лизинг.
Основой её надежности является поддержка со стороны государства в роли единоличного акционера. Это проявляется в ежегодном пополнении капитала и получении кредитов по льготным условиям. Пример Роснано подтверждает наличие государственной поддержки.

Удовлетворительно оценивается качество активов, лидером по размеру займов выступает Аэрофлот, занимающий 18% кредитного портфеля. Достаточность капитала при учете потенциальной неполноты резервов в отчётности находится на среднем уровне.

Выпуск 002Р-02 В случае снижения доходности YTM до 14%, за полгода можно ожидать получения 12%.

Еще портфели облигаций:

Тактический подход: среднесрочное инвестирование в рублированные облигации. 14 марта 2024 года.

БКС Мир инвестиций