Изображение: img.freepik.com

Прогноз по долговому рынку в рублях остаётся благоприятным. В среднесрочном портфеле заменяем Эталон на Роснано.

Главное

С 1 по 29 января инфляция равнялась 0,62%, что меньше среднего показателя за период с 2016 по 2019 год.

Центральный банк скорее всего покажет стабильность процентной ставки в первом квартале будущего года.

Курс рубля находится на уровне около 90 к доллару, что можно считать умеренно благоприятным.

Вследствие роста стоимости сорта Брент, цены на нефть Урал достигли 70 долларов за баррель.

ОФЗ со сроком действия 1,5 года продаются с доходностью 14%, что почти сравнимо с доходностью фLOATЕРОВ.

В среднесрочной программе инвестирования в российских рублях предлагается добавить Роснано.

В деталях

В январе прогнозируется инфляция на уровне 0,7%, равной средней по периоду с 2016 по 2019 год. Инфляция за 2024 год по состоянию на 29 января составила 0,62%, ожидается 0,7% по итогам месяца. Такие данные соответствуют уровням 2016–2019 годов, когда инфляция была около 4%, и могут помочь Центральному банку при реализации ДКП. При сохранении подобных уровней в феврале и марте возможен старт цикла снижения ставок уже во II квартале 2024 года.

В долгосрочной перспективе ожидание рынка благоприятное: предсказывается постепенный снижение доходности долговых обязательств федерального займа с 12% до 8–9% к 2025 году.

Меняем Эталон на Роснано. Облигации ОФЗ 26234 торгуются с повышенной доходностью 14%, как в среднем амортизируемые облигации Эталона, через полтора года. Спред менее 250 пунктов считаем справедливым для данного эмитента. Вместо Эталона добавляем Роснано с доходностью к погашению — 30% на полтора месяца.

Роснано полагается на поддержку государственного акционера РФ. В 2022 году из бюджета было погашено 28 млрд рублей облигаций, в том числе 10 млрд рублей без госгарантии. В 2023 году 15,5 млрд рублей бумаг без гарантии также были уплачены. В 2024 году ожидается погашение 6,5 млрд рублей без государственной гарантии — наших облигаций.

В декабре 2021 года министр финансов Антон Силуанов заявил о том, что государство не допустит банкротства компании, и все обещания будут выполнены. Потенциальный доход в размере 3,5 % за полтора месяца представляется привлекательным.

Эмитенты и выпуски

Легенда
Серия БО 001P-04R

В первом полугодии 2023 года девелопер жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге «Легенда» (АКРА: BBB(RU), Эксперт РА ruBBB-) улучшил показатели бизнеса. Рентабельность по EBITDA составила 38%, что почти наилучший показатель в отрасли, а EBITDA и выручка увеличились на 30–40% год к году. Чистый долг и долговая нагрузка LTM выросли из-за инвестиций в новое строительство и ухудшения ситуации во второй половине 2022 года по всей отрасли.

Планируется достижение рекордных показателей и снижение долговой нагрузки до менее чем 4,0х в 2023 году. В текущем году рынок также демонстрирует повышенную активность в сфере строительства. Акционеры и руководители — бывшие представители петербургского девелопера Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).

Выпуск БО 001P-04R Ожидаем падения доходности после публикации отчета за 2023 год или снижения ключевой ставки. Прогнозируем доход от Легенды БО 001P-04 (YTM 18,6%) на 9% за полгода.

Газпром нефть
Серия 001Р-03

Ведущая российская нефтяная компания с крепкой финансовой базой и государственной поддержкой. Обладатель значительных собственных ресурсов и высоких кредитных возможностей. Контролируется Газпромом. Уровень задолженности крайне низкий — 0,5х по показателю Чистый Долг/EBITDA.

Выпуск с изменяющимся купоном (ставка = ключевая ставка + 1,3%) и корректировкой купона в следующие два дня. Предполагаем доход более 9% за шесть месяцев.

Сегежа
Серия 002P-05R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Компании помогло ослабление рубля и поддержка основного акционера АФК Система (62%). Санкции причинили ущерб компании: пришлось перенаправлять часть продукции из Европы в Китай, что повысило затраты.

Предполагается снижение долговой нагрузки с прежних 17 до 5,5 в 2024 году при слабом курсе рубля (95 рублей за доллар). Эффект наблюдается уже во втором квартале 2023 года: EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 рубль за доллар. Долговая нагрузка АФК Система — около 3,8 по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1х+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.

Финансирование Сегежа не окажет влияния на имеющийся долг. Прогноз consolidated EBITDA составляет 150–160 млрд рублей, при этом доля стабильного бизнеса МТС равна 70 %.

Предполагается сокращение прибыльности до уровня в 22%, что соответствует увеличению на 7% по сравнению с выпуском АФК Система. Возможный заработок: 23% за шесть месяцев, 36% — за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций настроены скептически по отношению к акциям компании и устанавливают целевую цену в 3,6 рубля.

РЖД
Серия 001P-28R

Железнодорожная инфраструктура и локомотивы остались под контролем одного субъекта. Влияние санкций на объёмы погрузочно-разгрузочных работ и грузооборот оказалось небольшим: увеличение поставок в восточном направлении компенсировало их последствия.

Высокая прибыльность компании по EBITDA: к 30 июня 2022 года составила 22% против 20% годом ранее. Поддержание показателя прогнозируется за счёт роста тарифов в 2023 году и оптимизации расходов. Уровень долга средний: соотношение чистый долг/12М EBITDA на конец I полугодия 2023 года составило 2,5х.

Акционер компании — государство на 100%. Поддержка высокой степени: субсидии компенсируют последствия тарифного регулирования пассажирских и некоторых грузовых перевозок, финансирование проектов развития железнодорожной инфраструктуры, ежегодная докапитализация.

Флоатер 001P-28R обладает условной доходностью в размере 18,1%. Предполагаемый доход за полугодие составляет 9 %.

Евроторг (Ритейл Бел Финанс)
Серия 001Р-02

«Retail Bel Finance» — компания, созданная для привлечения заимствований белорусским продуктовым ритейлером «Евроторг», аналогичным российским «X5 Group» и «Магниту». Доля рынка в Беларуси составляет 20%, а низкая долговая нагрузка (1,6x по показателю Чистый Долг/EBITDA) и рентабельность EBITDA (12%) не уступают средне рыночным показателям.

Предполагается снижение дохода выпуска 001Р-02 на 1–2% в течение шести месяцев, при этом за этот период доход составит 9–10%.

Аэрофьюэлз
Серия 001Р-07

Компания осуществляет заправку самолетов как в России, так и за ее пределами. В России 50% топлива подается в Московском регионе. Аэрофьюэлз отличается низкой долговой нагрузкой (1,7х по показателю Чистый Долг/EBITDA), а также улучшающейся рентабельностью и двузначным ростом выручки. Акционером является бывший руководитель Аэрофлота, отвечавший за горюче-смазочные материалы.

Предполагается уменьшение прибыли на два процента и получение дохода не менее тринадцати процентов за шесть месяцев.

РЕСО-Лизинг
Серия БО-П-22

РЕСО-Лизинг является ведущей компанией на стабильном рынке автолизинга, демонстрирующем контрцикличность во время кризиса.

В октябре сектор испытал спад из-за смены владельца Балтийского Лизинга. Вероятно, новый владелец приобрел долю у банка проблемных кредитов Траст при помощи заемных средств, что повысит акционерный риск Балтийского Лизинга.

Выпуск БО-П-22 Компания торгуется с доходностью 15,5%, ниже, чем у Балтийского Лизинга, но при лучшем кредитном качестве по всем трем ключевым рискам: бизнеса, финансовому и акционерному. Предполагаем получение дохода в размере 9% за полгода.

Россети Ленэнерго
Серия БО-П-22

Россети Ленэнерго является естественным монополистом в энергетике Санкт-Петербурга и Ленинградской области, обеспечивая передачу электроэнергии по проводам. Компания демонстрирует высокую маржинальность (44% EBITDA) и низкий уровень задолженности (0,1х EBITDA). Регулирование тарифов осуществляется.

Акционерами компании являются Россети (75% принадлежат государству) — 67%, Российская Федерация — 29%, и 4% находятся в свободном обращении. У Россетей также очень низкая долговая нагрузка – около 0,9х EBITDA.

Выпуск БО-П-22 Спред по облигации 174 б. п. к ОФЗ с меняющимся процентом выглядит избыточным для бумаги с рейтингом AAA. За полгода можно заработать до 9%, что очень заманчиво.

Роснано
Серия 002Р-04

Роснано – финансовый институт, помогающий высокотехнологичным отраслям России с помощью рискованных портфельных и венчурных инвестиций. Учредителем выступает государство, что обеспечивает кредитоспособность института.

В 2022 и 2023 годах бюджет погасил облигаций без госгарантий на сумму 10 миллиардов рублей и 15,5 миллиардов рублей соответственно, проценты по ним платятся. Обещания министра финансов Антона Силуанова о невозможности банкротства госкомпании с конца 2021 года полностью выполняются. Акционером выступает Россия — 100% напрямую.

Выпуск 002Р-04 Считаем, что справедливая доходность облигаций «Роснано» должна составлять 22–24%. Это на 3–5% больше, чем максимальная YTM 19% для ГТЛК, МБЭС, РСХБ и других госкомпаний. Облигации «Роснано» серии 002Р-04 с YTM 30% и потенциалом 3,5% за полтора месяца — привлекательны.

ГТЛК
Серия 002Р-02

Государственный транспортный лизинговый компаньон — финансовая организация, которая помогает российской транспортной отрасли через лизинг.
Основой её кредитоспособности является поддержка со стороны государства, основного акционера, которая проявляется в почти ежегодной докапитализации и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает государственную поддержку.

Активы банка оцениваются как удовлетворительные. Крупнейшим заемщиком является Аэрофлот, занимающий 18% кредитного портфеля. Достаточность капитала при учете возможной неточности резервов в отчётных данных средняя.

Выпуск 002Р-02 При ставке YTM 15,9% доходность может уменьшиться на 2% за полгода, достигнув 12% за этот период.

Еще портфели облигаций:

Стратегия инвестирования: портфель государственных облигаций РФ на длительный срок. 8 февраля 2024 года.
Обзор стратегии: среднесрочная инвестиционная стратегия с облигациями в иностранной валюте. 8 февраля 2024 года.

БКС Мир инвестиций