Изображение: img.freepik.com

Взгляд на долг в рублях сейчас осторожно оптимистичный. В портфеле перераспределяем ОФЗ 29024 на ГТЛК, а ТрансФин-М — на Аэрофьюэлз.

Главное

Курс рубля стабилизировался на уровне примерно 90 к одному доллару, что можно считать умеренным положительным развитием событий.

Инфляция за неделю достигла 0,28%, увеличившись с 0,18%.

• Время для удлинения портфеля облигаций.

Небольшое снижение цен на нефть Урала до уровня ниже 60 долларов за баррель оценивается как умеренно негативное событие.

• Добавляем ГТЛК и Аэрофьюэлз.

В деталях

Ожидаем снижение инфляции в 2024 г. Строгая политика ЦБ РФ замедлила кредитование: минус 10% в октябре и минус 25% в ноябре. Предполагается дальнейшее замедление, которое снизит спрос на импорт. Это стабилизирует рубль и инфляцию, так как от импорта зависят 70–80% составляющих последней напрямую или почти напрямую. В долгосрочной перспективе взгляд на рынок умеренно позитивный: ожидается постепенное сокращение доходностей длинных ОФЗ до 8–9% к 2025 году с нынешних чуть менее 12%.

Меняем ТрансФин-М на Аэрофьюэлз. «Аэрофьюэлз» осуществляет заправку самолётов в России и за границей. В России 50% заправок приходится на Московскую область. Компания характеризуется низкой долговой нагрузкой — 1,7 по показателю Чистый Долг/EBITDA, а также улучшающейся рентабельностью и растущей двузначными темпами выручкой. Акционер — бывший топ-менеджер Аэрофлота, руководитель отдела горюче-смазочных материалов. Предполагается снижение доходности на 2% и доход от 13% за полгода.

Добавляем ГТЛК вместо ОФЗ 29024. ОФЗ 29024 успешно реализовался по цене и продемонстрировал свою защитную функцию. ГТЛК — финансовая организация, оказывающая поддержку транспортной отрасли России через лизинг. Финансовые возможности организации базируются на поддержке ее стопроцентного акционера — государства, которая проявляется в практически ежегодном увеличении капитала и получении льготных кредитов. Пример Роснано свидетельствует о государственной поддержке.

Активы банка оцениваются как удовлетворительные. Самый крупный должник, компания «Аэрофлот», занимает 18% кредитного портфеля. Достаточность капитала при учете потенциальной неполной резервации в отчетности средняя.

Об Liquity GTLK 002Р-02: годовая доходность — 15,6%, срок до погашения — 3 года. За полгода ожидается доход в размере 12%, а за год — 20%.

Эмитенты и выпуски

Легенда
Серия БО 001P-04R

Девелопер жилья премиум-класса в Санкт-Петербурге «Легенда» улучшила показатели бизнеса в первом полугодии 2023 года. Рентабельность по EBITDA составила 38%, что близко к лучшему показателю в отрасли, а EBITDA и выручка увеличились на 30–40% год к году. Чистый долг и долговая нагрузка LTM возросли из-за инвестиций в новое строительство и ухудшения ситуации во второй половине 2022 года.

Планируется достижение рекордных показателей и сокращение долговой нагрузки до величины меньше 4,0х в 2023 году. В текущем году рынок демонстрирует повышенную активность в сфере строительства. Акционеры и руководители компании — бывшие руководители петербургской девелоперской компании Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).

Выпуск БО 001P-04R Предполагается снижение прибыльности после публикации отчёта за 2023 год или уменьшения ключевой ставки. Прогнозируемая доходность Легенда БО 001P-04 (YTM 18,7%) составляет 9% за полугодие.

МТС Банк
Серия 001Р-03

МТС Банк является центром финансовых технологий в экосистеме МТС. Акционер банка — компания МТС (99,9% акций), которая оказывает ему поддержку. Банк занимается розничным кредитованием без залога, имеет хорошее качество активов (резервы на 110% покрывают просрочку), высокую эффективность (расходы/доходы 33%), высокую достаточность капитала 14,9%, а также среднюю прибыльность — ROE 15%.

Выпуск с переменным купоном (купон = RUONIA + 2,2%) приносит на 0,4% больше, чем аналогичная АФК Система — акционер МТС. Возможно сокращение спреда до нуля. Предполагается доход от 9% за полгода.

Сегежа
Серия 003P-02R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Кейс основан на слабом курсе рубля и поддержке со стороны 62%-го акционера АФК Система. Из-за санкций компания столкнулась с трудностями: пришлось перенаправить часть продукции из Европы в Китай, что привело к росту издержек.

Предполагается снижение долговой нагрузки с нынешних 17 до 5,5 в 2024 году при слабом рубле по курсу 95 за доллар — эффект уже заметен во II квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет около 3,8 по показателю Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.

Помощь Сегеже не изменит долгов. Консолидированная EBITDA составит 150–160 млрд рублей, из них 70% приходятся на устойчивый бизнес МТС.

Предполагается падение прибыльности до более приемлемого уровня – 19%, либо плюс 5% к выпусков АФК Система. Возможное получение дохода: 13% за шесть месяцев, 21% — за год.

Джи-Групп
Серия 002Р-03

Группа «Джи-Групп» (АКРА: А-(RU), Эксперт РА ruBBB+) — девелопер жилья в Татарстане. Покрытие обязательств, включая долги, составляет 1,8x благодаря большому балансу инвестиционной недвижимости и низкой долговой нагрузке 1,7х по показателю Чистый Долг/EBITDA. Рентабельность по EBITDA достигает 25%, что не хуже среднего показателя по рынку.

Новый выпуск оценивается на 1% выше своей кривой и на 1,5% выше предложений конкурентов. Предполагаемый доход от Джи-групп 002P-03 (YTM 15,7%) составит 9% за полгода.

Аэрофьюэлз
Серия 001Р-07

Предприятие выполняет заправку самолётов в России и других странах. В России 50% операций приходится на Московскую область. Аэрофьюэлз обладает низкой долговой нагрузкой — коэффициент Чистый Долг/EBITDA составляет 1,7х, а также улучшающейся рентабельностью и двузначным ростом выручки. Акционером является бывший руководитель Аэрофлота, возглавлявший отдел горюче-смазочных материалов.

Предполагается уменьшение прибыли на 2%, а полученная выручка составит 13% за пол года.

РЖД
Серия 001P-28R

Железнодорожная инфраструктура и локомотивы остаются под контролем одного субъекта. Действие санкций не сильно повлияло на перевозки грузов: перенаправление маршрутов на восток компенсировало негативное воздействие ограничений.

Высокая рентабельность компании по EBITDA: к 30 июня 2022 года составила 22%, против 20% годом ранее. Ожидается сохранение показателя благодаря росту тарифов в 2023 году и оптимизации расходов. Долговая нагрузка средняя: чистый долг/12М EBITDA на конец I полугодия 2023 года достиг 2,5х.

Полное владение компанией осуществляет государство. Уровень поддержки очень высокий: предоставляются субсидии для компенсации влияния тарифного регулирования пассажирских и части грузовых перевозок, финансируются проекты развития железнодорожной инфраструктуры, производится ежегодная докапитализация.

Предполагаемая доходность флоатера 001P-28R равна 17,4%. Рассчитываем потенциальный заработок в размере 9% за шесть месяцев.

РЕСО-Лизинг
Серия БО-П-22

РЕСО-Лизинг — лидер в сфере автолизинга, обладающей устойчивостью к экономическим спадам. Снижение курса рубля увеличивает стоимость автомобилей иностранного производства и снижает риски по кредитам.

В октябре сектор значительно снизился из-за перехода собственности Балтийского Лизинга новому собственнику, который предположительно приобрел долю у банка неплатежеспособных долгов Траст с помощью заемных средств. Это увеличит акционерный риск Балтийского Лизинга.

Выпуск БО-П-22 Компания торгуется с доходностью в 15,3%, что ниже, чем у Балтийского Лизинга, но при лучшем кредитном рейтинге по всем трем ключевым рискам: бизнеса, финансовому и акционерному. Предполагаем получение дохода в 9% за полгода.

Россия
Серии 26224

26224Предложение спред к 26242 увеличится до 0,25% со 0,04% при возобновлении торгов в бумаге 26242 из-за размещения только 49% от выпуска. Доход по ОФЗ 26224 может составить до 8% за полгода.

Эталон
Серия БО-П03

Эталон — девелопер Санкт-Петербурга и Москвы с меньшим процентом ипотеки в продажах: 50% по сравнению с 80% и более у других компаний (ПИК, ЛСР и Setl). Это делает его более устойчивым при высоких ставках.

Низкий уровень задолженности: отношение чистой задолженности к EBITDA составляет 2,0x, а ликвидные и условно ликвидные активы превосходят обязательства на 1,4 раза. Также важна поддержка АФК Система в качестве 49,9%-го акционера.

Выпуск БО-П03 Торгуется на 1% выше топ игроков при справедливом уровне 0,5% из-за большей стабильности компании в период высоких ставок благодаря меньшей доле ипотеки. Ожидаем переоценку сектора девелопмента после начала снижения ставок в 2024 году, что позволит заработать от 9% за полгода.

ГТЛК
Серия 002Р-02

ГТЛК — финансовая организация, которая помогает российским транспортным компаниям через лизинг.
Основой ее надежности является поддержка со стороны государства, полного владельца ГТЛК, которая проявляется в ежегодном увеличении капитала и получении льготных кредитов. Пример Роснано подтверждает государственную поддержку ГТЛК.

Активы банка оцениваются как удовлетворительные. Крупнейшим заемщиком выступает Аэрофлот, занимающий 18% кредитного портфеля. Достаточность капитала при учете возможного недорезервирования в отчётности средняя.

Выпуск 002Р-02 С YTM 15,6% доходность может понизиться на 2% за полугодие, итоговая потенциальная доходность составит 12% за полугодие.

Еще портфели облигаций

Стратегия инвестирования: долгосрочный портфель рублевых облигаций. Дата: 28 декабря 2023 года.

БКС Мир инвестиций