Взглянем на долговой рынок в рублях с негативной точки зрения, поскольку рынок ОФЗ пока не переоценился после повышения ставки до 15%. В портфеле меняем Каршеринг (бренд Делимобиль) на МТС Банк.

Главное

• ЦБ повысил ставку на 2%, до 15%, и оценивает ситуацию.

Курс рубля установился на отметке 93 за доллар, что является умеренным положительным фактором.

За неделю цены выросли на 0,24%, что выше прошлой недели, когда рост составлял 0,15%.

Облигации федерального займа и рынок пока не отреагировали на поднятие процентной ставки; ожидается скорректирование.

Цены на Уральские нефти остаются высоким — 80 долларов за баррель.

• Меняем Каршеринг Руссия на МТС Банк.

В деталях

Рынок не сильно отреагировал на резкое увеличение ставки на два процента — меняем оценку на негативную. Центральный банк может поддерживать ставку на уровне 15% как минимум до февраля 2024 года, чтобы повысить вероятность достижения целевого показателя инфляции 4% в следующем году. Это способствует борьбе с кредитным пузырем, который спровоцировал высокую востребованность импорта и девальвацию рубля. Предпочитаем флоатеры до полной переоценки кривой доходностей. Долгосрочная перспектива остается умеренно позитивной, ожидаем постепенное снижение доходности длинных ОФЗ к 2025 году до 8–9% с текущих более чем 12%.

В портфеле заменяем сервис аренды автомобилей «Каршеринг Руссия» (бренд «Делимобиль») на депозит в банке «МТС Банк» с предполагаемой доходностью по ставке 18,2%. МТС Банк является ключевым звеном в финтех-направлении экосистемы МТС, которая владеет 99,9% акций банка и оказывает ему помощь. Он специализируется на розничном кредитовании без обеспечения, демонстрирует хорошее качество активов (резервы превышают просрочку на 110%), высокую эффективность (расходы/доходы составляют 33%), высокую достаточность капитала (14,9%) и среднюю прибыльность (ROE 15%). Облигация с переменным купоном приносит на 0,4% больше, чем аналогичная АФК Система — акционер МТС. Спред может быть сокращен до нуля. Ожидаемый доход превышает 9% за полгода.

Эмитенты и выпуски

Легенда
Серия БО 001P-04R

«Легенда», девелопер элитного жилья в Санкт-Петербурге, достигла улучшения бизнес-показателей в первом полугодии 2023 года. Рентабельность по EBITDA составила 38%, почти лучшая в отрасли, а EBITDA и выручка увеличились на 30–40% год к году. Чистый долг и долговая нагрузка за последний год выросли из-за инвестиций в новое строительство и негативного II полугодия 2022 года во всей отрасли.

Предполагается достижение рекордных показателей и уменьшение долговой нагрузки до менее 4,0х в 2023 году. В этом году рынок также демонстрирует повышенную строительную активность. Акционеры и руководители компании — бывшие сотрудники петербургского девелопера Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).

Выпуск БО 001P-04RПредполагаем снижение доходности после публикации отчетности по 2023 году или уменьшения базовой ставки. Прогнозируемый доход от Легенда БО 001P-04 (YTM 17,6%) составит 9% за полгода.

МТС Банк
Серия 001Р-03

МТС Банк является центральным звеном финансовых технологий в экосистеме МТС, которая владеет 99,9% акций банка и оказывает ему помощь. Сам банк специализируется на розничном кредитовании без залога, отличается высоким качеством активов (резервы покрывают просрочку на 110%), высокой эффективностью (расходы/доходы 33%), достаточностью капитала 14,9% и средней прибыльностью — ROE 15%.

Выпуск с переменным купоном (купон = RUONIA+2,2%) приносит на 0,4% больше, чем выпуск АФК Система — акционер МТС. Возможен выход этого спреда к нулю. Предполагается доход более 9% за полгода.

Сегежа
Серия 003P-02R

Компания Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке. Её деятельность поддерживается слабым курсом рубля и 62%-ым акционером — АФК Система. Санкции негативно повлияли на компанию: пришлось перенаправлять часть продукции из Европы в Китай, что привело к росту издержек.

Предполагается снижение долговой нагрузки с нынешних 17 до 5,5 раза к 2024 году из-за слабого рубля (95 рублей за доллар). Эффект уже наблюдается во II квартале 2023 года: EBITDA выросла в три раза при среднем курсе 81 рубль за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет около 3,8 раз по показателю Чистый Долг/EBITDA, плюс ещё 1x+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.

Финансовая поддержка Сегеже не изменит уровень задолженности компании. Приоритетная прибыль, исчисленная с учетом всех дочерних предприятий, составит 150–160 млрд руб., из которых стабильный бизнес МТС обеспечит 70%.

Предполагается снижение доходности до уровня в 19%, что составляет плюс пять процентов к выпускам АФК Система. Возможный доход составит 13 процентов за шесть месяцев и 21 процент — за год.

Джи-Групп
Серия 002Р-03

«Джи-Групп», девелопер жилья в Татарстане, обладает высоким покрытием обязательств (включая долги) ликвидными и условно ликвидными активами в 1,8 раза из-за большого объема инвестиционной недвижимости. Компания имеет низкую долговую нагрузку — 1,7 по показателю Чистый Долг/EBITDA и рентабельностью EBITDA 25%, не хуже среднего показателя по рынку.

Новый выпуск стоит на 1% больше своей кривой и на 1,5% превышает цены конкурентов. Предполагается получение дохода от Джи-групп 002P-03 (YTM 16,0%) в размере 9% за полгода.

ТрансФин-М
Серия 001Р-07

Оператор железнодорожного транспорта управляет парком из 70 тысяч вагонов (6% рынка) и осуществляет перевозку металлов, угля и других грузов. Текущая задолженность невысока: чистый долг/EBITDA — 1,4x, а цены на аренду полувагонов достигли локальных максимумов.

Компания обладает высокой ликвидностью — 43 млрд рублей, достаточными для погашения всех долгов в течение двух лет, включая выбранную нами облигацию. Контролирующий акционер Алексей Тайчер — бывший топ-менеджер структур РЖД (ПГК и ФГК), что свидетельствует о его компетенции в секторе.

Рассчитываем на сохранение денежных средств на высоком уровне, учитывая выплату дивидендов в размере 10 млрд руб. в I квартале 2023 года. Считаем справедливым спредом 350 базисных пунктов при текущих 740 базисных пунктах, а справедливой YTM — 11,4% при текущих 16,3%. Предполагаемый доход составит 8% за полгода.

Роснано
Серия 001Р-04
Серия 8

Роснано является финансовым институтом, который поддерживает высокотехнологичные отрасли России.
Компания проводит рискованные портфельные и венчурные инвестиции, а также обладает высоким уровнем долга. Основой кредитоспособности Роснано является государственная поддержка, которая уже оказывается. В 2022 году бюджет погасил 10 миллиардов рублей облигаций без госгарантий, проценты выплачиваются. Акционером Роснано является Россия на 100% напрямую.

Выпуск 001Р-04 Учитывая низкую кредитоспособность и отсутствие рейтингов, уровень доходности 14–15% при существующей YTM 15,3%, а спред — 400–600 базисных пунктов кажутся справедливыми. Возможный доход — 8% за полгода.

Выпуск 8Вклад с государственной гарантией покрывает 70 процентов от текущей цены. Изменение купона YTM ОФЗ на 7 лет + 1,57 процента — полугодовая переоценка, следующая в конце сентября, до 13 процентов по актуальным данным. Условная YTM составляет 18 процентов (при неизменности доходности 7Y ОФЗ).

Потенциальный доход — 18% за полгода и 25% за год.

Россия
Серии 26224
Серия 29024

26224Лимит спред к инструменту 26242 должен быть увеличен до 0,25% со 0,04%, когда аукционы для бумаги 26242 возобновятся, так как размещено только 49% от выпуска. Доход по ОФЗ 26224 может составить более 8% за полгода.

29024Предполагаемая YTM составляет 13,3%, спред к RUONIA равен 1,4% — на 0,4% выше нормы из-за размещения, которое завершится в ближайшем времени (размещено 82%). Ожидаемый доход — более 9% за полгода.

Еще портфели облигаций

Стратегия на длительный период с активами в виде российских облигаций. 2 ноября 2023 года.

БКС Мир инвестиций