Изображение: img.freepik.com

Взгляд на долгий рынок в рублях меняем на негативный из-за того, что рынок ОФЗ пока не переоценил повышение ставки до 15%. В портфеле меняем ОФЗ 26240 на РЖД.

Главное

• ЦБ повысил ставку на 2%, до 15%, и оценивает ситуацию.

Курс рубля установился на отметке 93 единицы за американский доллар — это положительная тенденция, но не сильная.

Вторженець инфляции за неделю составил 0,24%, увеличившись с показателя в 0,15%. Такое развитие событий имеет умеренно негативный характер.

Облигации федерального займа и рынок пока не реагируют на увеличение процентной ставки — ожидаем корректировки.

Цены на нефть из Урала остаются на высоком уровне — восемьдесят долларов за баррель.

• Меняем ОФЗ 26240 на РЖД БО 001P-28R.

В деталях

После существенного увеличения процентной ставки на два процента рынок не сумел должным образом откорректировать свою оценку — позиция меняется на негативную. Банк России может поддерживать ставку на уровне 15% не менее февраля 2024 года для повышения вероятности достижения цели по инфляции в 4% в следующем году. Для этого проводится борьба с кредитным пузырем, спровоцировавшим высокий импорт и обесценившим рубль. В пользу флоатеров голосует полная переоценка кривой доходностей. Длительный прогноз остается умеренно оптимистичным, ожидается постепенное снижение доходностей долгосрочных ОФЗ к 2025 году до 8–9% с более чем 12%.

Обновляем облигации ОФЗ 26240 на акции РЖД с изменяемым доходом и предполагаемой доходностью по ставке YTM 17,4%, исходя из оценки рыночной ситуации. Российская железная дорога (в которой акционером на 100% выступает государство) предлагает премию к Газпрому, что необычно для рынка, где обычно наоборот. Предполагается получение дохода более 8% за шесть месяцев.

Эмитенты и выпуски

Сегежа
Серия 003P-02R

Сегежа специализируется на лесозаготовке и деревообработке, деятельность компании поддерживается слабым курсом рубля и 62%-ым акционером АФК Система. Санкции негативно повлияли на работу предприятия: часть продукции перенаправлена из Европы в Китай, что привело к росту расходов.

Предполагается снижение долговой нагрузки с 17 до 5,5 в 2024 году при слабом рубле по курсу 95 за доллар. Эффект уже наблюдается во II квартале 2023 года, когда EBITDA увеличилась в три раза при среднем курсе 81 за доллар. Долговая нагрузка АФК Система составляет около 3,8 на показателе Чистый Долг/EBITDA, дополнительно 1+ EBITDA — стоимость 33%-й доли в Ozon.

Финансовое содействие Сегеже не отразится на задолженности компании. Предполагаемый объём консолидированной EBITDA составляет 150–160 миллиардов рублей, при этом 70% приходится на устойчивую деятельность МТС.

Предполагается уменьшение прибыльности до уровня в 19%, что соответствует +5% к показателям АФК Система. Потенциальный доход составит 13% за полгода и 21% за год.

Роснано
Серия 001Р-04
Серия 8

Роснано – финансовый институт, который поддерживает высокотехнологичные отрасли России. Компания делает рискованные портфельные и венчурные инвестиции и имеет высокий уровень долга. Поддержку государству компания получает от государства. В 2022 году бюджет погасил облигации на сумму 10 млрд рублей без госгарантий, проценты оплачиваются. Акционером компании является Россия (100%).

Выпуск 001Р-04 Учитывая низкую кредитоспособность и отсутствие рейтингов, уровень доходности в 14-15% при текущей YTM 15,3%, а спред — 400–600 базисных пунктов, представляется справедливым. Потенциальный доход составит 8% за полгода.

Выпуск 8 В случае государственного гаранта покрывается семьдесят процентов от текущей стоимости. Изменчивый купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57% — полугодовая переоценка, следующая в конце сентября до двенадцати с восьмью процентами, по имеющимся данным. Условный YTM семнадцать процентов (при условии неизменности доходности 7Y ОФЗ). Потенциальный доход — семнадцать процентов за полгода и двадцать пять процентов за год.

Россия
Серии 26224
Серия 29024

26224: Спред к бумаге 26242 увеличится до 0,25% с 0,04%, когда аукционы возобновятся, так как размещено всего 49% от выпуска. Ожидаемый доход по ОФЗ 26224 — 8%+ за полгода.

29024: Предполагаемая YTM равна 13,3%, спред к RUONIA составляет 1,4% – на 0,4% выше нормы из-за размещения, которое скоро завершится (размещено уже 82%). Ожидаемый доход — более 9% за полгода.

ВТБ
Подходит для профессиональных участников рынка ценных бумаг — серия СУБ-Т2-1.

ВТБ — второй по величине российский банк с высоким качеством активов, прибыльностью и поддержкой государства (у которого 61% акций), однако существенно пострадав от санкций. Проблемы с капиталом не предвидятся, что подтверждает сентябрьский отчет агентства АКРА.

Выпуск СУБ-Т2-1 Облигация с подчиненным статусом, не подлежащая аннулированию, списанию или приостановке выплат процентов за пределами процедуры санации, временной администрации и/или уменьшения норматива уставного капитала меньше 2%.

Расчетная доходность до погашения через 8 лет — 16,5%, по колл-опциону — 21% (после колл-опциона купон равен сумме доходности 5-летних ОФЗ и 2,2%) с потенциалом снижения на 3% и 8% соответственно. Ожидается восстановление цены к дате начала выплаты дивидендов и купонов по бессрочным облигациям. Потенциальный доход составляет более 30% по ВТБ за год.

Аналитики БКС Мир инвестиций советуют покупать акции банка по цене 0,039 рубля.

Сбер
Серия 002СУБ-02R предназначена исключительно для квалифицированных инвесторов.

Сбер является самым большим банком России, характеризующимся высоким качеством активов, хорошей прибылью и независимостью от государственных субсидий (владение государства составляет более 50% акций).

Выпуск 002СУБ-02R Это необлигация с фиксированными платежами, не подлежащая аннулированию, списанию или приостановке выплат купонов вне процедуры санации, временной администрации или уменьшения норматива собственного капитала менее чем на 2%.

Прогнозируемая доходность до погашения через 8 лет составляет 13,4%, по колл-опциону — 15,6% (после колл-опциона купон равен сумме доходности пятилетних ОФЗ и 1,5%) с возможностью снижения на 1% и 5% соответственно. Ожидается возврат цены выпуска после стабилизации ситуации на рынке сильно субординированных облигаций ВТБ.

Аналитики БКС Мир инвестиций советуют покупать акции Сбера, поставив целевую цену в 350 рублей за обыкновенную акцию и 340 рублей за привилегированную.

Россельхозбанк
Серия 01Т1 (только для квалифицированных инвесторов)

Россельхозбанк, государственный банк (100% акций принадлежит государству), позиционируется как институт развития и поддержки сельского хозяйства. Практически ежегодно ему выделяют дополнительно 30 млрд рублей. За последние пять лет объем докапитализации составил 150 млрд рублей, включая 17 млрд рублей в январе 2023 года.

Выпуск 01Т1 Это бессрочная рублевая облигация с подчиненным статусом, где эмитент может отменить выплаты процентов по своему усмотрению, а также аннулировать ее при снижении норматива акционерного капитала ниже 5,125%. Учитывая докапитализацию в 2023 году, средний размер банка, полное прямое владение государством, публичное официальное заявление о намерении продолжать выплаты по бессрочным выпускам и, предположительно, низкий санкционный эффект, банк не будет отменять купоны по этим облигациям и ему не потребуется существенная докапитализация.

Доходность к ближайшему колл-опциону через 5 лет — 16,5%, а расчетная к последующим — 15% (купон после первого колл-опциона определяется как доходность 10-летней ОФЗ плюс 2,6%). Справедливый спред составляет 2,5%, поскольку ликвидность выше, чем у ВТБ. Предполагаем восстановление цены облигации после нормализации ситуации с сильно субординированными бумагами ВТБ.

Газпром
Серия 001Б-02 (только для квалифицированных инвесторов)

Газпром, выступающий поручителем/оферентом по облигациям, занимается добычей газа и нефти, владеет газотранспортной системой России и монополизирует экспорт через трубопроводные системы. В 2022 году выручка от газа, нефти и прочего составила 66%, 29% и 5%, EBITDA — 62%, 33% и 5% соответственно. Себестоимость добычи газа и нефти относится к одной из самых низких в мире.

Задолженность очень незначительна: коэффициент Чистый долг/EBITDA равен 1,0х, и ожидается его сохранение на низком уровне — 1,5–2,0х. Риск ликвидности/рефинансирования мал благодаря денежным средствам в размере $17 млрд (достаточно для погашения всех задолженностей в течение года и более), а также господдержке. Участники акционерного капитала: Российская Федерация (прямо и косвенно) — 50,2%, в свободном обращении — 49,8%.

001Б-02 Облигация без срока действия с доходом 16,3%, что на 4,3% выше рыночной цены. Предполагается сокращение разницы к дате выкупа опциона.

Эксперты БКС Мир инвестиций советуют покупать акции Газпрома по цене 240 рублей.

Еще портфели облигаций

• Стратегия инвестора на среднесрочную перспективу: российские облигации. 2 ноября 2023 года.

БКС Мир инвестиций