Предположительно, долг в рублях будет расти. В портфеле на средний срок заменяем Selectel на Легенду.

Главное

Офшорные рубли оказывают давление на доллар, считают власти.

RUONIA снизилась до 12,4%, после того как достигла показателя 12,7%. Такое развитие событий можно оценить как умеренно позитивное.

Инфляция за неделю составила 0,13%, что близко к норме, но выше ожидаемого из-за сезонных факторов.

Нефть Урала торгуется около 80 долларов за баррель, отставание от Брент небольшое — это положительно.

• В портфеле: Легенда вместо Selectel.

В деталях

Регуляцию «офшорных рублей» власти планируют проработать более детально. Переход на расчёты в рублях способствовал использованию офшорных рублей при получении оплаты за экспорт, что повлияло на девальвацию рубля наряду с увеличением импорта товаров по цене в рублях.

Несмотря на повышение ключевой ставки до 13%, RUONIA сохраняется около 12,4%. Рынок и эксперты прогнозируют снижение ставки в течение полугода – года. Общемировой рынок облигаций эмитентов первого и второго рангов пока не переоценил себя по сравнению с ОФЗ, что обуславливает постепенное снижение индекса.

Прогноз на долгосрочную перспективу остается умеренно оптимистичным, предполагая постепенное снижение доходности долгосрочных облигаций федерального займа РФ к 2025 году до 8-9% с текущих значений более 11%.

Спред Selectel по ОФЗ — 160 базисных пунктов, практически достиг целевой отметки в 145 базисных пунктов — переходим к Легенде. В Санкт-Петербурге компания «Легенда» специализируется на строительстве жилья высокого класса.

В первом полугодии 2023 года Легенда демонстрировала рост деловых показателей: рентабельность по EBITDA составила 38%, что близко к наилучшим показателям в отрасли. EBITDA и выручка увеличились на 30–40% по сравнению с прошлым годом. Чистый долг и долговая нагрузка LTM выросли из-за инвестиций в новое строительство и ухудшения ситуации во второй половине 2022 года во всей отрасли. В 2023 году ожидается достижение рекордных показателей и снижение долговой нагрузки до менее чем 4,0х.

Строительный сектор демонстрирует высокую активность в этом году. Доходность может снизиться после публикации отчётности по 2023 году или корректировки ключевой ставки.

Предполагаемый доход Легенды БО 001P-04 с ставкой купона 17,6% составит 9% за шесть месяцев.

В течение следующих шести месяцев выпуск облигаций Роснано 8 с государственной гарантией будет определяться размещением по ставке купона. Доходность бескупонной кривой для семилетних ОФЗ составляет 11,85%, что эквивалентно купону в 13,4% и купонной доходности 15,5%. Государственная гарантия погашения номинала бессрочная.

Предполагается получение дохода 18% за шесть месяцев от вложений в Роснано с предполагаемой эффективной ставкой по чистой стоимости (YTM) 18,6%.

Эмитенты и выпуски

Легенда
Серия БО 001P-04R

В первом полугодии 2023 года «Легенда», девелопер жилья премиум-класса Санкт-Петербурга, продемонстрировала рост бизнес-показателей. Рентабельность по EBITDA составила 38%, что близко к наилучшим показателям отрасли. Выручка и EBITDA увеличились на 30–40% в годовом исчислении. Чистый долг и долговая нагрузка за последний период выросли из-за инвестиций в новые проекты и ухудшения ситуации во второй половине 2022 года, наблюдавшейся во всей отрасли.

Предполагается достижение рекордных показателей и сокращение задолженности до менее чем 4,0х в 2023 году. В текущем году наблюдается повышенная активность в сфере строительства. Акционеры и руководство компании — бывшие руководители девелопера Setl Group: В. Селиванов (67,5%), А. Клюев (27,5%) и А. Лукьянов (5%).

Ожидается снижение доходности выпуска БО 001P-04R после публикации отчетности за 2023 год или уменьшения ключевой ставки. Прогнозируемый доход от Легенда БО 001P-04 (YTM 17,6%) составит 9% за полгода.

Каршеринг Руссия
Серия 001Р-03

«Делимобиль», работающий под брендом Каршеринг Руссия, возглавляет рынок совместного использования транспортных средств в России. С 2015 года компания расширила свою деятельность до десяти городов, охватив более 25% городского населения. В Москве доля компании составляет около 50%, а рентабельность по EBITDA — 30%.

Финансовые обязательства эмитента сформированы лизинговыми и акционерными займами. Уровень задолженности высокий: отношение Чистый долг/EBITDA на первое полугодие 2023 года равно 3,2х, прогнозный показатель в 2023 году не превысит 3,0x. Жидкое состояние нейтральное: имеющихся денежных средств по состоянию на 31 декабря 2022 года достаточно для погашения краткосрочных обязательств текущего года с учетом пролонгации займов от связанных сторон — 6,4 млрд рублей.

Компания — главный действующий актив Delimobil Holding S.A., владельцами которой являются основатель и председатель совета директоров Винченцо Трани (87%) и Банк ВТБ (13%).

Акции Каршеринг России продаются по цене, превышающей бумаги аналогичных компаний на 100%, и собственные бумаги компании на 70%. Ожидаемый доход за полгода составляет 10%.

ВУШ
Серия БО 001P-02

ВУШ — быстро развивающийся сервис аренды самокатов с долей рынка в 50% и низкой долговой нагрузкой (Чистый Долг/EBITDA 1,1x), находящийся в пике инвестиционного цикла. В текущем или следующем году ожидается выход на положительный свободный денежный поток, а также сохранение или рост прибыльности из-за опережающего роста поездок (+95% по отношению к парку 77%). Это может привести к повышению рейтинга и снижению доходности на 0,7%. Риски со стороны регуляторов невысоки: компания взаимодействует с ГИБДД и властями, улучшает безопасность и снижает аварийность.

Выпуск БО 001P-02 имеет доходность на 1% выше по сравнению с аналогичной 2-летней бумагой ВУШ и на 70 базисных пунктов выше, чем у ОФЗ, что свидетельствует о потенциальном снижении доходности.

ВЭБ
Серия ПБО-002Р-36

ВЭБ — банк развития России с активами в объеме 4 триллиона рублей (примерно 4% ВВП) и капиталом в размере 851 миллиарда рублей. С 2020 по 2021 год совокупная докапитализация составила 350 миллиардов рублей. Считаем, что текущее качество активов и капитала удовлетворительное, а государство осуществит докапитализацию компании при необходимости. Этим госкорпорацией, на сто процентов находящейся под контролем государства напрямую.

ПБО-002Р-36. Купоны по облигациям ВЭБ переоцениваются через семь дней – быстрее, чем у остальных корпораций, а спред к RUONIA составляет 150 п.п. – больше, чем у РСХБ, РЖД и другого выпуска ВЭБ. Из-за большей защищенности ожидается доход чуть ниже среднего — 6–7% за полгода.

ТрансФин-М
Серия 001Р-07

Компания управляет парком из 70 тысяч вагонов (6% рынка) и осуществляет перевозку металлов, угля и грузов. Низкая долговая нагрузка: чистый долг/EBITDA равен 1,4х, цены на аренду полувагонов достигли локальных максимумов.

Компания обладает высокой ликвидностью — 43 млрд рублей, достаточными для погашения всех задолженностей в течение двух лет, включая нашу облигацию. Контролирующий акционер Алексей Тайчер — бывший руководитель структур РЖД (ПГК и ФГК), что свидетельствует о его опыте в данном секторе.

Предполагаем сохранение денежных средств на высоком уровне, несмотря на дивиденды в размере 10 млрд рублей, выплаченные в первом квартале 2023 года. Справедливый спред оцениваем в 350 базисных пунктов при текущих 740 базисных пунктах, а справедливую YTM — в 11,4% при текущих 13,6%. Потенциальный доход составляет 8% за полгода.

Роснано
Серия 001Р-04
Серия 8

Роснано — финансовый институт поддержки высокотехнологичных отраслей России. Предприятие специализируется на инвестициях с высоким уровнем риска и долга.
Финансовая стабильность компании обеспечивается государственной поддержкой, которая уже предоставляется. В 2022 году бюджет погасил облигации без государственных гарантий объемом 10 млрд рублей; проценты выплачиваются акционерам. Акционером Роснано является Россия (100%).

Выпуск 001Р-04При слабой кредитоспособности и отсутствии рейтингов уровень доходности в диапазоне 14–15% при текущей YTM 15,3%, а спред 400–600 базисных пунктов кажется справедливым. Потенциальный доход составит 8% за полгода.

Выпуск 8— государственная гарантия покрывает 70% от сегодняшней стоимости. Изменяемый купон YTM 7Y ОФЗ + 1,57% — полугодовая переоценка, следующая в конце сентября до 13% по текущим данным. Условная YTM 18% (при неизменности доходности 7Y ОФЗ).

Потенциальный доход — 18% за полгода и 25% за год.

Россия
Серии 26224
Серия 29024
Серия 26240

26224:Расширение спреда к инструменту 26242 до 0,25% с текущих 0,04% ожидается при возобновлении торгов на бирже бумаги 26242, так как выпущено лишь 49%. Потенциальный доход по ОФЗ 26224 составляет более 8% за полгода.

29024:Предположительная YTM равна 13,3%, спред к RUONIA составляет 1,4%, что на 0,4% превышает норму из-за размещения, которое должно завершиться в скором времени (уже размещено 82%). Ожидаемый доход — 9% за полгода.

26240:Предполагается рост курса доллара до значения менее 90 рублей и снижение доходности ОФЗ на 0,4–0,5%.

Еще портфели облигаций

Стратегический подход: инвестиционный портфель в российских рублях на длительный срок.

БКС Мир инвестиций